杨德龙：今年A股在2100到2500点之间震荡

　　新浪财经讯 南方基金2012年下半年投资策略报告会于6月28日在北京举行。南方基金首席策略分析师、南方小康基金经理杨德龙表示，三季度也将会出现前两个季度重复出现的冲高回落情况，今年A股会在2100点到2500点之间震荡。

　　以下为杨德龙演讲全文及答记者问：

　　杨德龙：今天上半年基本上过完了，2个季度，市场走势几乎是一样的，先是两个月的季度反弹，在季度末又跌回去了，现在又回到了年初的点。上次交流的时候就讲了一个A股的规律，一季度的走势就预计了全年的走势，一季度是一个冲高回落，二季度也会出现，三季度也会出现。

　　为什么市场会出现一个冲高回落，因为今年市场大幅上涨是不存在的，经济基础是很差的，在经济基础差的背景下政府会通过财政，刺激，放松会给市场利好，今年全年的走势就是一个政策与经济的博弈。等大家看到经济数字的话股市就会跌，数字低的话政府又出利好，又出现反弹，今年在2100到2500做一个震荡。

　　这个时候大家的悲观情绪又出来了，现在大家担心的是跌破2100在往下跌，现在这个担心是和年初跌到2132点心态是一样的，甚至有人看到1664这样的低点。

　　所以我们这个时间看下半年的走势，我们只能说政策效果逐渐体现，经济有望建立企稳，经济的回落不是短周期去库存的过程，现在这次的经济回落其实是过去30年来，经济增长的一个重要的拐点，也就是说我国的经济已经从前期的高度增长阶段，转向了中速增长阶段，从高速增长转向中速增长，这是经济规律内在导致的。

　　过去我们10%的增长靠两个引擎，一个是出口的拉动，通过国家的后发优势，劳动力比较便宜的优势进行低端产品的待工，占到40%的份额，我们的GDP增长很快。另外一个在国内靠房地产拉动，利用房地产市场拉动经济的上行，基本是是靠投资和出口把经济拉起来的，消费对于经济的贡献相对比较小。

　　在过了30年之后，我国的对投资GDP的贡献发挥到极致达到70%跟美国相反，美国占到了70%的贡献。我们低端产品的出口占了全世界的40%，在未来进一步扩大占有率的可能性并不大，所以出口靠低端劳动，靠低端产品的待工增长模式也逐渐告一段落，投资和出口的经济贡献占比都会减少的，客观的减少了消费对GDP的占比。

　　我们知道投资和出口对经济的拉动是非常强的，但是消费他就不是这么直接的关系，如果让老百姓愿意把钱拿出去消费就要有一定的增长和社会保障，中国的社会保障是不健全，放学，就医就需要存款。不像美国社会是管他们的，中国没有社会保障体系，老百姓在花钱上是把钱存起来。

　　从过去10年前中国的消费领域不断的下降，从原来的50%下降到40%，说明消费还有很大的潜力。因为投资和出口对经济的拉动作用基本上发挥到极致了，中国的经济增速从高速的增长到中速的增长。

　　在未来的10年的话可能会降到7%左右，这种潜在增长率的下降是经济增长的下降，10年前我们的GDP的规模也是有一万亿美元，现在达到了5万亿美元，所以我们就增长了5倍。10年前GDP增长10%，现在只相当于GDSP增长2%的增长量。现在是仅次于美国的大的经济体，我们的人均GDP也超过3000万美元，面临一个问题中等收入陷阱，在拉美都出现了这个案例，他们的经济增速都陷入低迷期。

　　如果我们现在能实现一个平稳的转化，从原来的高速增长转入一个中速增长并且能够保持10年的话是一个非常成功的事。如果我们把我们的增长稳定在7%以上，那么在未来10年中国跟美国经济差距会进一步缩小。

　　另外过去30年我们GDP增长更多靠投资拉动，出口带动的增长，可以说是粗放式的增长。我们的GDP可能有9%的增长，其中真正能够带来利润2%左右。我们就看到一个现象，中国GDP增长9%，美国的GDP增长2%，美国的企业他们的利润是非常丰厚的，中国的GDP增速比他们那么高，但中国的企业利润没有那么丰厚，他的2%可能都是利润，我们的9%大部分都是成本。

　　在未来的话我们要进行经济转型，从粗放式增长，转向节约式增长，这是一个漫长的过程，都会在相对比较低的水平延续几年时间，这个在中国历史上是偏低的，就是7%的水平，但是和国外增长比是一个不算低的增速。

　　刚才李总也讲通胀，通胀已经不成一个担心的问题，因为通胀的趋势已经确定了，除了政府的宏观调控的一个原因，还有一个原因就是经济内需确实下降了，经济在低迷期对物资需求会下来。我们看到全球经济低迷的背景下，像石油的大宗商品出现暴跌，他们通过各种渠道传到国内，就体现PPI变成负增长，CPI就是快速回落。如果说一旦到通缩可能是更麻烦的，现在大家关心的是下半年央行可能采取哪一个措施刺激经济。

　　央行在经济过热的时候，打压经济是非常明显的，在经济比较低迷时候，央行来刺激经济，你即使给他贷款的额度他也不一定贷款。每个月的增速都低于预期，这就反应了贷款的实际需求是不足的。银行比我们更了解这些企业，他对企业的质量有更深了解。上市公司包括非上市公司，他们的资质其实没有公布的那么好，银行作为贷款方肯定会考虑因素，银行在上百年也存在息贷的情况。银行更了解这些企业的经济状况。

　　今年以来经济回落速度还是超出预期的，年初的时候没有想到GDP这么快回落，二期GDP还没有这么快回落，就是说增速回落很快，大概7.3%，已经是低于年初温总理定的7.5%的目标。所以在下半年政策还要刺激，货币政策刺激力度不够大还要在刺激。

　　09年中央推出4万亿，就是表里不一，4万亿对经济增长起到很好的作用，包括高物价，企业在紧缩背景之下，中小企业造成困难。所以3年之后中央不太可能推出这么大刺激的规划。这一次中央提出的口号是稳增长，不是说像当年一样把经济拉起来，这次稳增长含义，承认经济确实存在这个问题，第二个要通过各种财政政策和货币政策防治经济快速下滑，稳增长是这两层含义。这一次稳增长的措施就没有当时的药这么猛烈，为了防治经济的过快下滑，我们预计下半年还会两次下调准备金率。这水平还是偏高的，下半年还会继续下，利息已经降过一次了，因为现在利息并不是关键的因素，关键就是说经济不好，企业没有需求，利息不会降很多。实际上民间贷款的真实利率高于目前的银行贷款利率的。

　　实际上我们09年当时为了救市，对汽车家乡，家电下乡有一个支持。由政府主导资源安定配置，这其实是会造成低效率，比方说对家电企业的补贴，让比较差的家电企业也活下来了，行业的集中度就下降了，虽然结果是皆大欢喜的，但是对于真正培养出来成长的企业是不利的，中央对行业的刺激计划也不是非常积极。

　　今年大家关注的一个行业是房地产，房地产股票今年反弹是非常多的，房地产他是一个早死早托生的行业，房地产是最先调整，中央对房地产打压是最先调整的，今年房地产行业又出现很大的变化，经过两年调控之后。很多刚性需求暂时被压住了，政府通过限购做了很多刚性需求。因为你要是说一个买房是为了结婚你不可能在托下去，昨天我参加我过来了清华的同学找我聚会，其中有一个公务员，他到现在都没有买房，像深圳的同学也是。现在不买的话又有很多人排队去买了，一般是量先行，价后行。这时候观望两年的人开始慌了，担心房价会不会在起来，就出现了排队去买的现象。

　　房地产为什么打不下来，基本上小调小涨，大调大涨，我们只要看房价的本质就知道了，一个房价3万里面，15000到20000是是地价，剩下的是开发商的利润，15000到20000是政府拿走了。如果他不卖地他的日子是没法过的，每次打压房价是中央喊口号让地方去执行，比方说过去2年通过限购，很多房地产成交量下降很厉害，开发商就实行冬眠的政策，我不买地了，我也不开发了，我只要把库存卖掉就好了，这两年房地产的土地成交就特别少，很多地方政府60%的财政收入都是靠卖地的，现在地卖不出去地方就揭不开锅了，地方政府就开始蠢蠢欲动，中央对这个也是睁一只眼闭一只眼。

　　本身就是一个利益分配的问题，如果你认清了这一点，你不要期望房价有多大的下跌，地方政府在巨大的财政压力之下会有所放松，只要一放松成交量就肯定上来了。过去2个月已经出现很明显的迹象了，下半年房价还可以去摁住了，明年价格可能会逐渐起来了，房地产的股票可能有了超额收益，下半年也会有的。最严厉的时候冬天已经过去了，房地产也是一个早死早托生的行业，这也是一个正常的情况。

　　刚才已经讲了，这次稳增长主要是为了防止经济增速过快下滑，还是要靠落后产能，要淘汰的产能做贡献。这是一个正常的现象，中国处于一个发展中阶段，别人像美国他们已经在过去几十家完成了基础建设，我们肯定要去建铁路，高铁，建公路，还建楼房，我们现在是这种阶段。虽然调结构设计要求把消费的占比提高上去，遇到问题还是靠投资拉动的，美国是靠消费拉动GDP的，每个经济体依靠的三驾马车品种是不一样的。这次的调结构又不提了，前段时间还批了钢铁项目，现在又上马了一个大型的钢铁项目。另外调结构也需要经济增速，如果经济增速下来了，导致企业大量事业，这也引起社会动荡。今年在调结构的同时也会保增长，这是一个必然的过程。

　　美国经济和欧洲经济这里简单讲一下，美国经济他现在的增长是一个温和复苏的阶段，美国的增长还是比较强劲的，他有大量的跨国企业做支撑，非金融企业抗风险能力比较强，我们看他已经创了历史新高了，美国的居民消费也是有所回升，消费信息指数也回到了过去4年的最高点。劳动力市场也有所好转，失业率还是在8%以上，美国的经济可以定义成温和的复苏，不会出现衰退。美国这次金融危机发生在房地产行业，现在美国的房地产行业也出现了复苏的情况，房价也有点起稳回升。

　　欧洲就比较复杂，欧元区主权债危机仍在进行中。虽然希腊GDP只占欧元区的2%，但希腊退出欧元区的多米诺骨牌效应会影响到西班牙、意大利这样的经济体，进而影响市场对欧元的信心，导致大规模贬值，大大拖累欧元区甚至全球经济增长。如果希腊选择接受紧缩条款留在欧元区，虽然无法从根本上解决债务危机，但减少了欧债危机失控的风险，为欧洲经济乃至全球经济复苏带来一线生机。

　　欧洲危机很难从根本上解决，因为这些国家他本身就遇到了经济危机，他现在每年的新增贷款都还不了，历史的老债他肯定要赖帐的。德国人也了解这个情况，他现在实行托的策略，现在来看德国人统一欧洲已经是越来越近了。

　　回到这个市场从估值上来看现在肯定是比较便宜了，邱总已经强调多次了。

　　下半年关注的时间就是半年报，半年报的业绩肯定是不容乐观的，由于上半年宏观经济增速逐级下滑，大多数行业的盈利都将出现超预期下降，行业性盈利超预期的可能性不大。另外，要防范小盘股特别是创业板股票盈利超预期下滑的风险，避免再次陷入“业绩陷阱”。

　　我记得年初的时候报年报很多创业板股票出现业绩陷阱，股价大幅下跌，这个风险要重点防范的。

　　今年受两方面的影响。短期来看，A股走势仍将受国内外经济走势和政策放松力度的影响。目前市场估值处于相对低位，在经济冷、政策热的组合下，市场呈现震荡向上走势。随着退市制度的推出，小盘股的投资风险开始逐渐显现。从结构上来看，偏好沪深300为代表的蓝筹股，而对于创业板和绩差股要尽量规避。如果说经济增速能够在下半年逐渐起稳，这样市场也会在政策出现下出现反弹，我估计这次经济复苏应该是L型的，预示股市很难出现比较大的上涨，可能还是一个震荡的行情。

　　下半年重点配置行业：金融、地产、品牌消费、先进制造等。

　　提问一：我看你的报告里面提到货币政策要防范流动性陷阱？

　　杨德龙：在经济低迷的时候到了央行开始降低利息，刺激利益，你在施放流动性，他也没有动力去投资，这样你的相当于货币政策就失灵了。像日本经济就出现这种情况，虽然日本利息长期存在零左右，他们的经济一直很低迷，我们的情况比他们要好一点。我们看上半年下降两个存转，投资动力很弱，就反应了现在有点苗头，货币政策要慢慢失灵，财政政策上也要配合。下半年放的比上半年要多，全年放可能还是8万亿左右。

　　提问九：上半年的时候反弹往往是一些周期性行业比较好，现在发电量，有色金属，如果出现政策刺激反弹的话，是什么行业反弹更大一些？

　　杨德龙：周期股永远比消费股要强，经济不好的时候的他的盈利会大幅下滑，在经济下滑的时候盈利会坏的超预期，他是大于一的，对于很多消费股他盈利是不受经济周期影响的，像这种消费行业他就是不受经济周期影响，这种股票他的弹性比较小，他的波动也小，增长也比较稳定。我们在投资的时候也是比消费类的股票作为底仓，一般来说不调整的，比如说买茅台是不动的。上半年反弹好的都是周期股，不是说行业有什么好转，房地产利润还没有起来，券商股创新业务短期内也带不来利润，但是大家看到有好转的迹象就会炒。很少有人看到有色业绩好去买，基本上就是看趋势的。

　　经过这一次的回调很多周期股的股价跌到很低的水平了，如果下半年政策在刺激弹性好的还是周期股，跌的很快，涨的也快。周期股是做压仓的，不做波段的。拿2%做波段肯定做周期股好做一点，收益大一点。

　　提问二：现在大家对于政府的调控的能力和空间，应该是有问题的看法的，现在政府有没有这样一个调控的水平去环境经济增速的下滑，采取的政策最终的效果又会是什么样的？能够从多大程度上组织这个价格的趋势？

　　杨德龙：前段时间看一个报纸，他上面一个西方经济学家分析的中国经济和海外经济的差别，西方比方说美国和欧洲他们现在也面临经济增速下滑的问题，因为在过去几年欧洲基本上把所有教科书能用的政策都用了，货币宽松，政府刺激，基本上都用了，利息降到很低的水平。他现在政策空间就非常小了。但是中国政府现在他还在20%，利息在3.25%，中国政府政策空间是很大的，我们还是可以通过下降存转，降低利息，通过一定的财政刺激来刺激经济的，我们政策运营空间还是比较大的，中国政府还有很多事情可以做。也就是说我们政府是有这个资本去做这个政策刺激的，但是有没有这个水平，或者说把政策刺激好，不带副作用这个是很难说的。

　　这几年经济这么低迷，就和当年投的太多的4万亿投的太多是有关系的。所以现在政府他的刺激他现在是有这个资本去做，但是能不能做好，或者调控的水平怎么样还是拭目以待。