申银万国证券研究所市场研究总监桂浩明。（来源：新浪财经 贾景涛摄）

　　新浪财经讯 东北证券于2011年7月2日在长春举办“东北证券2011年中期策略会”。与投资者共同探讨下半年宏观经济形势、政策走向，预测A股市场走势以及投资热点。新浪财经对本次策略会进行全程直播。申银万国证券研究所市场研究总监桂浩明在下午的资本市场高级研讨会上表示，总体上宏观调控下半年同下半年相比，趋势不会变。从物价角度看，只有通过收缩供应来解决，恐怕还会有提高准备金率的事情。

　　以下是桂浩明的讲话实录：

　　这次东北证券搞活动，听了之后，觉得很受启发。上周我们在贵阳也搞了类似活动，观点，媒体报道也很多了。我不再重复。最近我们关注的一个重要问题，我也建议大家，如果大家有时间的话，可以阅读一下最近发的一个有关于市场资金流动性方面的报道。我觉得今年的市场变化，大家分析的视角可以各自不同，但是有一个问题可能是绕不过去的。什么问题？我们应该多关心货币市场的价格，或者引申一点，关于货币市场以货币现金为理财对象的产品对股票市场的影响。

　　记得取得四季度，我们在郴州开会，当时我就比较谨慎，因为那个时候发现两个现象：一个现象是市场的资金利率开始不断的回升，尽管那时候刚升了一次息，但是回购利率利率以及银行利率在不断往上，这种利率的往上客观上反映了一个问题，利率是资金的价格，整个市场资金偏紧。这种偏紧会不会对市场产生影响？但是一定会对股市产生紧缩效应。这种效应在今年一季度表现的非常明显。当时一个2663，有一次下挫，时间点在一月中下旬。半个月已经7000多亿出去了，眼看要突破了。那天一个标志性就是交易所的回购利率，7700，不考虑时间计算期的效应，这是第一次，非常明显。这以后我们看到一个大幅的脉动现象，每一次调整准备金率，股票过两天一定是大跌的。单纯看股票看不清，看回购利率就看出来的，再远一点，看项目利率，马上就看出来了。包括这次，6月份也是这样。利率影响对股市影响越来越多。大家通过回购猜资金、做股票，后来回购利率和新股发行正相关。但是中石油以后，就没再发生。我印象中比较深的是2009年发新股的时候，当时三鑫药业，因为要新的制度出来，会有多少申购资金，看看回购没有反应。现在呈现一个截然相反的反应，逆相关的关系。这当中我们得到一个结论，目前的情况下，回购利率高潮的时候，收购新股已经很低，回购就成为替代的无风险收益的产品。

　　与此同时，我们还发现第二个现象。一个完善的资本市场，两个轮子，股票一个，债券一个。上交所当时搞起来的时候，8个股票交易，十几个债券交易，债券交易长期占据主导。但很不幸3.27事件以后，国债开始退潮，深市基本没有什么国债交易，上市没有什么交易，因为它不具有代表性。证券公司主动放弃了债券，放弃了固定收益，去年开始，银行开始大体向股市进攻。今年已经6万多。证券公司三怕：第一，以前怕客户谈佣金；第二，怕客户转户；第三，怕钱转到银行买理财产品。股票市场谁有把握，让你有百分之多少的收益。恐怕没有。

　　所以，我们放弃债券的时候，债券的需求被银行夺去了。有的协会也开玩笑说，我们大力发展公募基金，需想到私募基金对公募形成很大冲击。我们大力发展股票的时候，债券起来了。

　　这些说明一个问题，我们现在处于一个什么环境呢？第一，缺乏资金。因为利率高起以后，要做股票，无风险收益率高，我一直讲声息不升息不重要。既然的那头的收益在5%、6%，6月30号，温州银行6000万，当场返18万，活期利息另给。这种情况下，一定需要足够的补偿，应该在10%以上。现在即便是水平最高的，倒冲的，号称大半年，年收益没有超过6%，这还是上半年的情况下。这种情况下，我们如果不能达到，股市就缺乏财富效应。第二，大量资金流出去了，要返回来不是那么容易的事情。财富效应在货币市场的体现，我们在一个流动性中，就想通过这个描述股市中出现的问题。

　　谈到今年下半年的市场，我们首先是这样的观点。第一，持续的宏观调控大家都觉得随着通胀的高位，进空可能会慢慢回落，我们研究所对6月份的判断，认为到6.5。我们也查了一下，去年1-6月份在6.2。并且7月份仍然可能在6左右。这和上午贾康讲的也差不多，可能这个通胀还会维持一段时间，所以我们觉得上一次总理在金融时报上发文章，出口转内销，信贷供应基本回归正常，这当然是一个好消息，但是通胀还没有回归正常，还是处于比较高。尽管如此，我们还认为，毕竟已经看到了下调的希望。这种情况下，总体上宏观调控下半年同下半年相比，趋势不会变。21.5，有人说22会顶，恐怕还会往上走。调高准备金率是立竿见影的事情。从物价角度看，只有通过收缩供应来解决，恐怕还会有提高准备金率的事情。

　　第二，上市公司的业绩，尽管从上半年看还不错，但是现行指标很差，汇丰50.1，国家规定是50.9，汇丰50.1，很客观地反映了中小企业的状况。浙江的民营企业不缺钱，我们了解的情况不一样，后来他们告诉我，统计上是会不缺欠，比如一家企业需要2000万的流动资金，但是1000万借不到。怎么办？还有的银行企业缺了1000万，借了你1000万。只能600万给你用。在社科院的调查中，这个企业还是有钱的。是不是全面，我不知道，但是从宁波到温州一批企业，我发现了这样的状况。这种状况，既然到了经济出现比较明显的下滑的时候，从以往来看，到了50左右，下滑很厉害，这个时候，恐怕会引发相应的政策调控。即便政策调控没有改变，但是预期会有。

　　第三，股市总体处于比较低的位置。我们这次是三个纠偏，我说还可以加一个股价纠偏，确实是处于比较低的位置，这也决定了松动的预期，不一定马上实现；第二，通胀有回落的预期。在这种情况下，市场会比上半年走的好一点。上半年走的比较被动，下半年希望好，但是希望不高。很多人看了我们的研究报告，500点，觉得很振奋，后来一查，出口转内销的影响，和我们的报告没有直接太大的关系。我也提醒大家，我们的报告是左侧投资，我们不认为现在2610已经到了最低点。指标体系，也就看到3000点的位置，并不是特别高。总体还是持谨慎态度。

　　另外，从我们最近对行业或者其他各方面的判断研究风险来看，总的感觉，为什么讲龙头为上？如果真有这种机会的话，恐怕还是一些相对估值水平不是很高的品种。除了银行以外，银行业是主要受到了最近利空比较多一点，受到了暂时的影响。保障性住房可能会带来一定机会，总的来看，对下半年，我们认为有机会，但不是很大。最主要的一个意见，我认为在资金链没有明显松动的大的背景下，可能股市还是会在一个相对比较弱势的环境重运行，即便500点涨幅，也就在20%以内，并不是很大。和去年的高点相比，还是有距离的。但是，我们在市场中，因为必须尊重这个市场的实际情况，我们现在一直讲，最主要的参照两个，一个是观察，因为通胀这个数据，有时候很客观。我们更观察下半年更政策的变动，第二，观察利率的变化。客观上，利率对市场的影响太大了。

　　我已经超时间了，简单汇报一下我的基本想法。