九牧王：股票期权与限制性股票双并行的激励方案

　　九牧王披露《股票期权与限制性股票激励计划（草案）》，拟以定向增发方式向激励对象授予权益总计1300万份，其中股票期权激励计划650万份，限制性股票激励计划650万份，共占签署时公司股本总额57293万股的2.27%。

　　价格：股票期权的行权价格为21.73元，限制性股票的授予价格为10.34元，实际行权解锁成本16元。

　　激励对象：公司董事、高管、中层管理人员以及核心业务技术人员共计150人。其中中层管理人员以及核心业务技术人员共计144人，占授予期权总数的71%，另有9.23%为预留期权数。

　　我们认为本次激励考核行权解锁条件宽松，激励范围广泛，且采取了股票期权和限制性股票各50%相结合的方式，因而对于稳定团队意义重大，彰显了公司从自身发展考虑，稳定扎实的为未来长期发展打下坚实基础。1）从行权解锁条件来看，经过简单计算后可以得到公司2012年-2014年净利润分别为5.2亿、6.2亿和7.45亿，以2010年为基期，四年复合增长率20%，对应每股收益分别为0.9元、1.08元、1.3元。尤其是考虑到2011年预估公司的业绩增长即可接近40%，因此12年相对10年44%的增速可谓非常容易；2）从激励的方式来看，公司突破性的采用了股票期权与限制性股票相结合的激励方式，限制性股票授予价格依据公告前20个交易日公司股票交易均价20.68元的50%确定，折扣更为明显，激励幅度更大；3）从激励范围来看，涉及中层管理人员、核心业务技术人员，占授予期权总数的20%，所以稳定团队是本次股权激励的主要目的。

　　激励成本测算：初步测算股票期权和限制性股票（不包含预留部分）合计需摊销的总费用为4555万元，将在管理费用中摊销，其中2012年和2013年是相对集中摊销期，共摊销期权成本的80%。但是从公司净利润规模来看，实际影响不大。

　　投资建议：本次股权激励稳定了公司团队，力保了公司员工利益，一定程度上看"福利"性质更为明显。我们认为对于服装企业来看，管理团队稳定至关重要，尤其在公司规模较大之后，稳定持续的经营管理团队更能确保公司以后的长期发展。我们预测公司2011年-2013年EPS分别为0.9元、1.12元和1.4元，对应PE为24倍、19倍和16倍，谨慎增持评级。

　　

(作者:张昂)