中青旅：乌镇景区业务将继续高增长

　　东方证券

　　2012年乌镇游客量和人均消费预期将双升，预计业绩增速在30%以上。

　　从近几年的趋势来看，上海周边水乡古镇的游客数量不断攀升，古镇文化获得了广大游客的认同与青睐。2010年周庄/乌镇年接待人次近500万，成为全国十大景区。2012年春节黄金周接待人次持续增长，乌镇接待游客14.53万人次，预计增速在5-10%；周庄接待游客14.71万人次，同比增长4.1%。值得一提的是，乌镇西栅景区以散客为主，预计2011年散客同比增长近10%，由此推动人均消费的同比例增长。2011年，乌镇通过扩建东西栅的停车场面积、增加社区服务功能，新开设多家餐饮门店和酒店民宿，大幅提高了游客接待能力；未来随着会展设施和剧院等陆续投入使用，散客化比重增加和人均消费增加将成为主要业绩增长点。

　　古北水镇项目年底或进入试运营阶段，前景看好。古北水镇项目符合“类乌镇”景区需要的核心要素，毗邻北京，旅游用地717亩，景区面积近1.5万亩，市场空间预计为乌镇的2-3倍，尤其看好其会议接待方面的潜力。此外，古北水镇定位打造集观光、休闲、度假、会议等于一体的文化型旅游目的地，该项目已被列入北京“十二五”规划和北京旅游

　　类“十二五”规划的重点项目，同时还是文化创意类的重点项目，未来有望获得较多政策支持。预计2012年10月试营业，2013年5月正式营业，乐观估计，项目建成并进入成熟运营期后(3-4年)将实现年接待游客400万，旅游综合收入10亿元。

　　房地产项目结算预计贡献每股收益约0.20元。根据公司三季报情况，慈溪项目一期中部分已实现交付，预计成交金额近8亿元，权益净利润6000万元，据此测算，我们预计公司全年房地产项目结算有望实现权益利润超8000万元，折合每股收益近0.20元。

　　股票投资大幅亏损，或对公司业绩有一定负面影响。2010年年报显示，公司期末持有可供出售金融资产包括文化中国传播(01060.HK)和阿里巴巴(01688.HK)合计账面价值9089万元，而这两只股票2011年全年分别下跌47.9%和42.4%，遵循谨慎性原则，我们预计这部分亏损约为4100万元，将减少每股收益0.10元。

　　维持公司“买入”评级。中国的旅游业正逐渐向文化与旅游相结合的方向转型，《文化部“十二五”时期文化产业倍增计划》明确提出要使文化旅游成为文化产业和旅游产业新的经济增长点和重要支撑。我们看好中青旅“景区+古镇文化”的模式，古北水镇作为第一个“类乌镇”项目的异地复制若能成功，未来第二个、第三个“类乌镇”项目将陆续推出。我们认为，这是国内旅游行业景区(投资+管理)业务中一种新的商业模式，前景广阔。如不考虑古北水镇项目的影响，调整公司11-13年的每股收益至0.65元、0.85元和1.02元(原预测值为：0.73元、0.94元和1.13元)，目标价26.60元。