A股大宗交易定价失控：向日葵折价18%涉嫌利益输送

　　就在A股改革如火如荼推进之时，A股市场的大宗交易平台却乱象横生。近期，大宗交易市场不断发生动辄超过10%甚至接近20%的折溢价交易，如此高频率的大宗交易大幅度折溢价的背后，隐藏着什么样的玄机？是什么令大宗交易卖出方甘愿以如此大的折扣价将手中的股票贱卖？又是什么令大宗交易的买入方甘愿花高价买入他人股票？

　　失控的大宗交易定价

　　一只二级市场报价10元的股票，在成交量并不大的情况下，大宗交易却偏偏卖出8元的低价，或是12元的高价。近期，这样的交易频繁在沪深两市的大宗交易专区出现，引起了市场的关注。

　　昨日，深交所大宗交易专区出现了一笔值得关注的大宗交易：创业板股票向日葵昨日发布公告，宣布出售旗下价值超过千万欧元的20MW太阳能电站项目，受此消息刺激，向日葵股价涨停，收报8.87元。就在股价涨停的当日，向日葵在深交所大宗交易专区出现了一笔大宗交易，交易价格为7.26元，成交200万股。据此计算，该股的大宗交易价格较成交当日二级市场收盘价折价18.2%，较大宗交易发生日的前一交易日收盘价折价9%。

　　事实上，大宗交易市场是独立于二级市场集合竞价平台的另外一个交易平台，沪深交易所设立大宗交易平台的初衷就是为了给大宗减持提供一个便利的通道，通过这一平台可以进行一对一的专场交易，由于不通过二级市场直接交易，因此即便交易额度巨大也不会对二级市场相关股价产生重大冲击。

　　正是由于是私下一对一的交易，大宗交易的定价也是相当的宽松，不需要跟二级市场的股价保持完全一致，这才由此导致了上述大幅折价的诡异交易。

　　而上述高达18.2%的折价幅度，几乎相当于两个跌停板，即便是以收盘价计算，其9%的折扣幅度也是相当惊人。到底是谁愿意将手中的股票以如此低廉的价格贱卖？这或许正是这种大宗交易的诡异之处。

　　实际上，近期以来，像向日葵这样的大宗交易并不是个案，动辄超过10%甚至接近20%的大幅度折溢价交易几乎每天都在大宗交易市场发生，而且密度似乎有加大之势。比较明显的例子就是近期被本报连续曝光的华电国际、光大银行(微博)和海特高新等股票。

　　6月4日，光大银行大宗交易以涨停价成交，共成交1290万股，成交金额不足4000万元；6月13日，华电国际同样发生一笔更不可思议的大宗交易，该笔交易成交量只有区区69万股，成交额更是只有216万元，尽管数额极小，但折价幅度却相当惊人，该笔交易的成交价较华电国际当日收盘价折价幅度高达16%，而且即便是按此前一个交易日的收盘价计算，3.22元的成交价刚好处于3.56元前一收盘价的跌停板上；6月14日，共有22只股票出现在大宗交易专区，这22只股票中，有多只股票的成交价较当日收盘价折溢价幅度超过10%，它们分别是三友化工(600409)、风范股份(601700)、海特高新(002023)、杭锅股份(002534)和尤洛卡(300099)……

　　值得一提的是，目前沪深两交易所对大宗交易都有明确的定价限制，两交易所要求大宗交易申报价格较交易日前收盘价折溢价幅度在一个涨跌停板(即10%)的范围以内。从上述交易来看，尽管无论是光大银行、华电国际还是海特高新等，它们的成交价格虽然都没有超出前一交易日10%的折溢价幅度限制，但都较当日相关股票的二级市场价格有较大折溢价幅度。

　　存吃回扣吞公产嫌疑

　　大同证券分析师付永翀告诉记者，如果大宗交易的成交量确实巨大，那么存在较高的折溢价幅度可以理解，但像光大银行、华电国际等这些股票，其成交量相对各自巨大的股本而言根本算不上大，这些看起来诡异的大宗交易背后，很可能隐藏着不可见光的灰色交易，而大宗交易平台自从诞生以来，其价格管制也一直备受各方诟病，存在着利益输送的各种可能，其中最为严重的就是国有资产流失的问题。

　　关于大宗交易过程中国有资产流失的问题，近期证监会查获的西南证券(微博)季敏波“乌龙指”案件引起了人们的关注。据悉，今年4月12日，景谷林业(600265)在正常交易过程中，突然遭到4000手大单冲击使得该股股价瞬间跌至跌停板，随后该股股价又迅速拉起。证监会随后据此核查发现了隐藏在景谷林业背后的季敏波。调查发现，季敏波利用自己掌握的西南证券自营账户，以跌停价的价格将巨额的景谷林业股票“低价定向”卖给了自己掌握的私人账户，完成财富的暗度陈仓。

　　季敏波的乌龙指案件中的操作手法可以解释很多大宗交易大幅折价背后的个中玄机，尽管该案与大宗交易利益输送无关，但二者却有着异曲同工之妙。很多大宗交易的利益输送手法，其实跟季敏波在乌龙指案件中采用的手法如出一辙。

　　实际上，大宗交易中的利益输送手法要比季敏波的乌龙指事件复杂得多。

　　付永翀指出，“这种利益输送的情况类似于普通公务采购中或产品销售中‘吃回扣’的行为，即高价的买入方从卖出方手中拿回扣；或是低价的卖出方从买入方那里拿回扣。但不管怎样，只要是折溢价幅度过大，都可能存在这种非法利益输送的可能”。

　　记者在业界听到过这样一件事，一家国有上市公司在减持其持有的中小板上市公司股票过程中，其投资部经理从券商处得知可以通过大宗交易减持，便让券商寻找大宗买家，其实该公司投资部完全可以自己直接联系出价最高的大宗买家。在随后5月和6月的减持中，上述国资公司共减持该中小板股票累计市值近2亿元。而在这段期间，被减持的股票日益走高，但减持价的折扣却一次比一次低，而且期间甚至还有出价更高的大宗买家联系过该国资公司投资部经理，但却被断然拒绝……

　　可能成为逃税避税通道

　　除了非法利益输送之外，大宗交易大幅折价还存在一种可能，那就是逃税避税。

　　北京一位私募人士告诉记者，大宗交易一直是原始股减持的最佳选择，而且如今在这一领域已经形成了一定规模的黄牛市场。

　　根据税收新政的规定，自2010年1月1日开始，凡是个人转让上市公司限售股的，都必须按照转让所得以20%的税率缴纳个人所得税。这也意味着，个人原始大股东减持股票时，将要背负沉重的税负。那么，有什么方式可以尽可能地逃避这项税收呢？

　　选择有税收优惠的地区进行减持显然是个不错的路径，但大宗交易同样也提供了另外一种便利。

　　“20%的‘减持税’是以减持额为基数进行计算的，如果‘账面’上的减持额不大，那么就不用缴纳太多的税，在减持总量不变的情况下，用什么办法可以降低‘账面’减持额呢？当然就是在减持价格上做文章。”上述私募人士告诉记者，目前上海、北京等地流窜着一些黄牛，他们能够联系到一些有减持意向的大股东，然后再找到愿意接盘的买家，从中运作逃税避税事宜。

　　“假设一家公司股东希望减持1亿股，预期的减持价格为10元每股，通过黄牛运作，双方可以将减持的价格故意确定为交易所的折价下限，比如说是9元每股。这样一来，减持方原来10亿元的纳税基数就变成了9亿元，可以借此偷逃2000万元的巨额税款。至于10元预期减持价格与9元成交价格之间的差额，再由黄牛从中协商，由大宗交易的接盘方私下向减持方补足差价。”上述分析人士说。

　　比内幕交易更难查处

　　有分析人士认为，郭树清就任证监会主席以来，对肃清交易市场秩序和新股发行体制，以及退市制度改革方面做出了较多的努力，但对于大宗交易这一小众化平台所出现的问题，却似乎并没有引起证监会的足够注意。

　　“实际上，对于大宗交易利益输送的查处，有些类似于内幕交易，而且前者在证据的认定上比后者更复杂，查处的难度也更大。毕竟这种交易也是两厢情愿的事情。”上述分析人士说。

　　广东经天律师事务所律师郑名伟也告诉记者，不合理的大宗交易非常常见，但出于证据搜集问题，无论是媒体还是社会公众，哪怕利益输送的痕迹再明显，也只能是干瞪眼。

　　值得注意的是，上交所于今年3月发布了一纸大宗交易管理征求意见稿，但该意见稿得到各界的褒贬不一。意见稿对于大宗交易的折溢价幅度进一步放开，最高允许折溢价幅度达到50%-150%，价格管制的放开，也引来了市场关于此举将导致利益输送更加失控的担忧；不过，意见稿同时也规定，将对不同幅度的折溢价交易设置不同的限售期限制，即对于折价达到50%的大宗交易，买入方至少需锁定一年。商报记者 况玉清/文 焦剑/漫画

　　专家观点

　　浮动定价应挂钩成交额

　　付永翀认为，现行的大宗交易没有限售期限制，如果折价太高，那么买入方将很容易直接通过二级市场进行无风险套利，导致二级市场的投资者利益受损，而如果设置限售期限制，那么将对保护投资者利益起到重要作用。

　　北京大学中国金融研究中心证券研究所所长吕随启(微博)接受记者采访时表示，在对大宗交易的定价管制上，给予买卖双方更大的定价空间，让交易定价更加市场化，这一方向并没错，但问题在于，如何防止其中的利益输送行为，这是监管层急需解决的问题。

　　目前，上交所的相关征求意见稿仍未正式发布，而据悉，深交所近期也明确表态，将就大宗交易的定价行为出台相关细则。

　　在规避大幅折溢价利益输送行为上，上述资深私募人士建议，两交易所应该对不同额度的大宗交易的折溢价幅度做出分级管理：即对于换手率超过1%的大宗交易，允许其折溢价幅度在前一交易日收盘价的5%以内，缩减这类大宗交易的自主定价权限；而对于换手率超过2%甚至更多的大宗交易，则可相应扩大其自主定价权限至10%甚至更高；同时，将大宗交易定价基数由收盘价调整为交易日当日的二级市场实时价格。

　　“如果按照这一规定执行，那么类似光大银行、华电国际这种小额的大宗交易定价乱象就可以得到较大遏制。因为真正最需要大宗交易的，是大额的减持或买入，给予这类交易充分的定价权，符合市场化趋势；而小额的大宗交易往往是利益输送的重灾区，这种小额的交易根本没必要大幅度的折溢价，因为即便是直接通过二级市场交易，也不会对股价形成太大冲击。”该私募人士说。

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