新希望：重组方案核准将推动公司估值回升 买入

　　研究员：毛长青 施亮

　　公司获得核准之后，将着手办理重大资产重组标的资产交割及定向发行股份的相关事宜。公司重组的顺利进行，一方面实现对地产、乳业等资产的剥离，使得公司主营业务更加突出，另一方面，六和系资产注入以后，公司将成为困内规模最大、产业链最完整、产品覆盖面最广的农牧类上市公司，饲料、畜禽销量预计将分别达到1500万吨和3亿只，年收入将超过600亿元，公司的行业竞争力和抗风险能力将得到极大的提升。我们认为，六和经营上的成功之处体现在三个方面：规模效应比较突出；饲料生产、畜禽养殖、屠宰及肉制品三大类业务一体化的模式运作成熟；团队管理体系高效。我们预计，新希望原有的分子公司可能借鉴六和系成熟的模式，与六和系共同推动公司业绩实现25%左右的年增长速度。

　　国内饲料业务受益于景气上升，海外业务保持较快增长

　　我们认为，国内饲料景气将持续至明年三季度，预计公司国内饲料业务下半年增长仍然向好。此外，公司已在越南、菲律宾、孟加拉、印度尼西亚等困家建立了13家海外控股或者全资子公司。由于海外市场下游养殖业集中度较高，国外饲料厂的净利润显著高于国内(最高达国内水平的十几倍)。今年上半年，孟加拉、菲律宾公司的销量、利润增长显著，印尼两家公司也进入盈利周期。中长期来看，公司海外市场有望继续保持较快业绩增长，成为未来业绩增长的主要推动力之一。

　　乳业剥离减轻业绩负担，肉食品加工有望大幅扭亏

　　公司乳业常年亏损或者微利，乳业剥离后将减轻公司的业绩负担；此外，2010年、2011年上半年，得益于千喜鹤管理费用得到有效控制，公司屠宰及肉制品业务均实现大幅减亏。我们认为，通过理顺管理机制和提高产能利用率，千喜鹤经营效率有望进一步提升。

　　盈利预测与评级

　　六和系整合入上市公司后，上市公司业绩有望显著提升。我们估计，今年上半年六和系能够贡献的归属于上市公司股东的净利润预计达到6亿元左右。目前饲料行业处于景气上升期，公司全年销量、业绩或超预期。若2011年并表注入资产产生的经营收益，并考虑到投资民生银行对公司的业绩贡献，预计11/12/13年全面摊薄后(重组后股木17.38亿)EPS l.29/1.51/1.78元(若六和、新希望农牧2011午仅下半年并表，则2011年公司EPS预计为0.87元)，目前公司的估值水平具备安全边际(民生银行贡献投资收益全面摊薄后EPS 0.45元，全面并表后饲料业务预计EPS 0.84元，当前股价20.7元，如果给予民生银行投资收益8倍PE,则饲料业务当前估值仅为20倍左右，为农业板块最低估值)，重组方案获准后市场对六和系的认识将更加清晰，估值体系有望修复，维持“买入”评级，目标价24元。

　　风险因素

　　原材料价格大幅上涨；动物疫病爆发的风险；内部管理风险。