新浪基金研究：长盛同庆转型事件点评

　　新浪基金研究中心 杨宇

　　事件：

　　长盛同庆持有人大会会议现场公布表决结果，参会的持有人或代理人持有具有表决权的份额中，赞成长盛同庆新转型方案的同庆A份额占该基金总份额99.7%，投赞成票的同庆B份额占该基金总份额98.95%。

　　此前长盛同庆作为该公司旗下规模最大的产品，带来了相当可观的管理费贡献。此前市场分析认为，公司对转型之后遭遇大幅赎回甚为担忧，因此设计出了一个带有一定创新特征的转型方案。我们认为这一创新虽然没有显著突破，但对市场来说，仍然具有一定吸引力。

　　分级条款：

　　将按4∶6的基金份额配比分拆为新同庆A份额和新同庆B 份额。分级运作3年，分级期间，母基金在场外可以申购赎回。到期场外母基金和场内子基金合并转为LOF。

　　新同庆A：分级固定收益部分，不开放申购和赎回，上市交易，约定年化收益率一年期定存+3.5%；

　　新同庆B：分级杠杆部分，不开放申购和赎回，上市交易，新同庆A和新同庆B的数量保持4：6的比例不变，初始杠杆为5/3。

　　新同庆A和新同庆B可以按4:6的比例进行配对转换。定期折算：满周年固定折算日同庆 A 份额参考净值超出1.000 元部分，同庆B 份额参考净值超出1.000元部分，将折算为母基金份额，母基金按照比例折算。到点折算：当新同庆B 份额的基金份额净值跌至0.25 元以下时，保持4:6不变，两类份额和母基金均折算为1元。

　　条款特点：

　　研究新同庆的分级特征，我们有必要简单回顾一下此前市场上分级股票基金的条款演化历史。

　　较早发行的分级股票基金，多数采取有期限封闭运作的方式，如老同庆，因为封闭运作，两类份额均折价，对于认购的投资者，长期蒙受类似于传统封闭的折价损失。

　　后期发行的分级股票基金，多数采用了母基金开放，子份额上市可配对转换的方式，但分级期限永续，两类份额出现较大的“折溢价”，且折溢价波动性较大，A类的本金和B类的杠杆均不稳定。

　　近期发行的中欧盛世分级，采取了有期限分级的方式，但与新同庆的差异在于：新同庆A类份额的约定收益浮动，母基金是指数型的，中欧盛世分级的A类份额约定收益固定，母基金是主动管理方向的。

　　因此，此基金可定义为“A类份额浮动收益的可配对转换有期限分级开放式指数型股票基金”。

　　投资要点：

　　1、两类份额折溢价将远低于永续分级基金平均水平。

　　目前市场上多数A类份额的实质是基金债，对于债券品种来说，基于非市场利率浮动的永续品种定价很麻烦，但三年期品种则要清晰很多。

　　目前市场上1-4年到期的分级债券基金上市交易A类份额，到期收益率在7%左右，而分级股票基金的A类份额，现价收益率接近8%，此前最高接近9%。

　　假设同庆A上市后到期收益率在7%-9%之间，不考虑未来利率调整的影响，理论价值约为0.95-1元，接近1元的概率大，低于0.95元的概率极低。如未来市场利率下降，同庆A也可能出现小幅溢价。

　　根据4:6的比例，若同庆A上市初期的折价在5%以内，同庆B的上市初期理论溢价在3.3%以内。如未来市场利率下降，同庆B可能出现小幅折价。

　　三年到期后，两类品种的折溢价归零，期间有任何过大的波动都会引起套利操作降低折溢价空间。两类份额，总体上将面临一个折溢价不断收窄的过程。

　　2、向下折算条款，对于A类份额的负面影响大于永续品种。

　　分级股基的向下折算条款，使得极端情况下，A类份额的本金面临再投资风险，但目前市场上的多数永续A类分级股基(申万收益除外)，因为普遍存在折价，发生折算时，折价部分回归净值，相当于提前“封转开”，反而可能带来超额收益，基本可以覆盖短期内的本金风险。

　　但同庆A，因为期限三年，折价可能很小甚至溢价，一旦出现了极端情况，发生向下折算，则A类份额可能面临本金波动风险。此类风险出现的可能性极低，影响有限，对目前的定价也不应有影响，仅在特殊情形出现后有必要考虑。

　　3、母基金：具有规模优势 工具性更好

　　转型前的长盛同庆是国内规模最大的股票分级基金，去年年底时为146.87亿元，即使遭遇一定的赎回，规模仍然会大大高于市场上同类品种，远远高于同类品种场内份额。

　　近期的一些分级基金，场内份额仅数百万，全天成交以万元为单位，基本没有任何操作价值。对于分级基金来说，场内份额的规模和流动性，会影响其包括套利在内的各种策略的操作价值，在这一点上新同庆具有先天优势。

　　完成转型后，此基金将跟踪中证800指数，中证800指数成份股是由中证500和沪深300成份股一起构成，综合反映沪深证券市场内大中小市值公司的整体状况。我们认为，作为分级基金，投资者参与主要考虑的是工具性，此指数由于覆盖更广泛，其工具特征较沪深300和中证500要更强。