广州国光：盈利回升发展明晰 经营拐点凸显

　　盈利能力回升，公司经营现拐点：公司前期盈利能力下滑的根源来自新订单开拓初期毛利率较低，使产品结构中低毛利部分占比提升，但随着合作深入和客户满意度的提升，订单结构正逐步向高毛利率部分转移，推动着公司盈利水平从前期低谷回升。同时公司采取的汇率、原材料价格锁定和提高管理效率等积极措施，也将减弱前期由于外部原材料价格、人民币汇率和劳动力成本的上升对公司盈利带来的负面影响。公司盈利水平正呈现出向上反转的迹象，也预示着公司股价正处于阶段性底部区域。

　　深挖大客户订单、享受音响市场繁荣，代工业务发展空间依然较大：音响制造的劳动力密集型属性持续推动产品代工订单向国内转移，公司依托于深厚的技术积累和国内第一的规模优势，是承接国外产品订单尤其是中高端产品订单的最佳选择。而公司多年建立的稳固客户关系，也确保公司能够在产品广度和深度上深挖产品订单，享受订单质与量的齐升。同时，以平板、智能手机等消费电子产品市场的快速增长，也在推动着与之配套的音响产品需求提升，也使公司收入占比最大的多媒体和消费类产品持续享受市场繁荣。

　　厘清品牌经营思路，依托内生增长驱动公司长期发展：公司将在12年重组品牌业务，不同品牌的差异化定位和母公司对品牌经营的全面掌控，有望使品牌业务走上良性发展道路，并成为公司长期发展的重要驱动因素；在渠道建设方面，公司也将在12年完成全国130家音响旗舰店的建设，并借助这一模式开展品牌推广营销，提高产品影响力，并拉动国内二三线城市的产品销售。

　　投资建议与估值

　　我们预计公司2011-2013年将实现净利润1.21、1.64和2.17亿元，同比增长5.08%、34.94%和32.52%。按最新股本计算，对应的EPS分别为0.291、0.393和0.520元。

　　给予“买入”评级。我们认为公司盈利能力将在未来两年明显改善，同时品牌经营也将进入良性发展阶段，结合公司未来三年23%的净利润复合增长率，给予公司12年26倍市盈率，对应10.22元目标价。

　　

(作者:程兵)