烟台万华：MDI价格触底反弹 产能稳步释放

　　2012年公司宁波技改60万吨产能逐步释放，因技改和新建烟台工业园项目都规划建设制氯、苯胺、造气等一系列上游产品，MDI上游原材料实现自给，公司盈利能力将进一步提升。预计公司2011、2012年实现EPS分别为0.9和1.13元，动态PE为16.5倍和13倍，公司将享受产能提升及成本下降带来的盈利增长，维持“买入”的投资建议。公司前三季度公司实现营收105.09亿元，同比增长56.7%，实现归属上市公司股东净利15.4亿元，同比增长58.8%，每股收益0.71元；其中3Q实现净利5.4亿元，同比增长49%，每股收益0.25元；基本符合我们预期。

　　业绩大幅增长主要因为产品价格的同比上升及2010年底宁波二期30万吨MDI项目达产带来的产能扩张。宁波万华项目以及配套装置建成投产后，苯胺自给率明显提升，前三季度综合毛利率同比增长7.6个点至32.8%。

　　MDI价格触底回升烟台万华新发布2月MDI挂牌价调涨，其中纯MDI涨500元至20300元/吨，聚合MDI涨600元至16800元/吨，涨幅分别为2.5%和3.7%，自12月底部以来分别回升近10%和25%。目前纯MDI同苯胺价差为7550元/吨，公司盈利能力转好。

　　下游需求有望迎来旺季纯MDI占公司营收30%，人造革浆料和鞋底原浆是其主要下游，春节后是纯MDI下游产品的传统旺季；聚合MDI占比营收的50%以上，11年年底国务院下发新规定B2级(PU聚氨酯、EPS/XPS聚苯板)以上保温材料可有条件使用，建筑保温材料需求有望支撑聚合MDI后市。

　　元旦过后下游工厂将陆续开工，前期工厂抛货库存水平处于低位，预计受春节至六月初旺季需求拉动，MDI价格有望保持上扬趋势。产能稳步释放公司现有MDI产能80万吨(烟台20万吨、宁波60万吨)。

　　宁波大榭技改项目，预计2012下半年、2013年分别新增产能30万吨；2014年万华烟台工业园MDI一体化项目将净增产能40万吨，届时总产能将达到180万吨，较目前扩大逾一倍。预计公司2012、13年的产量分别在82万吨和112万吨左右。此外，公司的改扩建项目都配备了上游苯胺的生产线，至2014年90万吨的苯胺产能自给率能达到67%，上游原材料实现自给，公司产品毛利率将维持稳定较高水平。

　　预计公司2011-2013年实现营收130、163和215亿元，同比分别增长38%、25%和32%；实现净利润19.45、24.40和31.58亿元，同比增长27%、25%和29%，EPS分别为0.9、1.13和1.46元，目前股价对应11、12年动态PE为16.5倍和13倍，维持“买入”的投资建议。