鄂武商A：收购价差构成短期交易性机会

　　光大证券 唐佳睿

　　大股东及其一致行动人拟以21.21元/股价格要约收购5%公司股份：

　　武商联集团及其一致行动人武汉经发投、武汉国资公司拟以要约方式收购公司不超过2536.24万股股份(占总股本5%)，要约收购价为21.21元/股，总价款最高5.38亿元。本次要约收购的起始时间为2012年6月21日(包括当日)，为期30天。联合收购方的具体收购比例为武商联集团1.86%(最高金额2亿元)、武汉经发投1.86%(最高金额2亿元)、武汉国资公司1.28%(最高金额1.38亿元)。

　　收购后，武商联集团承诺将继续保持公司现有良好的公司治理结构，充分保持公司在资产、人员、业务、机构、财务方面的独立性；同时承诺在未来采取积极措施消除公司与武商联集团相关企业之间的同业竞争或潜在同业竞争状况，具体措施包括但不限于：推进公司、中百集团、武汉中商三家上市公司之间的资产和业务整合；推动公司引进新的外部战略投资者，优化公司治理结构等。

　　收购完成后武商联方持股将达34.24%，领先银泰方9.84个百分点：

　　截至报告书签署日，武商联集团及其一致行动人合计持有公司股权比例为29.32%，较2011年8月3日《要约收购报告书摘要》公告时的持股29.99%降低了0.67个百分点。原因是武商联集团与武钢实业、阿华美、武汉市总工会、武汉地产及中南电力设计院等签署的《战略合作协议》到期，各方的一致行动关系解除。因此在报告书签署日，持股比例上武商联方以4.84个百分点的优势领先银泰方(持股24.48%)，为公司第一大股东，如要约收购顺利完成，武商联方持股比例将达34.32%，领先优势将扩大至9.84个百分点，第一大股东位置将得到进一步巩固。但我们认为5%的收购比例略显单薄，无益于公司取得一语定乾坤的绝对话语权。

　　最新收盘价距要约收购价存在一定价差，短期出现交易性机会：

　　2012年6月15日公司二级市场收盘价14.70元，而要约收购价为21.21元，较收盘价高44.29%。我们认为较高的收购价充分显示出大股东对公司长期发展的信心，预计复牌后短期一两天内这一价差的存在可能会刺激公司股价走高，但随着收购价差的缩小，股价中长期终将回归基本面支撑的合理价值。考虑到近期公司已公告投资项目有襄樊现代商业城(60亩地，项目规划待定，6个亿开支)、黄石(18万平米，总投入10个亿，预计2014年开业)，仙桃(10万平米，总投入5个亿，预计2013年底开业)以及2011年底开业的十堰人商一期可能在2012/2013年进行整体改建二期工程(即广电大楼拆迁工程，二期预计资本开支3个亿)，短期资本开支较大，我们认为公司现金流以及短期业绩存在一定压力。另一方面，考虑到武商联21.21元的价格，我们也不排除大股东武商联在要约收购后对于鄂武商的考核要求有所提高，从而使得鄂武商2012年整体业绩积极释放的动力。

　　维持“增持”评级，目标价15元：

　　我们维持2012-2014年EPS分别为0.75/0.88/1.04元的判断，以2011年为基期未来三年CAGR 16.8%，认为公司合理价值15.00元，对应2012年市盈率20 X。中长期我们依然较为看好公司百货+超市同步发展的策略，公司主要门店占据武汉核心商圈，且低中高门店梯队完善，未来内生外延将共筑业绩成长。随着湖北地区中西部经济崛起和消费升级，目前公司逐渐下沉二三线城市布局也将有所受益，维持“增持”评级。公司此次大股东及其一致行动人高价收购5%股权，将使得短期形成一定套利空间，建议投资者在19元以下积极参与短期的交易性机会。

　　风险提示：摩尔城培育期延长超市场预期，公司释放业绩动力不足。