持续地量 震荡筑底仍是主基调

　　■ 本报记者 张晓峰

　　最近，全球经济面临二次探底、欧债危机加剧外围市场动荡、国内通胀水平居高不下、紧缩政策微调预期落空、新股扩容导致资金抽血……空前密集的利空冲击，令本就疲弱的A股不堪重负，跌跌不休。

　　值得一提的是，本周一度快速下探2439点后出现绝地反击，但由于量能始终无法有效放大，周五沪市创下496亿元的年内地量。分析人士指出，由于市场持续停留在地量水平，表明反弹持续性和有效性有待检验，市场仍将在“成功筑底”和“再次寻底”两种预期之间反复切换，甚至不排除后市还有下破2437点的可能。

　　“黑天鹅”事件仍未停止

　　近两个月来，各国股市剧烈震荡，暴跌暴涨。市场普遍认为，造成这种局面的重要原因是频频出现的 “黑天鹅”事件。

　　从美国政府债务上限危机、标普下调美国主权信用评级，到欧洲主权债务危机蔓延，乃至摩根与花旗下调美国经济增长预期，无不牵动市场的神经，给市场造成巨大的恐慌和担忧。尽管国际信用评级寡头格局遭质疑，暴跌洗礼后的欧美股市也因此出现了阶段性修复反弹，但这并不意味着“黑天鹅”事件就此停止。

　　本周一，希腊政府明确表示，手头资金只够开销到下个月，如果届时仍不能获得援助，将正式“断粮”，债务违约将成为必然。此外，法国三大银行有可能在本周同时遭到信用降级，市场担忧美国雷曼兄弟惨剧二度上演。

　　同时，德国经济部长菲利普·勒斯勒尔称，不能排除希腊出现“有秩序的债务违约”的可能性。这一消息更加剧了投资者对欧债危机的担忧。

　　多数权威金融机构分析指出，欧洲主权债务最为严重的“欧洲五国”(葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙)总共欠债约3万亿欧元(约合4万亿美元)，其中有违约风险的占50%，这意味着欧元区金融体系将受到1.5万亿欧元的冲击。相比之下，因雷曼倒闭引发的美国金融危机，也只留下了6000亿欧元的资产待解决。由此可见，欧债危机恶化对全球经济的冲击，似将远大于此前美国引发的金融危机。

　　受以上利空消息的打压，欧洲、亚洲股市再次遭遇黑色星期一，全球市场一片风声鹤唳，对A股市场带来了巨大的外围打击。

　　但值得关注的是，为了应对欧债危机，五大央行联手释放美元流动性。欧洲央行15日发布公告称，该行决定与美联储、英国央行、日本央行和瑞士央行在年底前协同合作，执行3次美元流动性招标操作，3次招标时间分别为10月12日、11月9日和12月7日，每次操作期限为3个月。受上述消息刺激，欧美股市一度出现了较大幅度的上涨，其中美国股市已经实现四连阳，呈现初步止跌形态。

　　国内紧缩基调仍难改变

　　9月9日，统计局公布8月份宏观经济数据，2011年8月份，全国居民消费价格总水平同比上涨6.2%；全国工业生产者出厂价格比上月上涨0.1%，比去年同月上涨7.3%。尽管8月CPI同比上涨6.2%，较7月份的6.5%回落了0.3个百分点，但环比来看，仍然呈现小幅上升的态势，环比涨幅为0.3%，并且环比数据仍呈上升趋势。

　　实际上，由于导致本轮通胀上行的因素十分复杂，国内物价难以出现持续回落。国内方面，存量流动性依然较为充裕，给物价上涨提供了温床，随着秋冬季节的来临，全国农产品生产进入淡季，加上国庆、春节等节假日因素的影响，这些因素将导致下半年农产品价格上涨趋势难以逆转，给央行控制物价带来了极大的挑战；而国际方面，发达经济体为应对经济疲弱、提振就业，仍有动力继续实施量化宽松政策，美国总统奥巴马于周四晚间即提出了超过4000亿美元的刺激计划，如获得国会通过，那么QE3政策将正式确立，这给我国控制通胀带来了进一步的压力。

　　分析人士指出，我国宏观经济增长进入减速期，今年上半年企业盈利已出现增速放缓的迹象；尽管8月CPI小幅回落，但预计四季度仍将维持高位运行，政策放松预期几乎成为泡影。毕竟经济增速放缓刚刚开始，十二五期间目标GDP年均增长目标为7%，目前仍在高位，而这种放缓的预期无疑会给周期股带来巨大的压力。

　　由此看见，目前宏观形势还是处于不明朗的状态，今年2月份也出现过单月CPI的回落的情况，而此次情况也与之相类似，所以不能仅因为较上月下滑就过早得出结论认为通胀进入了下降通道。市场普遍预计，未来几个月CPI数据难以出现持续性的回落，甚至不排除通胀有继续再回升的可能性，年内仍将维持在6%左右的高位运行，与之相应的是，央行货币政策也将继续维持紧缩调控的基调。

　　8月份的宏观数据，再度确认政策松动预期的落空，通胀与紧缩政策对A股的双重掣肘，还将继续对A股形成压制，从这个角度来看，估值底所引发的修复进程难免会反复。

　　市场供求关系依然趋紧

　　首先，央行扩大存款准备金基数。本月初，央行要求将商业银行保证金存款纳入到存款准备金的缴存范围。分析人士认为，银行保证金存款被纳入到存款准备金的缴存范围，意味着存款准备金缴存基数出现变化，市场流动性将有所收紧。

　　据了解，工、农、中、建、交、邮储银行，从9月5日上缴首批保证金存款准备金；而其他银行从9月15日上缴。粗略估算，三类保证金纳入存款准备金缴存范围，预计约冻结银行资金9000亿元，相当于三次上调银行业存款准备金率。

　　其次，新股扩容却未见减速。继上周8只新股申购后，本周又有4只新股上市，下周再有6只新股上网发行，A股市场成为货币紧缩时期的企业融资重地。 由于扩容速度有增无减，新股近期表现远差于大盘。数据显示，申万新股指数年内跌幅为20.57%，同期万得全A指数仅下跌10.64%。不过，由于新股发行主要集中在中小市值股票，中小板和创业板指数年内分别下跌20.7%和23%，二者的表现或许更为体现新股的弱势格局。

　　数据显示，截至周三，在今年以来发行上市的218只新股中，已有95只次新股破发，占比高达43.58%。新股不败神话已逐渐破灭，炒新一族亦是赚钱艰难。

　　值得关注的是，虽然新股上市以来走势较差，可是，上市首日破发现象并不多见。中财网数据显示，自从6月28日豪迈科技上市首日破发以来，9月9日上市的蒙发利成为第二只新股上市首日破发股。分析人士认为，这显示市场对炒新仍有一线热情，A股并未到历史大底。

　　持续地量筑就底部区域

　　在本轮探底小幅回升的过程中，持续缩量成为市场最大的运行特征之一。本周沪市总成交仅有2121亿元，刷新今年2月份第一周以来的地量纪录。

　　从统计来看，自8月9日至本周五(9月16日)，沪市总共有23个交易日单日成交量低于1000亿元。其中， 9月已经运行的11个交易日中，沪市有9天的成交额不足600亿元，最低的一天(本周五)仅有496亿元，而这其中成交最大的一天也仅有620亿元。

　　来自央行9月15日发布的2011年第3季度储户问卷调查报告显示，在当前物价、利率以及收入水平下，投资意愿持续回落，其中“股票投资意愿”降至2009年以来的最低水平。与投资者“意望”相呼应的是持续的地量。具体来看，9月交易量持续在600亿元以下徘徊，本周五更是创下不足500亿元的年内新低。

　　再从换手率看，据统计，上周全部A股换手率为0.39%，创出了2008年以来换手率新低。从历史走势看，极低的换手率往往预示着底部的临近。

　　截至本周四，上证A股的市盈率(TTM)为12.25倍，沪深300为11.6倍，上证180指数为10.6倍，上证50指数为9.96倍；其中金融保险板块估值为8.33倍，显然，当前市场的估值水平已然低于上证综指998点和1664点底部时的水平。

　　回顾历次市场低点，低估值都是不可或缺的一大特征。2005年5月24日，上证综指创出历史低点998点，当时平均市盈率为15.87倍左右，之后股市最高冲至6124点的历史高点；2008年10月27日，沪综指创出1664点的新低，当时平均市盈率在14.24倍左右，之后A股一路涨至3478点。虽然目前尚不能判断“估值底”就是市场底部，但底部特征已然具备。

　　总之，尽管目前A股市场已初步呈现估值底，并且进入持续的地量探底阶段，但历史的经验显示，尽管历次大底出现前均伴随着持续缩量的现象，但是地量当天并非是地价，真正的底部会比地量当天的点位更低，并且历次地价的形成，都离不开地量背景下的重大政策支持。因此，在估值底已基本成立的背景下，阶段性低点正在形成，短期还是震荡为主，下跌空间已不大，真正的“吃饭行情”还需政策面的导火索。