通产丽星：依托固定资产和资本结构分析

　　三大指标对公司投资收益影响巨大

　　我们对比公司过去16个季度的绝对收益和相对收益，发现公司季度营业收入同比增速的环比变化、季度营业利润同比增速的环比变化和季度净利润同比增速的环比变化这三大指标中，只要有两者为正，季度投资收益（特别是相对收益）将大概率为正。

　　利用固定资产和资本结构分析，把握三大指标中的确定性部分

　　上述三大指标中，营业收入和营业利润受营业外收支影响小，确定性最强。

　　我们发现营业收入/前期固定资产这一弹性系数能有效预测下一季度的营业收入，对年度营业收入预测也同样有效；与市场普遍的看法不同，我们发现人工成本上升对公司毛利率恶化程度有限，2011年拉低公司营业利润率的主要因素也不是可调节的管理费用和销售费用，而是因票据贴现利率飚升而暴涨的财务费用，由于公司给予客户的账款账期已经延长到86天，距离极限账期90天向上空间不大，应收项目账期继续恶化概率很小，我们认为考察票据贴现利率可以有效跟踪公司财务费用趋势。

　　固定资产购臵确保未来收入，流动性不再紧缩降低票据贴现利率

　　按照上述逻辑，我们对公司未来投资收益的预测，重点在于利用固定资产增量预测营业收入，以及分析公司应收项目周期和票据贴现利率来跟踪财务费用。正如我们前一篇深度报告所分析，公司优势符合快消品行业客户需求演化趋势，目前订单饱满并持续购臵固定资产；同时流动性不再紧缩，票据贴现利率也处于低位。我们认为这些因素将导致上述三大指标持续改善，通产丽星的投资收益（尤其是相对收益）将进入正周期。

　　风险提示

　　经济意外减缓导致公司缩减固定资产购臵，流动性超预期重新紧缩。

(作者:李音临)