东贝B秘密实施MBO：欲望的红线法律的边界
http://msn.finance.sina.com.cn 2011-12-22 01:40 来源: 证券时报网
证券时报今日对东贝B的报道揭开了一个真相：东贝B管理层瞒天过海，将公司成长的成果大量转移到公众股东视野之外，秘密实施了曲线管理层收购(MBO)。公众股东本应享有的权益，被管理层鸠占鹊巢。
这个长期被掩盖的真相出自一家堪称优秀的B股上市公司，令人痛惜，也发人深省。
东贝B主业是冰箱压缩机制造，1999年上市之前，一度经营困难：只有面临淘汰的几十万台产能，负债率很高，自身没有能力进行产业升级。得益于国家财政对东贝集团实施的债转股和上市后公众股东注入的发展资金，东贝B异军突起，并最终成为冰箱压缩机行业霸主。目前公司已基本建成3000万台产能，即将成为世界最大的冰箱压缩机企业。
如此动人的上市发展传奇，却没有给投资人带来应有的高回报。东贝B上市12年累计向全体股东现金分红5875万元(含税)，2010年度扣除少数股东权益后的公司股东权益为6.22亿元，只比1999年增长了2.76亿元。
当证券时报记者将费尽周折才得以厘清的东贝B真实股权结构图一一呈现在公众面前时，不难发现，这是一个体现了操作者高智商的隐性MBO经典案例。精心设计、盘根错节的股权控制关系，巨大的利益输送，将东贝B管理层高超的财技暴露无遗。
与2005年以前的诸多MBO案例相比，东贝B模式在资金来源、实施路径、收购方式等方面不乏“创新”。从资金来源看，通过向由管理层控制的关联公司转移利益，利用东贝B的资源，以极其廉价的成本控制了东贝B的股权。这种操作既为管理层曲线收购提供了资金，同时也降低了收购成本。但是，上市公司社会股东权益却因此沦为牺牲品。
从实施路径来看，管理层通过东贝B名义上的控股子公司欧宝机电收购了东贝集团41.42%的股权，形成了孙公司控制祖母公司这样一种奇特的循环持股结构。类似的循环持股结构因为容易导致实际控制权逆转，模糊真正的控制关系，从而为大多数国家法律所禁止。而东贝B管理层正是在循环持股的掩护下，无需假借MBO之名，就已得收购之实。
同时，管理层通过不被公众注意的艾博科技另外持有14.77%的东贝集团股权。此项股权安排背后的关联交易性质，从一开始就被刻意隐瞒，也从未正式向公众披露。而解开东贝集团究竟由谁控制的另一把钥匙，系在一个受香港法律保护的壳公司——香港昌鑫集团身上。只有证明昌鑫集团受东贝B管理层控制，才能证实欧宝机电的实际控制人并非上市公司。也只有证明欧宝机电与艾博科技是一致行动人关系，财政部已失去东贝B实际控制人地位的真相才会大白。东贝B管理层曲线MBO长期不为外界所知，奥妙之一也在于此。
东贝B曲线MBO的另一大特色是，管理层对整个计划采取了倒置操作法。管理层利用上市公司扩产时机，在异地设置非全资子公司欧宝机电，利用供应商和当地开发区为自己代持欧宝机电60%的股东权益。先利用国有控股上市公司的控股子公司身份，与东贝集团的国有股东们周旋，逐步收购后者持有的东贝集团股权。当持股达到预期目的后，再由管理层家属公司法瑞西接手芜湖开发区代持的欧宝机电股权。这种倒置操作法，辅之以公开信息的不完整披露和重大遗漏，也是造成了东贝B历时数年的MBO运作接近尾声仍不为公众及监管层所知的另一个奥妙。
纵观整个东贝集团内部，管理层多位一体，渗透到了几乎每一个管理平台。循环持股结构、管理层多位一体再加上管理层身份股东化，导致东贝B的公司治理结构严重失范，内部人控制大行其道。而一旦现代公司治理规范底线失守，加之利益驱动，结果就是制衡失效，公平不存，管理层大获其利，上市公司公众股东合法权益一再受损。数据显示，2010年，东贝B压缩机产销量超过1700万台，其中母公司的压缩机创造的利润只有810万元。相比之下，管理层实际控制且拥有可观权益的其他平台却获取了超常规利润。
公众注意到，新任证监会主席郭树清上任伊始，就积极推动上市公司主动分红，倡导资本市场诚信文化，提出完善公司治理新对策，特别是加强对控股股东、董事、监事、高管的监管和问责，加大对不当行为的惩处力度，提高上市公司的透明度，进一步加强对投资者合法权益的保护。一场涤荡资本市场污泥浊水、铲除积弊毒瘤的肃清运动正在全面展开。
对照资本市场新政，反观东贝B的曲线MBO图谱，不难发现，管理层明修栈道，暗渡陈仓，施偷梁换柱之术，取代国有股东、凌驾社会股东成为公司的实际控制人，无论是分红、信息披露、公司治理还是诚信，都交了极其糟糕的答卷。
面对东贝真相，很多人扼腕叹息。因为从东贝B压缩机业务的快速发展来看，其管理层无疑是一群优秀的企业家、优秀的管理者和优秀的科技工作者。他们对公司发展贡献巨大，功不可没，理应分享到公司发展的成果，过上幸福体面的生活。而恰恰就是这样一个优秀的团队，为了自身的利益最大化，却棋行险招，在错误的道路上越行越远。
君子爱财，取之有道。历史已经反复证明，跨过欲望的红线，逾越法律的边界，成败只在转瞬之间。东贝B管理层如是，其他上市公司、非上市公司管理层亦如是。
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