国浩资本：交易性买入正通汽车 目标8.75元

　　对强劲豪车需求的便宜一注 - 交易性买入正通汽车(1728)

　　正通汽车服务(1728, $7.22)自4月13日以来股价下跌了16%，落后恒生指数14%。评论：本行认为股价表现不佳是因为：1) 汽车板块整体的回落；2) 市场担忧近期建议的优先票据发行中利率可能超出目标水平。4月26日正通汽车公布拟进行担保优先票据的发售，集资用作偿还12.18亿港元贷款及10亿元人民币贷款，并作为一般企业及营运资金用途。

　　但近期出现发行的利率水平可能超出正通汽车目标的担忧。据新闻报导，12.18亿港元贷款的年利率水平为Hibor加4个百分点，10亿元人民币贷款的年利率水平为10%。2011年4月同业中升控股(881)发行了12.5亿元人民币2014年到期的优先票据，年利率仅为4.75%。但目前的市场环境已经较2011年4月变差，而且正通汽车的财务状况也逊于当年的中升控股(如2011年底正通汽车的净负债率为49%，而中升控股在2010年底的净负债率为25%)，本行认为最终优先票据的利率水平将较2011年中升的为高。

　　于营运方面，正通于去年12月22日收购中汽南方，一家汽车经销商集团。因中汽南方的规模庞大：2011年收入及净利分别占正通74%及100%，正通今年的主要任务是整合中汽南方，而当中涉及不确定性因素。考虑到正通及中汽南方同为专注豪华及超豪华品牌及有着相近的营运系统，本行认为成功整合的机会大。

　　本行认为正通的股价将于未来3个月作区间交易，因上行空间将受压于发债及中汽南方整合的不确定因素，而下行空间则受高端汽车强劲需求以及汽车售后服务的广阔潜力所支持。根据彭博预共识预测，2013年盈利将上升40%，相对于2012年预测市盈率10.3倍，估值已具下注的吸引力。本行认为估值仍可于短期可回升至12.5倍2012年市盈率，较2011年平均市盈率低34%(或2.5个标准差)。以此得出短期目标价8.75元。成功发行优先票据将为重要催化剂。交易性买入。