天治基金：指数震荡筑底中 持仓结构调整时

　　天治基金基金经理 龚炜

　　全周市场呈现震荡下跌的走势，上证综指周跌幅为2.11%、深成指周跌幅达到3.02%、沪深300指数全周下跌2.39%，成交金额较前期略有缩小。从市场的运行情况看，交通运输、家用电器和餐饮旅游等消费类行业涨幅居前，采掘、黑色金属与食品饮料等行业跌幅较大。

　　国内宏观经济运行仍处于管理层可控的状态，经济增长的下行空间不大但下行趋势在延续，预计CPI将逐步下行，货币紧缩政策已经进入尾声阶段，结构型宽松预期逐渐加大；而欧债问题依然为全球经济复苏带来一定的不确定性，整体上来看，全球经济正在复苏的大背景是确定的，虽然过程颇为波折，存在反复。目前影响A股市场走势的主要因素还是来自于国内，特别是政府换届过程中政策导向会更多倾向于稳定，再结合经济结构调整的背景，因此我们判断管理层很难会放松对地产等对经济贡献大、恢复快的行业的监管和限制，再加上通胀隐性压力仍然存在，国内大幅放松流动性的可能性也不大，所以现阶段市场宽幅震荡筑底的概率依然很大，但是随着宏观政策微调的具体内容(减税等)、准备金率下调等政策的逐步出炉，市场已经在预期政策放松拐点的出现，如果后续政策能够逐渐兑现此前的乐观预期，市场反转也可能随时发生。

　　同时，我们还要循序渐进的转变思维方式，宏观经济回归常态仍是今年乃至未来一段时期的主要看点(行业增速、宏观政策回归常态)，逐步树立中度通胀、中度增长是2012及以后若干年间经济运行格局大概率事件，在继续坚定自下而上的发掘个股可能是今年乃至未来几年内A股投资长期不变的趋势这样一个判断的同时，对于大盘蓝筹上涨行情要提高重视度，加强对明确受益经济复苏且盈利增长能够持续超预期的行业和个股的研究，积极把握市场的投资机会。

　　基于以上分析，我们认为现阶段A股市场仍处于“指数震荡筑底中，持仓结构调整时”，其中震荡筑底依然是主要趋势，但结构型分化在潜移默化地展开。投资策略为：1)在继续坚定并强化自下而上的发掘个股可能是今年乃至未来几年内A股投资的主要策略；2)在持有这样一个主要判断的同时，对于大盘蓝筹价值被动回归的行情也需要密切关注(这是次要矛盾，频率和幅度都不会带来很多超额收益)；3)加强对明确受益经济筑底复苏且盈利增长能够持续超预期的行业和个股的研究，积极把握市场的投资机会。

　　债市周评

　　由于本周资金面极度宽松，现券交投十分活跃。隔夜利率已下行至1.83%，7天利率2.69%，甚至一个月资金利率也低至3.08%，加上未来经济面不容乐观，本周现券市场出现了快牛行情，例如，短融的收益率下行近30BP,中长端也下行约10BP。以10年期国债为例，截至周五，10年期国债利率下行至3.4%附近，较上周下行近10BP。而城投债的收益率下行幅度更是高达20BP。

　　数据显示，4月份金融机构外汇占款余额为255888亿元，较3月减少605亿元，这是今年以来的首次负增长。商务部公布的数据显示，4月我国实现贸易顺差184.2亿美元，FDI为84.01亿美元，二者合计约合1690亿元人民币，与当月外汇占款变动量之差超过2200亿元。这表明4月资本再度出现外流迹象。外汇占款的减少可能会迫使央行对公开市场操作更为关注。如果外汇占款持续减少，再次下调存款准备金也在情理之中。

　　由于当前我国工业企业库存调整仍处于主动去库存阶段，我们知道，库存调整对经济增速具有不利影响，经济增速延续快速下滑态势。由此，债券市场牛市行情或将持续，利率债收益率的下行让我们看到，机构配置压力较大。从利差角度分析，利率债收益率的下行将带动信用债收益率继续下行。在不出现系统性风险的情况下，目前我们依然看好城投债。