2011年广东省地方政府债(一、二期)和浙江省第一创业证券有限责任公司 请务必阅读正文后免责条款部分

第一创业证券有限责任公司 王皓宇


　　内容要点:

　　央行在三季度货币政策执行报告中,并未再强调“稳定物价总水平”作为首要任务,而是加入了“适时适度进行预调微调”。这更加明确了货币从紧转向有限放松的政策立场。由于通胀进入较快下降阶段,11月、12月CPI可能在4%附近,而经济放缓继续,海外尤其是欧债风险动荡不安,及时调整紧缩力度是有必要的。年内来看,我们认为放松将是局部性、针对性的,中小企业等是扶持的重点。对于债券市场,基本面和政策有限放松,对于利率产品有一定支持,但反弹动能趋弱,信用产品,尤其是中高评级会继续受益,城投债可开始参与。

　　本周1年期央票发行利率再度下行,达到3.4875%,发行量升至520亿元。我们对此的观点是:第一,央票发行利率追随二级下行,目前已略低于定存3.50%的水平,短期内继续下行的空间很小。通过这种利差修正,央行可以引导市场预期,尤其是维持资金利率在一个适当水平。第二,公开市场恢复净回笼,不代表央行收紧资金面,反而是有意调节回笼力度。如果央票利率不下降,回笼量会更大幅的上升。如前期指出,货币有限宽松,首先要从资金面开始,央行会维持市场利率在较低水平。年内来看,公开市场应该可以实现任务,或不需要普遍下调存准。

　　15日发行的上海市地方政府债,3年期品种中标利率为3.10%,5年期品种为3.30%,与同期限国债利率十分接近。两期债券投标倍数均超过3,认购情况火爆。我们看到,今年集中发行的地方债,在市场环境较好时的招标品种,与同期限国债的利差在10bp左右。上海市经济财政实力居国内前列,可认为信用风险略低于整体水平,但由于发行量小,流动性溢价应该较高。总的说来,其利率利差应该和集中式地方债大致相同,招标利率明显低于理论价值,一方面由于近期债市强劲反弹,另一方面也和“首发”的意义有关。对于广东地方政府债和浙江地方政府债,整体实力及地位略弱于上海,市场可能要求更高的信用溢价。当然,实质上在目前的发行体制下,比较今年四个试点地区的信用风险,并没有什么意义,发行人和市场机构(承销商、参与者)的力量对比或是主要因素。我们认为,广东债和浙江债,相对于国债的利差会略高于上海债,大概在5bp附近。对于免税需求很强的投资者,可以适当参与认购。

　　11月17日,剩余1.59年的10地方债01,双边报价在2.84%-2.89%。剩余4.65年的11地方债01,双边报价在3.40%-3.50%。11月16日,中债3年期国债收益率为3.14%,5年期国债收益率为3.35%。

　　综上,我们预计广东省2011年地方政府债(一期)的中标利率可能在3.12%-3.17%,广东省2011年地方政府债(二期)的中标利率可能在3.33%-3.38%,浙江省2011年地方政府债(一期)的中标利率可能在3.15%-3.20%,浙江省2011年地方政府债(二期)的中标利率可能在3.35%-3.40%。