经济或已企稳 A股底部来临

　　上周A股市场最大的两个冲击因素，一是欧债危机，正在从希腊博弈事件向西班牙蔓延；二是中国央行降息。从海外风险指标看，上周海外风险偏好有所恢复，降息强化了国内无风险利率的下降趋势，但是A股市场大跌，这说明一方面海外风险偏好上升并未传导至国内，另一方面，国内投资者所要求的风险溢价在上升。

　　不过我们看到，经济距离底部不远，未来一个月市场将面临着经济触底、政策回暖的局面。我们既不能因为降息而过度乐观，也不必过于悲观，A股底部或已悄然临近。

　　希腊若退出 危中藏有机

　　欧债危机的焦点，正在从希腊博弈事件向西班牙过渡，从海外风险指标看，上周海外风险偏好有所恢复：美元结束了连续五周的升势，回调了0.5个百分点；处于风暴眼的西班牙，其马德里股票指数上涨了8.18%；美国、德国的十年期国债收益率出现了小幅回升。但是，我们仍需谨慎，随着6月17日希腊选举临近，欧债危机如何演变仍是短期不可忽视的冲击；更为重要的是，危机已经彻底从希腊向体量更大的西班牙等国蔓延。

　　我们发现，得益于两轮长期再融资计划(LTRO)，欧洲银行间并不缺乏流动性，TED利差维持在0.5%左右的低位。这就意味着，欧洲债务危机已经深化为政治风险，各国政治博弈，往往难以把握。这对于投资者作出预测提出了非常大的挑战。

　　不过，除非有短期巨大冲击，比如希腊突然宣布无序退出，我们认为欧债危机对中国市场的影响还是中性甚至偏正面。辩证地看，如果A股市场因海外冲击而大幅下挫，将提供较好的短期买点。

　　经济离底不远

　　上周央行降息，是为2008年底以来的首次。但是，正如我们所担忧的，A股反而高开低走。这说明国内投资者所要求的风险溢价在上升，降息并未解决投资者担忧。但是，刚刚公布的5月份经济数据显示，经济距离底部越来越近。主要体现在：

　　一是增长逐渐企稳，固定资产投资尤其是民间固定资产投资表现良好，5月份固定资产投资扣除价格因素后实际增长23.1%，比4月份回升4个百分点。其中，新开工项目计划投资累计同比稳定在20%以上，这保证了未来半年的投资增速；基础设施投资增速(包括交运、电力/公用事业以及水利节能)在政府的诸多政策推动下有所回升，铁路投资回升明显。另外，房地产投资同比增速从4月份的9%攀升至18%，预计随着降息以及对房贷政策的调整，房地产投资企稳可期。

　　二是物价继续下降，CPI同比创下23个月新低，PPI同比更是创下30个月新低。前瞻地看，通胀压力将继续回落，6月份CPI跌破3%基本已成定局。首先，外围原油价格大幅下跌，国内已经两次调低成品油价格，将带动生产资料价格下行；更为重要的是，“中国需求”影响因素开始衰减，CRB指数大跌可能预示着大宗商品十年牛市的终结，输入性通胀风险降低。其次，5月份CPI最大贡献因素是鲜菜价格，随着气温转暖，这一季节性因素将消退，6月份的第一周，鲜菜价格环比出现大幅下跌。

　　三是下游需求回升隐约可见，房地产与汽车持续反弹。商品房销售同比增速虽为负，但降幅明显缩小，5月份商品房销售面积、销售额同比下降9.3%、0.7%，比上月分别回升3.6%、3.8%；汽车产销同比增长明显，5月份国产汽车生产157.09万辆，销售160.72万辆，同比分别增长16.19%、15.97%，较4月份明显回升。

　　四是外需出现好转。5月份进出口增速甚至反弹至两位数，进出口规模双双创下历史新高。这在5月PMI数据中已经有所体现，虽然5月新订单指数和出口新订单指数均有所下滑，但是出口新订单下滑幅度较小，且位于扩张区间。

　　结合工业增速与物价走势来看，中国经济仍处于缓慢下滑过程，但是我们认为，二季度必然是底部。

　　战略配置弱周期与新产业

　　前瞻地看，我们维持原先观点：大类资产上仍然看好债券，股票配置建议关注弱周期行业与新产业板块。本次降息对实体经济影响非常有限，经济继续缓慢寻底，但随着项目审批加速，部分数据将开始企稳，比如增加值、投资等，经济距离底部不远。

　　在估值和业绩都难以较大提升的情况下，市场整体维持震荡；配置上，战术上可以关注受益降息的投资品，但需要有稳定营收作为安全垫；战略上还是要以“经济结构调整”为出发点，配置受益经济结构优化的医药、消费等弱周期行业以及工业节能、新能源、信息技术等新兴产业。

　　短期而言，我们认为，分行业分析降息的影响更为确定、也更为实用。房地产受益于降息，一是降息将刺激下游需求，二是作为高杠杆的房地产行业将受益降息带来的财务费用的降低，但是前期房地产股票处于升势，说明市场已经有所预期；从降低财务费用方面来考虑，电力、航空运输、高速公路、建筑建材等高杠杆行业受益最为明显；寿险将有所受益，由于寿险行业的资产负债期限都是长期的，存量的负债成本已经锁定，而存量资产将受益于资产收益率的下降，降息也有利于增加寿险行业的保险收入。

　　美国、德国十年期国债收益率小幅回升

　　商品房和汽车销量回暖

　　数据来源：Wind资讯