可转债周报:降息于企稳之际,选增于低迷之时

国泰君安证券股份有限公司 姜超


　　上周股市大幅调整,沪深300指数大跌4.1%,创下12年最大跌幅,延续外盘跌势导致周一大跌、国内经济担忧导致阴跌不止;转债小跌0.6%,5周以来4度跑赢,再次表明转债市场情绪较股市乐观。个券分化,股弱债强:正股平均跌3.8%,国投、国电等火电正股收涨,中鼎、恒丰、美丰等高弹性正股则领跌;转债均价收平,国投、川投、国电等中盘转债走势较强,大盘、高弹性转债普遍下跌,印证了我们中期策略关于中盘转债配臵价值的判断。

　　上周转债市场股性估值大幅攀升,债性估值小幅波动:剔除唐钢转债,绝对估值攀升5.6个百分点,相对估值攀升3.3个百分点;纯债溢价率小降0.3个百分点,到期收益率小降3bp至1.33%,超3%个券仅剩5只,已无超4%个券。

　　上周四晚间,人民银行3年半来首次决定降息,早于市场预期,但也引发5月经济数据或再低预期的担忧。然而,5月经济数据却是符合甚至超出预期,CPI骤降至3%,工业、投资企稳,进出口大幅反弹,中央“稳增长”决心已现。

　　央行此次降息、降低贷款浮动下限,有助于引导长贷利率下降,推动长贷逐渐恢复,刺激房地产、汽车等下游杠杆型需求,帮助经济企稳乃至逐步复苏。预计经济同比增速或在2季度见底,而因毛利率持续反弹且财务成本看跌,企业利润率或先见底,股市估值可能更为领先,预计权益市场下半年向好的概率上升,且空间较大。

　　细探转债行业景气分化,可知水电、交运行业或继续环比改善,而考虑到降息对高杠杆行业的利好,火电、造纸、氮肥乃至钢铁等财务成本敏感型行业将随后受益,建议投资者据此选券。

　　考虑到转债市场估值已大幅修复,短期内继续修复空间不大,在计算个券实际估值增幅后,建议控制30%估值,先考虑增持国投、深机转债、持有美丰转债,在估值回落后,再考虑增持川投、海运转债,交易中鼎、巨轮转债。