博瑞传播：主营利润低预期 期待网游改善

　　中金公司

　　2011年业绩符合预期：

　　2011年公司实现收入13.1亿元，同比增长12%，净利润3.94亿元，同比增长24%。第四季度实现收入3.1亿元，同比增长3.4%，净利润1.14亿元，同比增长67.4%。每股收益0.63元，略低于我们0.64元的预期。利润分配：每10股派发现金1.50元。

　　正面：

　　户外广告增长显著，继续外延扩张。2011年实现广告收入3.73亿元，同比增长18%，其中户外广告实现收入1.36亿元，同比增长43%，为广告增长的主要来源。今年2月，公司收购了博瑞三乐60%股份，从而拥有海口、三亚、文昌等地区共90个户外广告媒体的所有权和(或)经营权，户外广告发布平台覆盖范围不断扩大，向全国性网络发展。

　　现金充裕，可供分配利润额大，高分红。公司累计未分配利润达9.69亿元，本报告期末的货币资金余额达到8.43亿元。2012年，公司拟实施每股派1.5元的利润分配方案。

　　负面：

　　扣除公允价值变动带来的收益，主营利润大幅下滑。公司四季度公允价值变动收益1.92亿元，主要为“创意成都”写字楼对外出租部分资产确认带来的公允价值变动收益。

　　若剔除该一次性收益，公司全年的净利润则同比下滑，其中四季度单季主营利润为负。

　　两方面因素带来主营利润下滑：

　　(1)发行投递毛利率下滑。由于人工成本的大幅上涨，公司发行投递业务营业利润率同比下滑了11.5个百分点。(2)网游子公司梦工厂商誉减值。梦工厂对赌到期，过去两年均未完成对赌业务，商誉降低1亿元，本期计提资产减值损失5106万元。

　　发展趋势：

　　公司一直坚持“传统媒体运营服务商、新兴媒体内容提供商、文化产业战略投资者”的发展战略，计划在未来三年再造一个博瑞，持续的外延并购仍将是重要看点。网游《劲舞团2》的运营，将是12－13年新增网游利润的重要来源。

　　估值与建议：

　　维持12年－13年每股盈利分别0.8元和0.95元，对应增速分别为26.9%和19%，目前股价对应PE分别为16x和14x，处于板块估值的低端，维持“推荐”评级。