石油化工：汽柴油下调时点与幅度符合预期

　　国家发改委通知，7月11日零时起将汽柴油最高零售价格每吨分别下调420与400元。调整后汽柴油供应价格分别为7900与7110元/吨，折合零售升价90号汽油和0号柴油相当于上涨0.31和0.34元/升。汽柴油价格下调幅度为5.3%。是今年第五次调整成品油零售价，实现成品油价格三连降。

　　本次油价下调时点与幅度均符合市场预期。5月开始的国际油价大幅下跌至6月底最大跌幅25%，6月底至今油价反弹10%，因此油价有下调15%的需求。6月与7月（本次）的二次共下调11.5%，考虑到1季度2次上调油价不到位率约为4.7%与炼油企业的亏损状况，发改委缩窄了本次的调整幅度。也是发改委综合考虑国内外形势与国内成品油供求情况等多方面影响因素之后的结果。本次成品油价调整早在市场预期之内，预计调价后成品油市场疲软的态势得到一定程度的缓解，但市场供大于求的现状难以改变，成品油价格继续弱势运行：

　　时间方面：价格调整在22个工作日刚刚满足的当天。指导价调整窗口7月10日开启，我们认为由于6月底国际油价大幅反弹，国际油价进入上涨通道。

　　幅度方面：缩窄下调幅度至5.3%符合市场预期。这是综合考虑国内经济形势及炼油企业盈利情况的结果。截止10日国际原油三地现货日均价降至97.7美元，22个工作日移动平均变化率较上次调价时的107.1美元下降9.3%，本次调整未到位率为4.0%。

　　炼油企业：下调幅度不到位有利于补偿炼油亏损，3季度盈利能力有望环比回升。但由于1季度国际油价快速上涨，成品油上涨不到位，炼油企业生产成本大幅增加，炼油企业亏损局面难以扭转。

　　本次调价幅度低于计算值的原因：1、填补3月份上调不到位的缺口（约4%），有利于后期成品油定价机制完善改革的推出；2、考虑油企的炼油负毛利，下调幅度适当降低；3、此次下调价格正逢央行降息，在对经济增长均有提振作用的情况下，对冲油价下调不到位的影响。

　　此次成品油的调价时点符合预期幅度较高，同时油价下降对价格总水平的影响正在减弱。虽然成品油价占CPI的直接比重较小，但此次下调幅度较大，因此对CPI有一定影响。根据我们之前的测算，国际油价每变动10%对于国内通胀的影响为0.12%。本次调价对CPI下行的影响约-0.06%。

　　目前还不是新成品油定价机制推出的合适时机。近期由于油价的大幅下跌对于新机制的推出呼声很高，但由于新机制推出需要满足国内通胀稳定可控与国际油价稳定运行的条件，未来由于油价或将大幅波动，新机制将导致油价频繁调整，对经济的稳定性影响较大。本次下调油价没有一并推出调价新机制，预计内容仍将是成品油定价机制与国际市场接轨的步伐将加快。

　　短期内Brent油价将维持在100美元区间振荡，主要由于欧债问题、地缘政治风险与消费旺季来临等造成的冲击，中期因全球经济复苏再次低迷而看空。由于短期国际油价的大幅反弹，按照目前油价静态测算在满足下一个“22+4%”的条件窗口，8月份成品油不会调整。

　　投资建议：按照目前国际油价水平，未来成品油价格有望持稳。但由于成品油价格调整不到位，目前企业炼油毛利仍处于历史最差水平。本次调价对中国石油和中国石化EPS的静态影响为-0.13元与-0.41元，预计全年炼油板块亏损幅度接近2011年，2012年石化双雄的盈利仍将主要来自于上游。考虑到油价同比下降，同时化工业务盈利萎缩，炼油一体化企业业绩难有超预期。建议关注中国石油与中国石化的低估值与定价机制改革、油价反弹的交易性机会。