证券行业：行业长期利好 短期内或有阶段性机会

　　事件：

　　中国证监会于2011年8月19日就《关于修改<证券公司融资融券业务试点管理办法>的决定（草案）》和《转融通业务监督管理试行办法（草案）》公开征求意见。

　　评论：

　　融资融券业务有望年内转常规化，准入条件大幅降低。《关于修改<证券公司融资融券业务试点管理办法>的决定（草案）》公开征求意见截至日期为2011年9月4日，且删除了证券公司申请融资融券净资本应当在12亿元以上的规定，证券公司只需达到常规监管标准即可。

　　转融通制度的推出将晚于融资融券业务转常规化，转融通初期规模将较为有限，大型证券公司转融通授信额度将远远高于中小型证券公司。转融通制度的推出需要设立证券金融公司、完善相关法律法规等一系列举措，因此我们仍维持转融通制度的推出可能要到明年上半年的判断。《转融通业务监督管理试行办法（草案）》中规定，证券金融公司的注册资本不少于60亿元。按照证券金融公司注册资本60亿元、借入30亿元5年期以上次级债的假设，转融通初期最大规模将达到900亿元，远远达不到证券行业的需求。

　　融资融券转常规化以及融资融券标的扩大之后融资融券规模可能出现一定增长。在目前的制度框架下，证券公司开展融资融券业务只能使用自有资本。由于融券业务有可能产生亏损导致证券公司以融资业务为主，这意味着融资融券规模大幅增长将需要标的股票持续上涨或者投资者门槛降低。在融资融券常规化以及融资融券标的扩大之后，标的股票可选范围更大，融资融券规模可能出现一定增长。

　　证券公司在转融通制度推出初期将在充分使用自有资本之后通过证券金融公司开展转融通业务。

　　估值与建议：

　　行业长期利好、短期内或有阶段性机会，维持首推中信证券、次推海通证券和光大证券。2011年7月8日中国证监会发布的《证券公司直接投资业务监管指引》意味着证券公司的直接投资业务已经可以募集客户资金，再加上本次融资融券相关法律法规公开征求意见已经明确表明证券行业创新将会持续推进，这为证券公司长期盈利能力提升奠定了基础。从目前已经披露中报的情况看，大型证券公司的市场份额和经纪业务净手续费率相比中小型证券公司有明显优势，例如中信证券在市场份额提升的同时净手续费率环比已经小幅上升，符合我们之前做出大型证券公司和中小型证券公司经纪业务将分化的判断。

　　综上所述，短期内制约大型证券公司表现的经纪业务净手续费率已经大大缓解，而本次融资融券相关法律法规公开征求意见使得融资融券业务推出预期基本明确，短期内大型证券公司或有阶段性机会，维持首推中信证券、次推海通证券和光大证券。

　　风险提示：

　　高度依赖经纪业务和自营业务的现有盈利模式导致证券公司业绩对股票市场涨跌较为敏感，股票市场的持续下跌将带来经纪业务和自营业务双重萎缩，进而导致证券公司股价下跌。