朗姿股份：依托资源组合能力和渠道优势

　　中高端女装运营环境较好，后起之秀近年均实现高增长。根据公司披露数据，朗姿品牌收入规模快速从2008年0.83亿增加至2010年3.51亿，两年复合增长率105%。实现高增长的一大背景是中高端女装市场环境相对较好，除了朗姿品牌外，玛斯菲尔、卓雅以及WSM等众多中高端女装品牌也实现高增长。未来预计中高端女装行业增速仍有望维持在30%左右的水平。

　　朗姿品牌高增长的个体因素则可以归纳为两方面，一是经过前期积累，在收入规模达到1亿、运作经验相对成熟后，引入加盟这种方式；二是在主品牌收入规模达到5亿元以前，管理层将更多的精力投入到朗姿品牌。

　　四大优势奠定朗姿高端女装市场地位及高增长基础。一大基石是品质，体现在面料、辅料选择及加工环节，最终表现为单位产品成本，朗姿单件成本360元以上，行业内相对较高。二是对流行趋势把握以及快速追单能力，朗姿将国外流行趋势和国内需求相结合基础上，销售、追单、直营全国调货等环节均衔接较好，其中，追单速度在20-30天，而作为全国性的直营女装品牌如何调配货对存货的控制也至关重要。三是在版型方面较国际品牌更能适应国内消费者，公司的打版师至少在韩国有十年以上经验。四是在国内众多高端商场销售，更满足国内消费者探视心理。

　　依托资源组合能力和渠道优势，继续推进多品牌策略。与国内众多品牌运营企业“主品牌+副品牌”的多品牌策略不同，公司采取完全独立的多品牌策略，设计、渠道资源和品牌运营团队完全独立，从而达到通过风格上的差异锁定更多群体、以及获取更多的商业资源的目标。莱茵2009年的低增长是定位调整尝试失败的结果，卓可过去的慢增长主要和授权期限有关。未来公司尝试推出更高端的利亚朗姿、和少淑装定位的玛丽玛丽品牌。

　　各子品牌发展思路。朗姿品牌进入成熟期后，继续加大北方市场深拓展，同时尝试南方市场开店。莱茵和卓可品牌未来加大发展力度，一二线市场自营为主，三四线市场才会授权加盟。利亚朗姿主要作为价格一种试探，与朗姿品牌同店销售；玛丽玛丽品牌定位于少淑装，在商场与原品牌不同层销售，依托原有的商业资源快速开到200、300家渠道。

　　投资建议。我们暂维持8月份新股定价报告中的业绩预测，即2011/12/13年主营收入分别为8.23、11.8、17亿元，净利润分别为2.14、3.16、4.52亿，摊薄后EPS为1.07/1.58/2.26元。新上市带来管理费用增加、新品牌开拓带来销售费用的增长可能会超过原预期，并均将在三季报中会有所体现，届时我们将根据更确定的数据对业绩进行调整。目前股价对应PE39.3、26.55、18.6倍，虽然公司质地很好，但估值相对略高，给予“谨慎推荐”评级。

　　

(作者:马莉)