科华恒盛：2011年业绩稳定增长

　　业绩增长符合预期，UPS产品高端化巩固龙头地位

　　公司2011年业绩符合我们之前预期，经营延续良好增长态势。净利润增速低于收入增速主要原因是原材料价格上涨导致公司营业成本上升，毛利率较上年有所下降。公司是UPS产品国内品牌龙头，2010年国内UPS市场占有率为11.2%。近年来公司调整产品线结构，经营重点逐渐向高端产品倾斜，毛利率较高的大功率产品收入占比不断提升，带动了收入与利润快速增长。去年以来毛利近50%的工业动力用UPS电源业务拓展迅速，进一步提升盈利能力，巩固国内UPS市场的龙头地位。

　　产业升级与进口替代拓展

　　公司未来市场空间我国信息设备用UPS市场近年来保持稳定增长，销售额从2003年的约20亿元增长到2010年的32.6亿元，年复合增长率7.2%，其中大功率UPS占总销售额80%以上。在占市场份额60%以上的金融、电信、政府等行业大单需求拉动下，预计未来五年我国信息设备用UPS仍能保持10%以上的年均增长率。此外国内产业升级将推动工业动力用UPS市场迎来黄金发展期，预计未来三年有望实现年均15%左右的增速。目前国外品牌占据国内UPS市场60%以上的份额，公司与四大行等大客户的良好合作关系，以及在工业动力用UPS市场上高性价比和个性化全方位服务等竞争优势，将助力公司进一步抢夺国际品牌市场空间。

　　新能源业务将成为公司新的增长引擎

　　2011年我国光伏市场高速启动，装机容量达到3GW，同比增长3倍以上。根据“十二五”规划目标，到2015年我国光伏装机将达15GW，巨大市场空间将带动光伏逆变器需求井喷。我们预计2011-2015年光伏逆变器市场容量年复合增速将达26.63%，其中增速最快的是2012和2013年。公司光伏逆变器以UPS电源23年研发制造经验为背景，具备技术和平台优势，未来将成为新能源业务盈利主力军。另外，国际小型风电市场悄然兴起，约占全球市场份额一半的美国市场预计到2015年累积装机容量将达到1GW，而英国预计将达到1.3GW。2010年6月公司成立中法合资公司生产高品质小型风电产品，积极拓展欧美中小风机市场。

　　盈利预测与估值

　　考虑股权激励成本，我们预计公司2011-2013年按最新股本摊薄后EPS分别为0.73元、0.95元、1.20元，按当前股价对应PE分别为23.39倍、17.95倍、14.28倍。对公司高速成长的预期及未来国内光伏市场空间带来公司新能源业务较大业绩弹性，我们维持“增持”评级。

　　风险提示：原材料价格风险、政策风险、新能源业务拓展风险

　　

(作者:张远德)