东珠景观：寄生模式成长性存疑 股权结构不合理

　　《理财周刊(微博)》IPO研究组

　　12月14日，江苏东珠景观股份有限公司(以下简称“东珠景观”)IPO将要过会。如果顺利过关，会成为继棕榈园林、东方园林之后又一家林业上市公司。

　　这家公司近年来保持快速增长态势，营业收入复合年均增长率超过100%。但是《理财周刊》IPO研究组分析发现，该公司业绩寄生地方政府的行业通病非常明显，这不得不让人对其未来成长性产生怀疑。同时，该公司今年突然出现大量工程款无法收回情形，这势必会对其后续经营造成不小影响，进而影响未来一段时间的业绩。此外，其股权结构也不合理，家族控制近九成股权。

　　寄生模式成长性存疑

　　东珠景观近年来业绩快速增长，但是其高度依赖地方政府，以及区域过于集中，未来成长性难言乐观。

　　招股书显示，东珠景观营业收入呈现快速增长态势，2008年、2009年和2010年的营业收入分别为6538.84万元、13281.34万元和30432.61万元，2009最近三年公司营业收入复合年均增长率为 115.73%。2011年1-6 月，本公司营业收入为

　　27,370.61万元，已经达到2010 年度公司营业收入的 89.94%。

　　但本刊IPO研究组发现，近三年来东珠景观的业绩对无锡政府的依赖程度相当高，招股书中反复出现无锡市所属各级政府及部门。以2010年为例，江苏省锡山经济开发区开发总公司、无锡市太湖新城建设指挥部、无锡市新区城际铁路站前商务区投资开发有限公司分别为第一、第二和第三大客户，三者合计占东珠景观当年营收比重逾52%，约1.6亿元。

　　其实，东珠景观的业务对地域的依赖程度相当高，至今尚未真正走出华东地区。招股书显示，2008年、2009年、2010年和2011年1-6月，华东地区营业收入金额分别为6538.84万元、12339.75万元、29503.24万元和23189.07万元，比重分别达到100%、92.91%、96.95%和84.72%。虽然2009年和2010年在华南地区尝试过业务开拓，但效果不是很明显，今年业绩贡献为零。

　　收款难或成“阿喀琉斯之踵”

　　东珠景观存货大幅增加，这反映其面临着不小的收款难题。

　　招股书显示，截止到2011年6月30日，东珠景观存货金额达23322.45万元，较2010年的10664.79万元，已经翻番。在此前，其存货金额一直控制住在0.8亿元～1.3亿元之间，还算比较正常。具体分析东珠景观的存货构成发现，主要是已完工未结算工程量，因此今年上半年存货突然暴增，意味着它面临着收款难的困境。

　　虽然东珠景观认为业务主要集中在华东地区，地方政府支付能力很强，但不可否认的是，由于楼市调控，以及央行收紧流动性，致使地方政府财政面临不小压力，故此次东珠景观无法及时收回工程款，理应在情理之中。

　　依据债务资本比率、速动比率等财务指标来考察，可发现东珠景观目前正面临不小的财务压力。

　　招股书资料表明，2011年1-6月，负债合计为33374.41万元，股东权益合计为20436.31万元，对应的债务资本比率为1.6，这已超过1.5的正常水平，说明东珠景观的债务负担过重，已经超过资本基础的承受能力。

　　此外，2011年1-6月，虽然流动比率为1.45倍，尚处于安全区间，但是速动比率仅为0.72倍，这说明东珠景观一旦需要大笔流动资金偿还短期债务，如果不处理存货，则无法偿债。而目前东珠景观恰恰面临收款难的尴尬局面，这会不会成为影响其业绩的阿喀琉斯之踵，目前不得而知。

　　股权结构调整故作姿态

　　虽然东珠景观的股东名单上共有25个自然人股东和1个法人股东，但这改变不了其“夫妻老婆店”的事实，股权结构极不合理。

　　招股书透露，公司的控股股东为席惠明，实际控制人为席惠明和浦建芬夫妇。席惠明现任本公司董事长、总经理。本次发行前，席惠明和浦建芬夫妇合计持有本公司股份5635.98 万股，占公司股份总数的82.64%，其中席惠明持有本公司股份4542万股，占公司股份总数的 66.60%；浦建芬持有本公司股份1093.98万股，占公司股份总数的16.04%。如果再加上子女席盛超和席晓燕5.69%和1.29%的股份，全家持有东珠景观的股份高达89.62%。

　　东珠景观名义上虽然进行了股权结构调整，但是力度小得可怜。在2009年7月份完成的第二次股权转让过程中，新增15名自然人股东，仅转让出去6.8%的股份，其中还有1.6%股份送到了自家人手中，即席盛超和席晓燕，实际上家族仍然控制94.80%的股权。2010年7月第三次股权转让时，又增加了6个自然人股东，但也仅分走1.32%的股权，家族控制的股权依然高达91.88%。

　　在改制过程中，东珠景观还出现了创始人蹊跷出局的情形。东珠景观前身——无锡市东珠绿化有限公司(以下简称“东珠有限”)于2001年7月5日由席惠明、浦建忠和杨新华分别以现金35万元、10万元、10万元共同出资成立。但在2004年3月，杨新华和浦建忠分别将其持有的10万元出资，以原价转让给了席惠明。对于这两人的退出原因，招股书未给出说明。