朗姿股份：多品牌进行时 费用居高不下

　　事项：

　　近期，我们调研了朗姿股份，并就公司的=策略、未来规划与高管进行了沟通。

　　主要观点：

　　1.高端女装行业发展情况。

　　我们分析，高端女装行业具备4个特点：（1）行业增速快，且国有品牌在高端女装领域比男装领域更具优势；（2）市场容量大，但集中度低、整合难；（3）

　　外延：对高端渠道的依赖可能影响扩张速度；（4）内生：时尚性、短周期对精细化管理提出更高要求。

　　2.公司外延策略：多品牌+做量。

　　（1）多品牌策略突破瓶颈；目前共有5个子品牌，但莱茵和卓可的加盟占比还不高；（2）提价幅度不大，保证销量增长；（3）渠道情况。我们估计，公司未来店铺扩张增速维持在20-30%。从长期开店展望来看，商场店的开店空间约有1200多家。目前同一商场内3个品牌扣点率差别不大，平均在20-28%。

　　3.公司内生管理：存货和应收账款。

　　（1）库存结构基本合理，但加盟商渠道尚未覆盖全；我们估计当季库存占60%、过季库存占20%、备货占10%、其余为加盟商退换货。加盟商退货率一般在10-20%；加盟、直营渠道合计有60-70%售完。目前公司的ERP系统尚未完全覆盖。（2）应收账款主要来自直营商场店。

　　4.费用投入。

　　（1）销售费用主要是广告费用（估计全年700-800万）和时装周费用，预计下半年将减少时装周费用（约1000万）。朗姿销售费用较其他品牌略低。（2）

　　管理费用较高，特别是设计师工资（上半年新招40-50名），预计下半年将减少上市费用（约3500万）。（3）大部分资本支出在明年，约为3亿。

　　5.盈利预测和投资建议。

　　公司未来重点仍在做量、提价幅度不大，因此估计毛利率保持稳定。目前公司还在新品牌投入期，费用较高，但今年上半年的上市费用和时装周费用下半年则不存在。我们维持对公司2011-2013年1.03、1.60和2.30元的预测，3年CAGR55%，给予公司2012年30倍PE，维持一年目标价48元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：

　　1、毛利率有下滑风险。2、存货余额增长较快风险。

　　

(作者:区志航)