利率周报:宏观图景向好,利率久期宜短

国泰君安证券股份有限公司 陈岚，姜超


　　经济方面,12年1季度GDP增速远低于去年4季度,但3月工业增速小幅回升,其中下游地产、汽车需求均有明显好转,中上游行业在PPI环比持续回升推动下回升趋势也相当明显。预计2季度后出口回升、下半年地产投资复苏,将依次成为拉动经济增长的重要动力,未来工业向好趋势不变。

　　物价方面,3月CPI在蔬菜价格反季节上涨影响下超预期反弹,但3月下旬以来,商务部蔬菜价格加速回落,并且猪肉价格也持续下跌,因此对未来食品价格的上涨不必过分担忧;而4月初商务部生产资料和港口期货价格则仍在上涨。预计4月CPI为3.5%,PPI为-0.3%,通胀仍趋回落,但其短期反弹将延缓货币政策放松的步伐,2季度降息可能极低,但准备金率应仍将继续下调。

　　上周资金利率整体有所回落,但7天利率仍在3.5%上方、隔夜利率13日也出现明显上行,从而表明4月财政存款季节性增加对于流动性改善的负面冲击正有所显现。不过,本周公开市场到期资金规模仍在千亿以上,并且银行存款月中下滑对应存准多缴部分的返还则将有助于资金利率维稳。考虑到货币宽松政策的持续,流动性改善的趋势依旧未变,2季度仍是存准下调的敏感时间窗口。

　　上周各期银行间利率产品收益率纷纷上行,国债利率升幅相对温和,中长端政策性金融债升幅则尤为显著,税收利差也纷纷接近11年高点。但考虑到国开行一季度净融资额已占我们预估的全年净融资额的4成,因此,尽管未来供给压力依旧存在,但税收利差进一步大幅上行的冲击或将减弱。

　　在目前库存持续回补,同时信贷宽松如期展开,或带动下游需求继续回暖的背景下,经济底部日益清晰;而通胀超预期反弹则使得近期降息概率进一步下滑,因此宏观图景对于利率产品支撑也再度减弱。

　　考虑到收益率曲线存在继续趋陡的需求,建议适当缩短久期,3年以内利率产品个券安全边际仍旧相对较高;而降息预期放缓以及Shibor利率下行则将对浮息债表现构成制约。