博时基金魏凤春：追溯市场调整之源头

　　博时基金宏观策略部总经理 魏凤春

　　三月十四日A股市场的下跌使得“调整”再次成为讨论的热点。各方开始变得谨慎，意见分歧大增，媒体倾向也没有那么乐观。那么，调整是在哪里呢？

　　首当其冲的是关于“流动性”及其影响的预期。

　　体现为货币和信贷增速加快的“流动性宽裕”，被认为是、也时常是一段牛市的开始；其理由是钱多了经济基本面自然会好起来。不过现在市场看起来可能已经演化到对放松政策的期盼已经到了过头的水平。但事实上政策往往并不事事在人预料之中。

　　而且，即使货币和信贷明显宽松，恐怕短期也难以使经济景气上行。年初以来信贷需求下降明显，表现为量减价降。1、2月社会融资总量累计同比下降15%以上，比去年四季度单季同比降幅多了整整十个百分点。但从票据贴现利率以及一些零散的微观调研证据来看，资金成本正在下降。这还不一定是因为银行“惜贷”，因为一些证据显示大企业的贷款量看起来也没有抬头。这只能说明在经过长期调控后，经济个体正在主动收缩产能扩张和存货投资。这种收缩经过了一年多的调控后才实现，恐怕他们很难会随着一两个月的好消息就转而放手一搏。

　　另一个调整是海外经济和中国的出口。

　　海外经济“超预期”的历程大概是从去年年末开始。美国经济数据“走强”；欧洲债务危机也“安全”趟过了希腊有序违约这一阶段，机构频频上调欧洲的经济增长预期，国内也在预期对外贸易能有很快好转。但情况真的是有那么好么？

　　未必。美国仍然处于私人减杠杆的进程中，在油价、财政紧缩的风险以及欧洲的衰退等因素的影响下，仍只能维持较为缓慢的增长；欧元区衰退的进程还没能看到结束，有些人觉得增长可能能在下半年回来，仅仅是因为对欧央行和“趋势”的信心。但欧央行的政策空间已经明显不多，而“趋势”在哪里恐怕没有多少人能拍胸脯。

　　最后，无论是国外经济好或差，也无论预期如何，中国的出口已经接近10个月环比几乎无增长。这里可能有一些长期的因素，但不好衡量，比如内需会占据更多的份额；或者说有一些产业链跑到别的国家去了。但即使从短期因素来看，近来新兴市场国家因为对付通胀，增长都是普遍走弱；美、欧的环比能不比四季度差就已经不错了。出口的(强势)回升，又在哪里呢？