宋城股份：扩张大幕刚刚拉开 建议提前配置

　　高华证券

　　建议理由：

　　宋城景区是中国最为成功的人造景区之一，即使与一线自然相比也毫不逊色。未来五年，公司计划将其成功模式复制到其他旅游城市。(1)我们认为宋城景区已有成功模式可以归结为8方面，每方面都可以异地复制，因而我们认为公司异地复制成功可能性极高；(2)敏感性分析显示，如果新项目保持现有宋城景区的成本结构，那么这些项目实现70%以上高毛利率的确定性也非常高；(3)在这些前提下，2011-2020年，公司的营业收入、净利润将实现7倍以上的增长。我们微调目标价为18.95元(原为18.07元)，上行空间31%。如果考虑长期增长因素，我们估计公司的合理价值约21.73元，较目标价进一步高出15%左右。由于公司扩张大幕刚刚拉开，当前股价具有吸引力，建议提前配置，重申“|买入”。

　　推动因素：

　　公司成功模式的可复制性是资本市场非常关注的问题。虽然我们提出的8大方面显示可复制性的确定性，但是仍然需要事实验证。宋城股份2月份新公演的《吴越千古情》将是验证这一要点的较好参照。我们也认为投资者应该紧密跟踪这一项目的进展。半年报以及三季报披露的游客人次以及人均消费数字将有可能是股价表现的催化因素。

　　估值：

　　我们将各个项目的政府补贴包括在盈利预测中，因此将2012－2014年每股盈利预测上调9%/10%/9%至0.57/0.67/0.90元。在我们的基准预测下得出的目标股价(仍然基于EV/GCIvs.CROCI/WACC)为18.95元，较原目标价(18.07元)上调5%左右，主要反映盈利预测的调整，对应2012年市盈率33倍。公司当前隐含2012年市盈率25倍，与我们覆盖的A股旅游公司平均市盈率相当，但考虑到宋城股份更好的成长性，我们认为其应享受溢价。