火电股：电价不涨煤价重压利润 脱困之路难寻

　　作者：新金融记者 智梦寻

　　岁末，电价正纠结于“哈姆雷特式”困局——涨，还是不涨，都会制造问题。

　　火电价格不涨，则火电行业续亏，电荒之局难破。火电价格上涨，则通胀调控如鲠在喉，合同煤谈判步步惊心。上一周的沪深股市某种程度已开始为这一难题左右摇摆。

　　11月14日，坊间传出火电价格上调预案已上报的消息，自10月21日以来累积上涨超10%的申万火电指数乘胜追击，分别在14日和15日实现2.27%和2.22%的增长。

　　其中，前三季度亏损额行业居首的华银电力在14日创下4.23%的板块最高涨幅，次日，韶能股份、豫能控股和皖能电力齐报涨停，联手缔造了火电股的“激情一日”。火电行业的回暖迅速带动了电气设备制造业的活跃，置信电气和动力源分列上周沪深两市个股涨幅榜第一和第二位。

　　好景不长，11月16日，辟谣之声传来，电价上调预期摇摇欲坠，申万火电指数当即回调2.57%，板块个股集体跳水。截至上周五收盘，行业市盈率约在40倍左右，略高于市场平均水平。

　　电价，是拯救火电行业唯一的救命稻草吗？事实上，在火电股价激荡的11月，火电业正在酝酿年内第二轮“救赎潮”，有的被动割腕，有的主动出击，有的消极哭穷，有的积极造福，究竟哪一条路能通往扭亏为盈的“乐土”呢？

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　　被动割腕：抽逃火电

　　剥离亏损资产以救赎上市公司的方式不止流行于电力央企，地方国企也频频效法。

　　2011年，约占沪深两市总市值1.7%、电力板块总市值61%的火电公司，几乎成了A股资产中最沉重的负担。

　　日前，大唐集团向媒体公开表示，集团亏损额已经达到30亿元，全年的亏损敞口很可能超过40亿元。几乎在同一时间，来自国内五大电力巨头的华电集团做出了“年内亏损已逼近100亿元”的表态。

　　即便不自揭伤疤，电力行业的亏损状况已昭然若揭。《新金融观察》报对申万火电指数成分股做出统计，26家电厂的总盈利仅相当1家煤厂的水平。2011年前三季度，申万火电成股份公司合计实现营业利润110亿元，同比下滑24.7%，同一时期，中煤能源的营业利润超过108亿元。

　　更为严峻的是，前三季度业绩告亏的火电上市公司已多达13家。大唐集团所控股的华银电力亏幅最甚，前三季度累计亏损5.7亿元，平均每天告亏208万元。曾由中电投所控股的漳泽电力则紧随其后，三个季度合计亏了5.6亿元。

　　不过，对于中电投来说，这5.6亿亏损史已成往事。三季报尘埃未定，10月28日，停牌近4个月的漳泽电力披露了重组方案，重组一旦完成，山西地区的同煤集团将取代中电投成为公司第一大股东。

　　中电投旗下告亏的火电上市公司不止此一家，上周五，前三季度同样告亏的九龙电力因涉及重大资产重组而实施停牌。

　　相比彻底“转嫁”给地方国企，中电投对九龙电力的处置则慷慨了许多。早在上半年，中电投就表示把九龙电力打造成为企业唯一的环保平台，并承诺以集团收购的方式逐步剥离九龙电力的非环保项目。根据九龙电力近期公布的重组方案，公司最终选择定向增发来收购集团旗下价值17亿元的环保资产。截至记者发稿时，九龙电力仍停牌。

　　至于中电投旗下第三处上市平台上海电力，资产剥离方案也在11月9日新鲜出炉。公司持有的盐城热电35%的股权将由中电投“收缴入库”。资料显示，盐城热电上半年合计亏损168.74亿元的

　　根据新金融记者的了解，这种剥离亏损资产以救赎上市公司的方式不止流行于电力央企，地方国企也频频效法。

　　上海电力资产剥离方案出炉的同一天，受控于安徽省能源集团的皖能电力也成功“减负”。11月9日的公告显示，就出让安徽兴源热电部分机组资产一事，皖能电力已与受让方江苏鑫祥再生资源利用有限公司签订了产权交易合同。

　　此前9月，豫能控股也发布了一则减负公告，上半年亏损额度约占豫能控股当期总损失六成以上的郑新公司，将由大股东河南投资集团实施股权收购。

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　　消极哭穷：联名上书

　　如果煤价不变，那么电价上调2分钱/每千瓦时约提升火电毛利率3.5个百分点，对比全行业目前2.65%净利率水平，提价对每股收益将产生重大影响。

　　必须承认的是，外科手术似的火电资产“移植法”或许能在短期内为上市公司业绩疗伤，但并没有根治行业顽疾，被移植出的火电资产仍旧淌着亏损的血液，难以愈合的伤口正严重威胁着电力供给的安全。

　　根据中国电力企业联合会的最新报告，今冬明春全国最大电力缺口将达到3000万千瓦至4000万千瓦，超过了此前电监会作出的2600万千瓦的预测。

　　一接近火电厂的业内人士向新金融记者表示，由于煤价成本过高，火电厂早已进入了越出力越亏损的状态，目前全国范围内停关的火电机组数目非常多。

　　近日，一份由山西省中南部13家电力企业总经理联合署名的“保电供暖、迎峰度夏请求帮扶”的紧急请示已送呈有关部门，政策出手以挽救火电的预期正在抬升。

　　据新金融记者了解，为确保电力供应，四川省政府已于11月初公布了一则补贴政策，拟从省级预算中先行调拨2亿元用于电煤补贴。

　　对此，上海证券电力行业分析师谢守方向新金融记者表示：“地方政府为鼓励企业发电而拨款补贴已十分普遍，这部分补贴款通常会在年末一次性划拨，并兑现于公司年报中。”

　　根据《新金融观察》报的统计，申万火电指数所包含的26家成分股企业，去年年终所取得的营业外收入约为42.31亿元，相比2010年三季度末取得的18.19亿元，在短短一个季度内增长了14亿元以上。

　　只可惜，这区区42亿收成在年度总营收中仅占比1%。“补贴每年都有，而且力度也不会太大，估计不会扭转企业亏损的格局。”谢守方认为。

　　补贴不足以扭亏，那么提高电价呢？这位分析师为记者算了如下一笔账：根据今年的发电量以及年均9%的增长率，预计2012年火电发电量约在4万亿千瓦时以上。如果每在煤电价格联动机制尚未建立之时，火电企业正在借道煤电经营层面的联动实现自我救赎。

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　　主动出击：煤电一体

　　提高电价，并控制煤价——火电厂在痴人说梦吗？现实告诉我们，还未等电价上调方案出炉，合同煤涨价的预期已风生水起，调价方案极有可能为煤企做了嫁衣裳。

　　“现在是重点合同煤谈判的敏感时期，电价如果上调，合同煤价格有跟涨的可能性。”谢守方告诉记者。

　　上周，火电调价的传言刚一流出，煤炭行业分析师已着手为煤价再次上涨而“画饼”。长江证券分析师刘元瑞认为，在市场煤和合同煤价差不断扩大的背景下，若电价成功上调，2012年重点合同煤有望提价。

　　只可惜，发改委在16日公开否认了这份电价上调预案，火电股价格也应声回落。但根据新金融记者的了解，纵使电价上调方案不出，合同煤自身也有着强烈的涨价冲动。

　　据介绍，由于重点合同煤已连续两年被“限涨”，市场煤又持续上涨，二者之间的价差目前已超过了200元/吨，部分煤种的价差甚至达到290元/吨。

　　巨大价差的存在干扰了合同煤的履约情况。“煤炭企业在供不应求的情况下比较强势，合同煤兑现率偏低。”谢守方表示。

　　中国能源研究会能源政策研究中心年初时曾预测，即便实施限价，今年重点电煤合同实际执行价格仍将会在去年基础上增长30元/吨左右。

　　而据新金融记者的了解，部分煤企甚至在通过少卖合同煤、多卖市场煤的方式“变相”涨价。资料显示，兖州煤业去年合同煤签订价格虽同比持平，但省内电煤销售合同量同比减少10.1%，追加电煤合同量同比减少52.6%。

　　“电力企业最终的投资价值在于煤电联动机制的建立，在此之前，如果电价上涨，也仅能带来脉冲式的投机性机会。”上述分析师坦言。

　　值得关注的是，在煤电价格联动机制尚未建立之时，火电企业正在借道煤电经营层面的联动实现自我救赎——11月以来，多家电厂举牌“买煤”，煤电一体化战略已得到了业内的广泛认同。

　　内蒙华电11月7日的公告显示，公司将成为北方联合电力有限公司煤电一体化业务的最终平台，大量能源、铁路和电厂资源有望在两年内陆续注入内蒙华电。

　　国电集团旗下的长源电力也在11月1日发布公告，称将出资3600万元参与武汉燃料公司的增资扩股。而此前两月，华电集团控股的华电国际已斥资7.15亿元购买了内蒙古地区的煤矿资产。

　　与此同时，地方电力集团在煤电一体化的道路上也在小步快跑。11月以来，山西省的通宝能源已先后两次宣布收购计划，收购对象分别是山西国际电力集团所持有的煤气层输配公司和天然气公司的部分股权。

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　　积极造福：圈钱热浪

　　自我救赎之路如若继续，火电厂务必首先解决融资问题，一场规模盛大的“电厂圈钱热”正急速升温。

　　千瓦时涨价2分钱，那么将带给全行业850亿元—2000亿元的营收增长。

　　“但这仅仅是营业收入，能不能变成营业利润，还取决于明年煤价的表现。”谢守方提醒到，如果煤价不变，那么2分钱每千瓦时的调价约提升火电毛利率3.5个百分点，对比全行业目前2.65%净利率水平，调价对每股收益将产生重大影响。当然，一旦占行业成本90%的煤炭价格涨幅达4%，这2分钱带来的利润将全部被成本所吞噬。

　　值得关注的是，收入没能兑现成利润的悲剧在2011年已经上演了一轮。今年前三季度，发改委已先后两次上调火电价格，在营业收入保持着24.5%的增速情况下，前述26家电厂的营业利润依旧减少了24%。

　　除了买煤，电厂还在大举购置“非煤”资产。下半年以来，火电厂购置水电、核电、风电等环保资源的消息不绝于耳。然而，任何一种资产的购置都必须以大规模的资本投入为前提。时至如今，深度亏损中的火电厂还有雄厚的支付能力吗？

　　上市公司财务数据显示，截至9月末，华银电力、漳泽电力和长源电力的资产负债率均在90%以上，另有包括华电国际和华电能源在内的7家企业该项指标超过80%。与此同时，26家成分股企业的财务费用合计已超过了250亿元，相比去年同期上涨了37.3%。

　　对此，海通证券电力行业分析师陆凤鸣表示，从华能、华电、大唐2011年前3季度数据来看，未来进一步借债的空间几乎没有。

　　行已至此，火电厂自我救赎之路如若继续，必首先解决融资问题。果不其然，一场规模盛大的“电厂圈钱热”正在急速升温——公司债、票据、增发、甚至是股权甩卖集体登场。

　　11月7日，华能国际和国投电力率先融资。当天，华能国际发行了总额50亿元的非公开定向债务融资工具。同一日，国投电力的增发股也实施了申购，网上和网下共募集资金21.8亿元，相关股份上市公告已于上周五发布。

　　一周后，大唐发电的天价融资案隆重出场，公司拟向银行间市场交易商协会申请注册总额可达200亿元的超短期融资券及私募债的发行额度。打铁趁热，4天后，大唐集团发布公告，称将于11月23日发行总额达40亿元、期限为366天的短期融资券。

　　另据外电11月8日的报道，华电集团很有可能在本月再推出规模达70亿元的5年期私募中票。与此同时，记者注意到，华电集团目前仍有三处金融资产在静候买主。

　　自8月份以来，华电能源已先后挂牌国泰君安、华泰保险以及烟台银行的股权，转让底价分别不低于1000万元、2.97亿元以及5.733亿元，但截至记者发稿时，三处股权的接盘人均未出现，数亿元资产尚待盘活，产权交易的停摆是否是华电集团尽快推出票据融资方案的原因之一呢？

　　与之相比，更值得追问的是，当一笔笔动辄数十亿元的巨款争先恐后地砸向亏损深重的火电，这个行业是否真能起死回生吗？

　　不得不承认，无论是治标不治本的“火电资产腾挪”，还是救急不救穷的“火电价格上调”，抑或是耗资及耗时均巨大的“资源并购战略”，火电企业目前所讲述的一段段眼花缭乱的救赎故事，还仅仅是远景中的海市蜃楼。