债券策略周评:后续看不到利率的大空间

国金证券股份有限公司 汪先珍


　　过去的1周多时间,长端利率品种显示出很强的进攻性,10年国债和10年金融债收益率曲线分别从前期高点下行接近20BP和30BP。尽管我们在4月下旬通过专题报告重点推荐了中长端金融债的价值,但这样大的波段空间还是超出了我们之前的预期。

　　从上周的市场节奏看,4月宏观数据显著低于预期推动了前半场的行情,而海外风险偏好显著回落带来的推动则逐步在后半场行情中得到体现。目前来看,我们认为这些驱动因素已很难更好。从对后续的走势看,我们维持上周报告和邮件的观点,即利率这波行情基本得到演绎,后续不存在明显的空间。

　　从国内角度看,政策开始出现和我们预期一致的加速迹象。温总理再度开始强调稳增长的重要性,而上周在政策上也陆续出台对家电、汽车、铁路投资等领域的补贴和刺激措施。尽管住建部重申了地产调控的不放松,但这一点并非市场预期中的政策放松着力点。我们维持5-6月经济基本面环比有所改善、2季度GDP仍可能保持在8%左右的判断。

　　从海外角度看,随着法国和希腊选情的进程,市场的欧债避险情绪持续升温。最直接的担忧来自于,随着欧债国家泛左派力量的上台,此前为避免欧债升级而达成的一系列协议是否会推倒重来、甚至可能直接导致希腊等国家的退出。

　　1)欧洲泛左派力量的上台,是前期财政紧缩政策推动带来现有政治力量支持率下跌的必然结果。然其登上政治舞台,并不必然意味着之前一切的推倒重来,对于任何执政者而言,留在欧元区与退出欧元区之间的权衡都不难给出答案。对于泛左派力量,更大的施政可能在于修改前期过度强调紧缩的方向,而加入推动增长的新内容,从而既能够避免最坏情况的出现,又在民生上有所着墨。这一点在法国新总统奥朗德身上已经开始体现,之后也会出现在希腊。从周末的8国集团会议来看,支持希腊留在欧元区依旧是主流。根据国金海外宏观的判断,希腊一旦退出,就意味着欧元区的崩盘、也就意味着欧盟一体化这一大的政治理想的破产,无论对于欧债内围还是外围国家,这都是不可承受之重。

　　2)我们还是强调一直以来的观点:2季度以来海外风险偏好的回落,最直接的原因在于1季度对于基本面和欧债过度乐观情绪的出现。从上面的分析看,我们认为很难持续保持在类似11年3-4季度的过度悲观状态。尽管海外的风险偏好难以在短期内就得到恢复,但对于国内债市的影响,我们认为后续可能更多是“锯齿状”而非趋势性的。