公用事业：“涨”声响起背后的交易性机会

　　昨日，电力及公用事业板块涨幅1.83%，排名第一，相对大盘超额收益1.80%，韶能股份、豫能股份、皖能电力近涨停，大型火电公司中大唐发电涨幅3.82%。分板块收益看，GS火电2.13%，GS水电1.66%，GS水务1.89%，GS环保2.13%，GS燃气-0.18%。

　　CPI增速回落幅度较大，资源类价格调价预期加强

　　火电行业亏损加剧：火电公司3季度盈利恶化（见图1），资产负债率达到年内高点74.7%。从火电上市公司3季报看，大多处于亏损，并且程度较2季度恶化。

　　迎峰度冬期煤电矛盾加剧：中电联在《全国电力供需与经济运行形势分析预测报告(2011年前三季度)》中提到“今冬明春，综合因素作用下有可能出现局部地区电力缺口增大、供需矛盾更为紧张，今冬明春全国最大电力缺口3000-4000万千瓦”。我们认为水电少发、煤价高企将加剧用电缺口，煤电矛盾激化。

　　通胀回落加强电价上调预期：10月份CPI增速较大幅度回落至5.5%，市场预期11月份将进一步回落，我们认为这将打开资源价格上涨窗口。日前发改委价格司副司长周望军表示“考虑到10月CPI的数据已有所回落，会对部分价格矛盾择机予以梳理，其中包括供暖、天然气以及电力价格”，加强了市场对价格调整的预期。

　　价格矛盾疏导迫切程度依次为电力、天然气、水

　　价格矛盾：火电方面，今年4月、6月部分地区上网电价的上调已被煤价上涨所吞噬，甚至单位价差（见表1）

　　大幅低于上调前水平；11月14日秦皇岛大同优混（6000大卡）平仓价905元/吨，基本与7月中旬年内阶段高点持平（见图2）；但各地电煤价格受用电偏紧影响上涨近15%-20%。天然气方面，发改委于2010年6月上调了国产陆上天然气出厂基准价，幅度为0.23元/立方米（见表2），同时允许天然气生产商在出厂基准价的基础上上浮10%；此后各地纷纷上调终端价格，但截止目前仍有过半城市价格未疏导（见表3）。水方面，从监测的123个大中城市数据看，受通胀影响2010年中期至今仅发生19起价格上调（见表4），另外约83个城市近两年未进行过水价调整。

　　调价时点：综合各方面因素，我们认为年底至明年中期将是资源价格矛盾梳理较好的时间窗口，从供需紧张判断其迫切程度依次是电力、天然气、水价。电价上调具体时间取决于政策决策部门对宏观走势的判断，我们预计最快可能是在政府对通胀回落趋势进一步确认之后，即12月初；根据经验上涨幅度基本在0.02元/KWH左右（约5%）。

　　而天然气和水价较大可能在2012年2季度，根据经验幅度相对较大。

　　电力短期交易性机会为主，水务燃气公司若上调更能持续

　　电力：11月15日，GS火电板块静态PB相对全部A股溢价为-29%（01年以来均值为-18%），估值处于底部。

　　但但由于动力煤煤价离历史高点（08年7月下旬，1065元/吨）仍有一定空间，电价上调后煤价循环上涨预期仍存；同时电价机制改革取得实质性突破迹象短期难以看到。因此，此次行情仍主要是基于电价上涨预期的交易性机会，但其持续时间或因近期市场主题投资氛围而被拉长。

　　水务燃气：GS水务板块当年PE相对全部A股溢价水平为74%（接近历史均值70%）。水价和燃气终端价格的上涨对下游运营商的盈利改善更可持续，但由于其决定权主要在各地政府部门，从实际影响看首先需要甄别是否存在上调可能。目前较多上市公司旗下资产近几年都有价格调整经历，盈利较合理，除非有外界因素催化，比如“水资源费上涨”或“一户一表改造”等带来的成本提升；从“十二五”环保约束指标出发，不排除污水处理费也存在上调可能（此前已有相关传闻）。另外可以关注大股东拥有类似资产的公司，可通过价格提升实现注入，达到资本化目的。

　　投资建议：关注武汉控股、兴蓉投资、上海电力

　　电力板块可参照2季度行情，维持行业“中性”。我们建议关注业绩保障性高同时又能享受火电调价收益的个股如上海电力，相对收益的投资者可关注弹性高个股

　　水务板块建议可关注武汉控股（当地水价多年未调，且大股东有类似资产）和兴蓉投资（低估值）。相对收益的投资者可以关注弹性大的个股

　　燃气板块标的较少，可关注交易性机会。