存款准备金率下调 明年结构型放松是主线

　　存款准备金率已下调，即将召开的中央经济工作会议的主基调可能仍是“积极的财政政策和稳健的货币政策”，这意味着2012年政策的放松不会是全面性的，会更突出结构性。

　　【《证券市场周刊》记者 胡俊英 鲍喆 刘林】存款准备金率下调千呼万唤始出来。

　　11月30日晚，央行宣布，从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行在连续12次上调存款准备金率之后的首次下调。此次下调后，大型银行存款准备金率将为21%。中小金融机构的存款准备金率为17.5%。

　　11月中国制造业采购经理指数(PMI)为49，是2009年3月以来首次跌至50枯荣线下，并创下33个月以来的新低。

　　本轮通胀高点已过，正处于快速回落的通道之中，房地产投资和外需的下滑将使中国经济继续下行，当前宏观经济的主要矛盾从通胀回到经济增长。存款准备金率下调，万众瞩目的中央经济工作会议也即将召开，2012年政策将如何定调？

　　近日，《证券市场周刊》对19家知名机构和经济学家的调查显示，2012年宏观经济政策的基调仍将是“积极的财政政策和稳健的货币政策”。

　　基调上可能会和今年一样，但在政策的执行上会有所调整，将更加偏重于保增长，结构型政策调整将成为主线。调查显示，专家们普遍认为，在货币政策上决策层仍将保持谨慎，继续实施“预调微调”，不会实行大的政策转向。

　　结构型放松是主线

　　在过去一年多时间里，CPI一路攀升，迫使2011年货币政策由2010年的“适度宽松”回归到“稳健”，“保持物价稳定”也自然成了2011年宏观调控的首要任务。然而，随着通胀形势缓解和经济增速的下降，2012年的宏观政策也将面临相应的调整。

　　2012年一、二季度可能是经济最困难的时候。在参与调查的18家机构中，10家认为经济会在2012年二季度见底，其余8家认为经济底部会在2012年一季度。绝大多数经济学家认为，CPI将降至4%以下。

　　瑞银证券首席经济学家汪涛表示，预计2011年四季度及2012年一季度GDP同比增长将分别放缓到8.5%和7.7%，明年一季度的增长将是2008年四季度以来最慢的。

　　在经济仍在下行之际，2012年宏观调控基调会如何？本刊的调查显示，90%的机构认为，2012年宏观经济政策基调为：积极的财政政策和稳健的货币政策。

　　虽然宏观调控的主基调很可能与2011年一致，但在实施层面上“此稳健非彼稳健”。2011年稳健的货币政策，在实施上更加注重是从适度宽松逐步转向稳健，因此实际上从紧的。2012年货币政策在操作上比2011年要更加宽松，货币政策会向中性过度。

　　汇丰宏观分析师孙珺玮向本刊记者表示， GDP和CPI下滑速度加快，政策放松空间也会加大， 2012年实施的稳健货币政策在操作上将会更加宽松。

　　中金公司宏观分析师孙淼玲认为，考虑到就业并没有问题和房地产市场调控不会放松，2012年货币政策基调不会改变。但2012年货币政策会从三个方面偏向于定向宽松：其一是向小微企业发行贷款促进中小企业发展；其二是下调存款准备金率；其三是2012年人民币汇率将会加大双向波动幅度，单方面升值的幅度将减弱，预计2012年人民币升值3%。

　　由于地方融资平台问题在2011年有所暴露，2012年财政政策会否有所收敛？机构们预计，积极的财政政策将在2012年继续实施，但结构上面的侧重会有所不同。

　　国家信息中心预测部主任牛犁判断，2012年将会继续实施结构性减税，会加大战略新兴产业的投资力度。中信建投宏观分析师胡艳妮则认为，2012年会加大基础设施、水利、新兴产业和保障房投资力度。

　　国开证券宏观分析师杜征征则表达了另一种含义，“2011年积极财政政策更多是基建投资以及民生方面政策比较多，2012年积极的财政政策可能更加偏向减税，如企业所得税的调整。”

　　他解释道，从往年的情况看，积极财政通常是基建投资，导致了“铁公基”上马过快、房地产超前发展，引致空城(比如鄂尔多斯)的产生，一方面会造成浪费，另一方面也可能会引致通胀。通胀尽管会下行，但是政府可能更多会注重政策的搭配性，避免通胀反弹。因此，2012年的财政政策可能会侧重减税。

　　准备金率下调落地

　　银行资金面紧张是存款准备金率下调的直接诱因，此次下调意味着货币政策明确转向放松。

　　根据经验，2008年9月热钱大规模流出，央行在一个月后就下调了存款准备金率。同样，今年10月份外汇占款出现负增长，存款准备金率下调也就显得理所当然了。

　　渣打银行宏观分析师李炜表示，央行外汇购入缓慢、中国新年前家庭的和企业的现金需求通常会暴增、到期央票数量很少、国库单一账户财政存款的增加以及年初新增贷款急增，将会导致银行流动性短缺。

　　此前央行已经决定把浙江省农村合作银行的存款准备金率下调0.5个百分点，虽然央行对此的解释是“恢复”，放松的信号已经透露。

　　2012年存款准备金率还会不断下调。李炜向本刊记者预计，“2012年上半年存款准备金率还将下调四次，这将有助于把2012年的超额准备金率维持在2.5%左右，以确保银行有足够的资金借出，进而支持经济复苏。”

　　瑞穗证券首席经济学家沈建光也表达了同样观点，下调准备金率说明货币放松正式拉开大幕，明年上半年，下调频率可能会一月一次。

　　不过，专家认为这并不意味着政策全面转向，总体货币政策仍处于预调微调阶段，利率工具预计不会出台。

　　按照新增外汇储备扣除顺差和FDI 的口径计算，在今年9月份资金就已经出现了明显的净流出。资本流出可能与全球资本的风险偏好下降有直接的关系，从近期的发展态势看，未来几个月外汇占款的情况可能仍难以乐观。

　　中银国际分析师张戬表示，如果下调准备金率的政策启动意味着完全逆转过去两年中多次上调准备金率的操作，则资本市场可能重燃资产价格膨胀的预期，并以此复制2008年底的基本走势。