彭文生：物价反季节上涨 通胀压力尤存

　　中金公司首席经济学家 彭文生

　　事件

　　统计局刚刚发布了3月CPI和PPI数据。3月CPI同比上涨3.6%，环比上升0.2%；PPI同比下降0.3%，环比上涨0.3%。

　　评论

　　3月CPI反季节上升，显示通胀压力尤存。3月CPI同比上涨3.6%，高于市场预期的3.4%和我们预期的3.3%。尤其值得注意的，CPI环比反季节上升0.2%，食品和非食品价格环比均上涨。即使考虑到今年春节错位因素导致物价的节后回落主要体现在2月而不是3月，3月物价水平的反季节上涨仍然显示通胀压力尚未完全减退。这与3月中采PMI显示的总需求季节性回暖相一致。

　　食品价格反季节上涨。根据历史同期的环比均值，食品价格在3月、4月和5月一般呈现季节性下降。而3月食品CPI环比上涨0.2%，与历史同期下跌1.0%的环比均值相比，反季节上涨明显。从分项来看，食品价格上涨主要由蔬菜价格上涨推动；猪肉、鸡蛋和水果的价格继续下跌。食品价格的反季节上涨，一方面由于今年春节错位导致食品价格回落在2月已经得到充分体现(今年2月食品价格环比下降0.3%，显著低于历史平均的上涨3.7%)，另一方面也反映前期低温天气对蔬菜供给的影响。

　　非食品价格上涨较往年提前。历史数据显示，非食品价格环比一般在3月呈现下降，4月则上升。今年3月非食品价格上升0.2%，与历史均值(-0.2%)比较今年非食品价格提前上涨，其中涨幅最大的是车用燃料及零配件，环比涨幅达到了3.1%。非食品价格的整体上涨，除了春节错位的效应，近期发改委上调成品油价也有一定影响。

　　3月PPI同比下跌0.3%，跌幅小于我们预期的0.5%，环比上涨0.3%，高于0.2%的历史同期均值，也显示通胀压力尤存。其中，环比涨幅比较大的是采掘、原料类，这与成品油价上调有关，相应地，燃料动力类价格也是企业购进价格中环比涨幅最大的。

　　物价回升既有需求因素，也反映潜在增长率下降。3月份整体物价水平显著上升，主要体现总需求季节性回暖的影响，一定程度上反映当前总需求可能仍较稳健。

　　历史数据显示，3月份总需求受天气影响呈现季节性回升，今年也仍然如此，这在3月中采PMI的超预期上升中得到了体现。往年3月份价格水平受到春节节后因素的影响呈现季节性回落，但今年春节节后价格回落的季节效应已经在2月份充分释放，因此3月总需求的季节性回升导致价格水平反季节上升。另一方面，物价显著的反季节上升也可能反映潜在增长率已经有所下降。虽然当前经济增长呈现放缓态势，但是如果潜在增长率也由于结构性因素显著下降，则总需求收缩对通胀压力的缓解作用要低于预期。

　　3月物价回升可能导致短期政策的逆周期操作力度低于预期。我们认为今年通胀下行的总体趋势并没有因为3月CPI数据而受到影响，今年货币政策总量放松的大方向判断不变。但是，由于3月CPI涨幅超预期，短期政策逆周期操作的力度可能低于我们此前预期。短期内降低贷款基准利率的可能性减小，4月降低法定存准的概率仍然较大，货币政策的预调微调也将更多体现在放松监管比例指标以保持货币信贷的适度增长。

　　向前看，未来两个月CPI同比涨幅将在3.5%左右徘徊，6-7月将再次显著回落。我们维持全年CPI通胀3.3%的预测。