恒丰纸业可转债申购分析

东方证券股份有限公司 孟卓群


　　恒丰纸业(600356)可转债将于2012年3月23日发行。本次发行的恒丰转债向发行人原股东优先配售,原股东优先配售后余额部分采用网下对机构投资者配售和通过上海证券交易所交易系统网上定价发行相结合的方式进行。原股东优先配售股权登记日为2012年3月22日,网上网下申购日为2012年3月23日。

　　恒丰纸业股价在 6.8元附近时,转债上市后的价格在106-109元之间的可能性较大,破发可能性小。恒丰纸业可转债发行规模较小,市场上其他规模较小的转债目前隐含波动率在18%-23%之间,恒丰转债由于刚上市短期内转股预期较弱,定价水平应该较其他小盘转债略低。我们利用LSM 模型为恒丰转债估值,取15%-18%的隐含波动率水平,以恒丰纸业6.8元的股价来计算,取一年期定存利率3.5%作为无风险利率,对应的转债价值在106.70-109.44元之间。在近期市场波动较大的情况下,转债上市后的价格存在一定不确定性,主要受股价及市场估值中枢变化影响。

　　即使市场环境变差,我们认为恒丰转债破发的风险也较小,配售风险较小,原股东可积极参与配售。按照每股配售1.943元面值可转债的比例、6.8元的股价以及当前市场条件下的转债涨幅来计算,整体配售收益率在1.3%-2%左右,配售收益率尚可,已经持有公司股票的投资者可积极参与配售。对于非当前公司流通股东的投资者,不建议追高买入股票获取配售权。

　　网下预期申购收益尚可,建议积极参与申购。假设大股东全额参与配售,老股东累计配售数额占到本次发行总量的50%,则实际网上网下供投资者申购的转债金额约为2.25亿。我们认为恒丰转债破发可能性小、转债价格具备较大弹性、近期新股收益率不稳定、资金成本较低、网下申购资金杠杆大等因素将可能给恒丰转债带来相对较大的申购资金量。考虑到杠杆的因素后,我们估计网上网下累计申购资金额在800-1000亿左右时,对应中签率在0.225%-0.281%左右,按照首日涨幅6%-9%来计算,网上单次申购收益率在0.014%-0.025%左右,年化收益率在0.675%-1.266%左右,网下单次申购收益率在0.068%-0.127%左右,年化收益率在3.375%-6.328%左右,申购收益率尚可,申购资金超过800亿,上市价格低于105时可能不能覆盖资金成本,建议积极参与申购。