固定收益研究:唯有源头活水来

东方证券股份有限公司 冯玉明


　　小幅调整11月份CPI 同比涨幅预测值至4.3%,预计到明年年中可能回落至2.6%左右。商务部公布的最新数据显示,11月7日至13日一周,食用农产品市场价格连续第五周回落,我们估计周降幅在0.2%左右,其中肉类和蛋类产品降幅明显,水果类则涨幅较大。上周食用农产品价格的变动略低于我们的预期,因此我们小幅下调10月份CPI 同比预测至4.3%左右,其中估计食品价格环比上月下降0.8%,非食品在季节因素影响下上涨0.26%,总体环比上月下降0.1%。稍长一点看,假设非食品季调后月环比增长0.1%,食品环比增长0.6%,到明年年中CPI 可能回落至2.6%左右。

　　年底前央行需要向市场注入流动性以满足市场的资金需求。在前两周的报告中,我们就提出,由于外汇占款增长低于预期,月底市场资金面将偏紧,需要央行采取政策措施。本周,市场对近期外汇占款增加规模的预期进一步明显下调,而外汇占款是近年来基础货币供应增长的最主要来源,这将使年底前降低准备金的可能性大大增加。事实上,周四银行间7天期回购利率上升,一些大型金融机构开始拆入资金证明了我们对市场资金面趋紧的看法是正确的。当然,有观点认为,如果财政存款能提前释放,就可以缓解市场的资金压力。我们认为,后两个月财政存款释放的规模大体是既定的,11月多了,12月就会少,提前释放财政存款只能缓解短期的资金需求压力,而对年底及明年1-2月份的资金面不会有帮助。我们测算,如果往年在12月份才释放的财政存款今年有40%提前的11月份释放,在外汇占款规模没有明显增长、公开市场到期资金全部投放的情形下,月末商业银行体系的超储率也只在1%左右,资金面偏紧。而如果财政存款不能提前释放,资金面将更紧。但不论怎么样,年底前央行需要采取一些力度较大的措施,缓解市场可能出现的资金紧张局面。我们预期,在目前经济和CPI 回落趋势都比较明显的情形下,央行会采取行动,下调法定准备金的可能性在显著增加,当然也不排除央行通过大规模逆回购向市场注入资金的可能。另外,我们一直认为后两个月出口增速会滑到10%左右,这也为政策放松提供了理由。

　　本周银行间市场回购利率略有上升,利率债如预期出现小幅调整,我们预计近期1年期央票发行利率将稳定在目前水平,短期不会继续下降。

　　由于资金面可能偏紧,利率债收益率有小幅上行的风险,但空间不大,银行间10年期国债收益率波动区间可能在3.60-3.75%附近。建议投资者关注利率上行所带来的配置性投资机会。