黑石副董事长拜伦-韦恩：货币宽松令人上瘾

　　黑石顾问合伙人公司欣然向各位发送公司副董事长拜伦-韦恩(Byron R. Wien)发布的以下市场评论，这些评论分享了他对于全球经济发展的看法，市场洞察以及其它可能影响投资机会和策略的要素。

　　货币宽松令人上瘾

　　2012年5月

　　时间回到2008年，当时美国的银行体系处正在崩溃的边缘而经济则陷入衰退，那时候决策者们手中可以防止金融大灾难的工具少之又少。在那年9月中旬的决定性时刻，保尔森(Hank Paulson)、盖特纳(Tim Geithner)和伯南克(Ben Bernanke)作出了一系列的决定，为加强银行体系和经济的复苏奠定了基础。由于各种救助方案的实施，美联储的资产负债表也从之前一直稳定在1万亿美元以下的水平急剧膨胀至2.4万亿美元。资金不断流动使得经济获得了适度的增长，到今天，美联储的资产负债表几乎拥有3万亿美元的资产(如下图所示)。当美联储的资产负债表约为1万亿美元时，其拥有的几乎全部都是美国的国库券，而今天，美联储的资产负债表中包含的则是大量的抵押贷款相关的金融资产和其它的质量较差的证券和金融产品。

　　在大西洋的彼岸，一个类似的计划也一直在进行中。历史上，欧洲央行(European Central Bank ，简称ECB)的重点一直在于控制通货膨胀，因为其主要任务就是维持物价稳定。2008年，由于美国发生了金融危机，欧洲央行扩大了货币供应量，但是当欧洲南部一些较弱的国家出现主权债务危机时，欧洲央行也实行了类似的货币宽松政策。在发生主权债务危机之前，欧洲央行的资产负债表大约为19亿欧元，而到了2011年不久，该数字增加到了3万亿欧元用以为那些较弱的国家提供流动性，使他们能够履行自己的债务。三年期的低息贷款缓解了这些出现债务危机的国家的压力，避免了金融业的灾难。货币政策的刺激方案在全球各地到处可见。一些发展中国家在过去两年内收紧银根以抵御通货膨胀，现在这一政策已经被逆转。在过去8个月间，印度，巴西和中国已经下调了利率，而国际货币基金组织(IMF)则将针对欧元区危机的资金放贷能力扩大了一倍。

　　如今，美国正在经历较为温和的经济复苏，其经济实质增长率超过2%。在欧洲，拥有贸易盈余的国家，如法国、德国和比利时、荷兰及卢森堡的经济增长也较为适度。其余的拥有贸易赤字的欧盟国家则出现不同程度的经济衰退。2012年，欧洲作为一个整体，在最好的情况下将会出现轻微的经济增长，而在最坏的情况下，则可能出现中度的经济衰退，其中希腊和西班牙这样的国家很可能面对一段更为困难的时期。对于欧洲已经脆弱的经济形势，还有一个风险就是法国政治领袖的变更。奥朗德反对萨科齐之前已经同意的财政紧缩计划。如果法国的财政状况出现恶化，则整个欧洲将会随之恶化。法国国内的的房屋开工率已经有所增加，工人的平均时薪也有所增长。萨科齐和德国总理默克尔之间已经形成了微妙的经济伙伴关系，他们一直是创造了欧洲复兴蓝图的领导人。而法国新总统奥朗德和默克尔之间则不太可能出现类似的和谐关系。

　　一些熟悉法国政治进程的人认为奥朗德不是一个极端主义者，他所提出的一部分观点只是为了赢得政治上的支持，奥朗德当选后有可能并不会推动这些观点的施行。和许多法国人一样，奥朗德认为严厉的紧缩将把国家带入痛苦的经济衰退。

　　政治因素对美国中期的经济前景同样会产生影响。目前联邦政府的开支和税收占国内生产总值比例分别约为25%和 17%。为了缩小两者之间的差距，必须缩减开支并增加收入，这也是美国民主和共和两党一致的目标。民主党主张适度削减福利和一些政府项目，并增加对高收入人群的税负。拜伦•韦恩的观点认为，在这种情况之下，财政赤字仍将会进一步扩大。而共和党则主张大幅度消减福利和政府项目，以及大范围的全面减税，他们认为，和20世纪80年代里根总统采取的减税政策一样，这样做会刺激经济增长。对于共和党所提出的这一计划，拜伦•韦恩所担忧的是，如今的世界比30年前竞争更加激烈，减税对于经济增长所起到的影响可能并不如前。

　　同样，对于美国大选的最终结果，拜伦•韦恩也有一些担忧。如果奥巴马总统获选连任，共和党仍掌握国会和参议院的控制权，这有可能导致经济立法很难得到通过。而如果共和党在选举中获胜，同时入主白宫并控制国会两院，那即使议案得到通过，财政赤字也很难得到改善。现在，最有可能的局面是奥巴马成功连任，而共和党执掌国会。由于财政政策可能进展甚微，这将导致货币政策面临更大的负担。

　　美国对于是否采取第三轮量化宽松政策目前还是举棋不定。美联储官员表示，会密切关注经济数据，如果需要额外的流动性注入，央行会采取必要措施。总之，2014年前利率都将维持在一个较低的水平。欧洲方面则表示不愿意提供更多的流动性，然而对于各经济体的财政援助似乎仍陆续进行着。目前真正的问题是，欧洲和美国是否已经沉溺于货币宽松政策，以及这些发达国家的经济体是否可以在没有持续宽松货币政策的环境下维持发展。

　　面对这个问题，在欧美之间美国应该更容易摆脱这些激励政策。相对贬值的美元可以帮助削减贸易逆差，美国消费者信心也已经有所增强，国内资本开支保持合理的强势，而现在看来失业率也会持续下降。虽然人们仍对美国的经济增速争论不休，但普遍认为增速会大于2%，很有可能达到2.5%到3%。令人担忧的是，由于去年秋天国会超级委员会失败地做出了1.2万亿美金的预算削减计划，到2013年1月1日布什的减税政策到期之时，美国将自动开始削减医疗和国防方面的开支，这足以将美国拉回到经济衰退中。而在欧洲，来自各国的财政紧缩方案都遭到了巨大的阻力。考虑到整个欧洲各国的规则各不相同，就算真的有能被各国接受的财政紧缩方案，也不太可能迅速实行。因此最终结果就是，欧洲经济将会缓慢而不均衡地发展，但不会产生严重的衰退。如果欧洲经济过于低迷，美国的经济也会因此放缓。历史研究表明，美国和欧洲这两大经济体在很大程度上是休戚与共的，如果欧洲深陷严重的衰退，美国是否能保持令人满意的增长是非常令人怀疑的。

　　住房市场或许是一个改变美国未来经济的因素。在以往的经济衰退中，住房市场会伴随着整体经济一同复苏，但此次这种情况并未发生。这是由于我们在“所有权社会”概念”的理念影响下，在1997到2007年间建造了过多的房屋。拥有个人住宅或房产的家庭从64%上升到了69%。当时许多人是由于较低的购房首付、10%的年均涨幅而买进了他们其实无力承担的房子。当2007年房价走平并开始下跌之时，曾经推动经济增长的房屋建造业开始急剧地下滑。在行情最坏的时候，全国差不多有四百万余间空房剩余。目前，供应过剩的房屋只有一百万左右，估计只需一年多，这些房市库存也会被新成立的家庭消化掉。同时，曾经从事房屋建筑业的各方面人员如今正在寻找工作，住房业的复苏则会使得这两百万人中的一部分被重新雇佣。再没有其他“连锁反应”会对经济造成如此积极的影响了。

　　我们有理由对前途充满信心。二十个主要市场的Case-Shiller住房价格指数表现尽管仍然是负的，但是数字很小。房屋开工率已经在冬季过后显示出一定的增长，但今年异常的温暖天气可能也对此造成了一定影响。如今房贷利率很低，房价再也没有比现在更可承受的了。近两年来房屋成交量都在逐渐上涨，而现有住房的房价也在过去一季度中不断走高。房地产业的股票价格对此迹象已经有所表现，但基本数据方面还未出现明显的好转。我们或许需要等到明年才能看到切实的转变。

　　美国股市第一季度表现强劲，目前正在盘整。这主要应归因于经过了年尾市场上的负面情绪后，当投资者听到积极的经济讯号，就更为乐意投资于具有一定风险的资产投资中。四月初期，投资者都表现得非常乐观，市场已经超买，而这正是一个需要停止整顿的时机。拜伦•韦恩仍然相信大的经济环境是积极的，实际经济增长会达到2.5%甚至更多。在此基础上，标普的500指数股票将会获得拥有一百美元或以上的运营利润，并将会以15倍的市盈率进行交易，未来股票走势将会更高。一季度的盈利已经超出预期。标普500公司中有四分之一已经公布业绩，其中81%都打破了预期。虽然近期的经济新闻在某种程度上表现出了一定的疲弱，但拜伦•韦恩不认为这意味着经济开始趋向于走低。然而问题仍然是存在的：欧洲和美国经济在多大程度上依赖其央行的宽松货币政策？而这一政策还会持续多久？位于大西洋两岸的民主党的政见有相当大的冲突。拜伦•韦恩认为在过渡阶段，政府很可能会采取有效，而非正确的措施来提振经济。货币扩张政策是行之有效的。虽然通胀的危险可能会随之而来，但只要收入增长保持平稳，房价不要飙升，这看来并非是一个短期之内需要解决的问题。