朗姿股份：股权激励草案发布 行权条件苛刻

　　银河证券

　　公司发布股权激励草案：(1)向4名高管、56名核心骨干及中层管理人员授予259万股期权，预留26万股股票期权。(2)行权价格36元，行权条件要求较高，与此同时，该股权激励将会带来管理费用3855万，其中2012-2016年分别为997、1306、929、520、101万。

　　激励对象涉及面较广，高管4人、核心骨干及中层管理人员56人。其中，总经理助理张春仙19万股、副总经理张涵11万股、副总经理及财务总监郭旭11万股、副总经理及董事会秘书黄国雄11万股；其他核心经营骨干、中层管理人员56人共207万股，人均3.7万股。首个行权期自授权日开始24个月-36个月，第二个行权期自授权日开始36-48个月，第三个行权期自授权日开始48-60个月，可行权数量占比分别为30%、30%、40%。

　　与其他公司股权激励条件比较，行权条件相对较高。第一个行权期业绩考核目标为2013年加权ROE不低于14%，2013年相对于2011年净利润增长率不低于80%；第二个行权期考核目标为2014年加权ROE不低于16%，2014年相对于2011年不低于145%；第三个行权期考核目标为2015年加权ROE不低于17%，2015年相对于2011年不低于210%。按照该标准测算，未来四年净利润复合增长率32.7%，即2013年EPS约1.87元、2014年2.55、2015年EPS3.22元。

　　坚持年报点评中公司一季度现金流将会有所改善的观点。公司年报中经营性现金流6467万，和净利润差距较大的主要原因在于存货的增加，年底公司账上存货2.687亿，比上年同期增1.63亿。我们认为该存货规模情况尚好，其中，过季存货5600万(2011年秋季及以前)、当季存货1.2-1.3亿(冬季货品)、为2012春夏季准备的货品(含原材料及委托加工物资4500万)八九千万。随着季节性因素的消除(加盟商预付款1.6亿)，我们认为一季报中公司的经营性现金流将大幅改善。

　　维持年初以来对公司“推荐”评级。该股权激励行权条件超出市场预期，对股价形成短期推动。预计2012、2013年公司收入规模分别为12.26、17.36亿(含新品牌)，净利润规模分别为2.98、3.74亿，EPS分别为1.49、1.87元，当前股价对应PE分别为23.27、18.51倍。其中导致公司2013年利润增速低于收入增速的主要原因在于LIME所得税率自2012年起提升至25%、朗姿品牌所得税率自2013年起提高至25%。我们自年初以来一直将公司放在纺织服装板块首推的位臵，继续维持对公司“推荐”投资评级，我们认为朗姿股份兼具长短期投资价值。