瑞贝卡：蝶变 只为那片价值的蓝天

　　宏源证券 黄立军

　　蝶变，只为占据价值链最高端。在公司传统出口业务稳步增长背景下，最受市场关注的国内品牌零售业务正逐步度过青涩“培养期”，当前处于盈利快速增长的拐点，终端店铺经营情况的持续改善使公司从制造型企业向时尚品牌零售企业转型的路径越发清晰。

　　公司未来成长路径？

　　品牌度过青涩“培育期”，进入增长快车道。自2012年起，公司国内零售业务的良好表现将成为重要看点，我们判断公司年均开店50-80家，同店增速20%以上，终端综合平效4万以上，销售毛利率高于60%的品牌快速成长趋势将在未来三年得以保持。

　　出口总趋势向好，量价齐升、毛利率扩张的逻辑依旧顺畅。其中，非洲市场将成为未来销量增长的重心，欧美市场则以推进产品升级进而提升售价为方向，整体出口毛利率将呈稳步上升趋势。

　　如何看待公司当前环境下的投资价值？安全边际+想象空间。

　　出口提供安全边际：考虑到北美市场复苏势头良好，非洲市场仍是发展重心，欧洲市场稳步增长，我们认为当前出口业务估值较为合理，安全边际较高。

　　品牌提供弹性空间：终端数据显示公司正在向国内女性时尚消费高端品牌的方向快步前进，广阔的国内时尚消费空间及公司无出其右的先发龙头地位都为零售业务未来增长提供了充足想象力。

　　盈利预测及投资建议：我们预计2012-2014年公司EPS分别为0.40、0.55、0.76元，综合考虑当前估值水平及未来成长前景，给予公司“买入”评级。

　　风险提示：海外经济恶化；门店扩张速度低于预期；原料价格波动。