2012年投资策略报告之债券篇:从“达拉斯小牛”到“底特律活塞”

中信建投证券有限责任公司 黄文涛，胡燕妮


　　经济周期与收益率曲线斜率理论的审视

　　2011年债券市场在较长时间内经历了“熊市变平”煎熬,给我们的理论提供了完美的注释。对于“由熊转牛”的判断,理论和实际也达到了和谐。

　　经济在增长中枢下移中寻找支点

　　2012年经济增长模式仍处于政策刺激向内生增长的转换进程之中,经济在资产价格泡沫和地方平台问题制约下,苦苦寻找新的内生经济增长点。固定资产投资增速继续下降,消费回归常态,出口受冲击较大。预计全年GDP增速降至8.5%。

　　CPI先下后上

　　2012年上半年CPI逐渐回落,年中到达低点后适度反弹。2012年全年CPI约为3.3%。通胀压力减轻,但仍面临较大不确定性。

　　货币政策:维稳式放松

　　2012年货币政策的放松注定是维稳式的放松,而非刺激性的放松;注定是结构性的放松,而非总量式的放松。降准几可确定,降息需要等待,信贷维持稳定。

　　资金有改善,供给亦扩容

　　货币放松先于信贷放松,债市资金面改善。在扩大直接融资比例和为地方财政纾困的背景下,债券供给将保持高速。

　　债市:从“达拉斯小牛”到“底特律活塞”

　　2012年债券市场节奏先是小牛市,而后演变成震荡市的概率较大。牛市的幅度和进程取决于准备金率调整的幅度和进程。而牛市终结时间,取决于通胀走势的转折点与降息期望的能否兑现。

　　利率品种:向阳花木易为春

　　CPI和资金成本的降低是促使收益率下行的最大动力。

　　信用品种:春色满园关不住

　　收益率、信用利差、评级利差都处于历史较高位置,信用债渐入佳境。上半年政策放松的预期使整体信用环境向好的概率大,低评级信用债收益率下降空间更大。城投公司问题在2012年会有定论,这会改善市场对于城投债的认知,投资机会凸显。从持有期收益角度看,我们推荐高配中端的子弹策略,特别是低评级品种。对企业债情景模拟也显示5-7年期品种持有期收益率最好。同时关注行业间的分化,回避风险高的行业。