朱平：中国股市投资机会展望

　　新浪财经讯 “第七届北京国际金融博览会”于2011年11月3日-6日在北京举行。上图为广发基金管理有限公司副总经理朱平。

　　以下为演讲实录：

　　朱平：各位朋友下午好，非常高兴能有这个机会和大家交流，刚才各位嘉宾都已经对中国的经济做了很多有洞见的观点。我是基金管理公司，我是买方，所以我可能会从其他的角度分析一下中国股市的问题。

　　刚才嘉宾的讲话基本上是现在投资者认同的观点，就是中国处于转型期，尤其是今年股市的表现。在今年上半年在市场上有个叫做周期复辟，到了下半年尤其是欧债危机之后这个机会就烟消云散了。主要是过去传统的基础没有太多空间了，比如中国的房地产。

　　我们不认为中国的房地产到头了，因为我们现在总个存量套数可能还不到2亿套，中国应该需要3-4亿套，但是我们一年供应量，去年已经达到1500多万套，如果保持这样的套数，再加上保障房的话，每一年增长基数已经很难增长了。至于高速公路、高铁每年的建设量已经非常大，无论市场上怎么改变金融必须有个去处，但是现在看来是找不到了。

　　第二个刘易斯拐点已经到了，这个我们就不说了，世界上整个的观点都认为中国的工资增长是一个长期趋势，这实际上也包括全球在过去十几年所享受到的中国的红利，可能也是要结束了。如果在这样的一个基础上，因为我们的人均GDP还是比较低的，大约只有4000多美金，如果我们进一步增长的话，只能寄希望于人均的附加值的提升。如果我们能够成功地在这条道路上前进的话，科技在经济中的比重应该处于非常快的上升期，当然这个能不能成功我们并不知道。

　　在这样一个转型期中国会是什么样的情况呢，可能中国的投资者对这一点并不清晰。比如我们看美国在70年代之后它的新经济在孕育当中，到了90年代以后网络快速发展，这段时间美国人本身也是经历了一些过程，在美国保健、医疗行业已经比炼油、航空、汽油、汽车零部件的总量还要大。

　　中国也有这样的例子，当初腾讯的市值超过宝钢的时候很多投资者觉得不可思议，又过了大概三年现在腾讯的市值是中国前三大钢铁厂市值总值还要大。我摘了一些70年代一直到1997年左右行业相对于标普走势的一些图，这个房地产走势类似于中国的房地产，这段时期相对于标普跌了70%。

　　现在大家对卖房子有一种很奇怪的概念，你只要盖出房子是一定可以卖掉的，你只要买房子是一定会涨价的，这两个现象其实是一个短期的现象，不是一个长期的现象，也是相辅相成的。一旦房地产盖出的房子不能马上卖掉的话，它的利润率会急剧下降，因为资金成本会大量上升，另外会有存货，存货对房地产就是尾房了。如果一个房地产盖出的房子10%几卖不掉，利润基本就没有了。

　　第二个图是零售，这个图是到1997年的，从1997年再往后延续十年的话，零售的增长是比较好的，相当于从50又回到了400，但是这段时间我们看它并不是特别有优势。这是软饮料(相对价格)，这个表现是相对优秀的，这是相对于标普的表现。这个是烟草，我们的烟酒有点特殊情况，和政府消费有关，但是烟草1997年之后相对标普又涨了大概3、4倍。这是钢材的价格下跌最大，从100下到20。

　　如果中国这一轮经济增长周期结束的话，我们是有些预期，对于像钢铁这样行业的压力是非常大的，这种公司如果给投资者分红的话仍然是可以持有的，现在中国的股市确实也有一些除了经济基本面分析之外的一些问题，比如说分红，因为中国经济高增长的时候分红可能并不很重要，但是如果中国的经济处在一个下降的阶段，投资回报处在一个下降阶段的时候，分红就显得很重要了，除了分红之外还有第二个很重要的就是投资。

　　刚才嘉宾也说了中国的企业都习惯于快速增长，所以投资都是非常大的，到了现在的阶段，比如我们看一些中国的工程机械公司，他们也知道中国的工程机械发展到了一个瓶颈期，他们一个想法是想进入装载机，其实装载机已经有一个很大的公司了，另外一个巨头说想进入重卡，中国的重卡可能从买方来看，中国重卡添量已经过去了，去年是中国重卡销售额最大的一年，可能以后一百年也达不到那个量了，这样的话会把投资回报急剧拉下去，这些改变可能对中国股市的回报可能比我们经济分析的影响要大一些。

　　我们看整个70年代到80年代美国的股市是没有什么太多表现了，是不是意味着我们将来有很长一段时间会是这样的表现，因为我们并不知道中国的转型能不能成功，就像我看一本材料上说大概一百多年前，美国和阿根廷人均GDP5000美金，据说当时的经济界讨论美国能够涨上去还是阿根廷能够涨上去，现在一百年过去了，阿根廷大概还在那个位置晃荡，因为我们知道他还在放牛，他不像美国一样进入了工业化时代，又进入了信息化时代。中国也同样存在这样的问题，如果中国仍然在盖房子、做衬衫、做全球产业链的末端，中国的人均GDP是不可能增长。这是美国三大指数的表现，它的科技股的表现是比标普还是优秀很多。

　　看了美国之后我们再回来谈谈中国，刚才我已经谈了一些，我再总结一下我们认为目前中国可能的一些结论：

　　第一，上个周期已经彻底结束了，也许大家在今年年初的时候还有一些幻想，信贷能不能放松一点，放松一点我们就上去了，现在基本上整个的投资界对周期的结束已经比较接受。 第二，由于劳动力供给下降，整体的资本回报会进入下降周期。 第三，中国上市公司ROE水平非常高，但是在03年之前我们是很低的，我们的上市公司ROE水平从8%大概一直上升到16-17%，今年虽然很差，但是上市公司的ROE水平还是很高，这个虽然和银行关系很大，但是总体ROE水平还是很高的，所以上市公司会有下调压力，拍脑袋想，因为这个下降最终的数据很难知道，假如说中国的经济增长会下降一个台阶到6-8%的水平的话，可能ROE的水平降到10%是完全有水平的。

　　第四，投资的增速应该要低于GDP的增速，因为现在的投资占GDP的比重已经超过50%，我们的消费只占了30%几，如果我们把消费的比重像国外一样，就是一个均衡的经济体一样提升上去的话，我们投资占GDP比重一定要下降，也就意味着投资的比重一定要低于GDP的比重。 第五，得出一个结论结构转型是唯一的出路，高端制造是基础，就是我们说的提高人均附加值是一个基础，当然消费是另外一个支柱，只有这两个轮子都好他才能跑起来。 第六，中国在装备制造、金属、化工材料、制药、新能源、汽车材料、高铁等新领域我们的技术能力还是不断提升的，因为我们不断接触一些公司，我们发现尤其中国的民营企业它们在各自的领域都有着一个非常好的追赶。

　　结合明年的股市我们想由于投资回报下降，我们认为只有能够保持毛利率的行业和企业才能跑赢大盘，有壁垒的制造业龙头企业和品牌消费企业可能会明显优于同行，这个是从企业的角度看的。从行业的角度可能也只有一些新兴的行业，倒不是说国家“十二五”规划的一些行业，而是说在现阶段销售额处于比较好的上升期，比如这两年的装修、娱乐包括互联网，这些领域销售额已经非常好的增长了，这些公司可能还是能够保持毛利率的。

　　另外企业的趋势也是很关注的，因为我们过去的ROE水平非常高，所以鱼龙混杂，很多企业没有很好的竞争优势，今后企业的分化就很重要了，分化主要是三种类型，产业集中、专业分工、技术创新和模式的创新。 最后总结一下五个方面的机会，我想很多券商都有这方面的论述，我就不再赘述了。 谢谢大家。