招商银行 “二次转型”实现内涵式发展

　　招行属于行业内的领军者，经历5年的“一次转型”后，2009年开始“二次转型”，即在业务重心转向零售和中小企业贷款的基础上，于2009年开始旨在“用最小的资本消耗，实现盈利最大化”的又一次转型。具体目标是降低资本消耗、提高贷款风险定价能力、控制财务成本、增加价值客户、确保风险可控。如果说“一卡通”和“一网通”成就了招行的零售银行业务，那么这次“二次转型”将成就招行成为资本金约束下经营的资本节约型银行。

　　营业效率提高、资本金节约，资产质量改善。招行的成本收入比持续下降，经营效率开始明显改善，未来下降空间犹存；3季度单季，贷存比名义达到监管红线，扣除500万小微贷款后贷存比只有73.84%，达到监管标准；拨贷比2.16%，拨贷比提高对业绩影响可忽略；资本金未变，但是资本充足率和核心资本充足率小幅提高。

　　350亿配股融资充实资本金，有助于释放其基本面优势。招商第二次配股融资方案，融资规模350亿元，融资完成后，股本将提高到263亿股，核心资本充足率提高2%，预计资本（核心资本）充足率将达到13.3%（10%），满足未来3-5年的资本需求。

　　预计2011、2012年招行净利润同比增速分别为39%、20%，摊薄以后的EPS分别为1.36元、1.63元，对应2011年、2012年的PE为8.7倍、7.23倍，PB为1.63倍、1.43倍。由于较强的零售银行业务和中间业务优势，招商的估值相对合理。在2012年信贷宽松背景下，招行卓越的风险定价能力、领先的零售银行业务优势将继续保证其业内的领军地位，提升其估值空间。我们测算其合理价格区间为14.24元-16元，维持“买入”评级。