信用评级争议

　　“整个金融界都知道美国的信用评级不是AAA了，只有标准普尔(S&P)和穆迪(Moody’s)还没弄清楚！”美国知名投资人吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)近日在接受《华尔街日报》采访时称，穆迪在过去十年从来没有准过，没有人在乎穆迪说什么。

　　截至7月25日，争议数月后，美国两党就提高国债上限仍无法达成一致。而美国财政部给出8月2日最后谈判期限，届时国债上限不能上调，美国政府将失去借贷能力。外界一方面担忧两党为各自政治目的而拖延谈判，同时也对双方在最后时刻达成妥协表示审慎乐观。

　　真正严峻的考验，来自标准普尔和穆迪等信用评级机构迟迟未做出符合市场预期的反应，在美国国债面临违约风险时，仅将美国国债评级列入信用观察名单，且未对何时将会下调美国国家主权评级作出明确承诺。而在标准普尔、穆迪和惠誉(Fitch Ratings)三大评级机构以外，一些中小信用评级机构早在数月前下调美国国债评级。

　　令外界不满的是，三大评级公司一方面对美国国债可能的违约反应迟缓，同时却对部分欧元区国家债券信用评级果断进行大幅下调。

　　此举引起欧盟、中国等政府人士和市场的批评，认为这些美国主导的评极机构带着某种政治偏见。罗杰斯等华尔街投资人的公开质疑，更显示三大评级公司即使在美国金融市场也在逐渐丧失威信。

　　实际上，近年来发生的金融危机、欧洲主权债务和美国国债评级的表现异同，更使三大信用评级机构屡遭质疑。作为资产定价的衡量标尺，这个标尺的准度越来越受到怀疑。同时，以欧盟、中国等美国以外的经济体为代表，意图建立自己的信用评级机构，同样能否摆脱政治因素影响，亦需要市场检验。

　　是否被泛政治化

　　对于美国国债面临的麻烦，穆迪和标准普尔并非一言不发。

　　7月13日，穆迪宣布将美国国债的AAA评级列入观察名单，警告称，若美国国会无法按时提高债务上限，未来数周将失去现在的高信用评级。14日，标准普尔发布报告称，美国国债违约的可能性远高于先前估计，列入信用观察名单，若美国国会和政府未拿出解决债务负担的可信方案，在三个月内可能将美国评级下调至AA，可能性为50%。

　　外界关注的是，两大评级公司的确警示了美国国债的风险，却未对其评级进行实质性下调。而早在今年4月，标普已将美国国债中期展望从稳定降为负面。事实上，今年的5月16日，美国政府的债务总额已经突破了14.3万亿美元的上限，美国政府已无法通过发行国债来筹资，迫切需要国会来提高债务上限。

　　美国历史上在1979年、1934年、1862年等时点都曾经发生过债务违约，短期违约不乏可能。从通行的信用评级机构的评级规则来看，此时应对相关评级标的信用等级有所下调，以警示风险。

　　先于穆迪和标普，来自美国佛罗里达州的一家小型独立机构早就对美国国债进行实质下调。7月15日，魏斯评级公司(Weiss Ratings)将美国政府信用再次下调至C-，并称此评级无关华盛顿是否能提高债务上限，美国沉重的债务负担、摇摇欲坠的国际地位和糟糕的经济状况使得美债早已光环不再。

　　在魏斯评级体系中，C-仅高于垃圾级(junk)一个级距。这是今年以来魏斯第二次下调美国主权评级，4月28日，魏斯将美国评级下调为C，在47个国家中仅排名第33。

　　魏斯评级总裁Martin D. Weiss表示，三大评级机构给美国主权评级以AAA/Aaa,对于那些超额承受风险的投资者极不公平，市场亟须诚实的评级。

　　而早在2010年7月，中国信用评级机构大公国际就将美国国家信用评级初次评定为AA，同年11月量化宽松实施后下调为A+。今年7月14日，大公国际表示将美国列入负面观察名单，将适当下调美国国家信用评级。

　　信用评级直接关乎利率，若AAA评级下调，美国借款利息将每年增加1000亿美元。标准普尔报告指出，评级下调对货币市场基金的稳定产生巨大影响，流动性大幅收紧，依赖货币市场流动性的银行和经纪商会受重创，像房地美、房利美等美国政府支持企业(GSEs)获得的政府借款利率也会被推高。

　　瑞银(UBS)发布的报告显示，如果美国国债不违约而被降级，十年期国债收益率将上涨20个－25个基点，收益率曲线走势更陡。

　　如果仅维持美国国债的评级，还不会引起广泛的争议，问题在于这些评级机构是否前后一致？三大评级公司在美国主权债评级一事上谨慎行事，但在同期欧洲债务危机下调评级的过程中却大刀阔斧，广受批评。

　　7月25日，穆迪下调希腊本外币债券评级三档，从Caa1至Ca；26日，标准普尔主权评级全球负责人David Beers称，希腊债务可能面临更大规模的二次重组，“很确定”会进一步下调主权评级。

　　7月，欧盟委员会负责内部市场与服务事务的委员米歇尔·巴尼耶表示，国际信用评级机构在欧债危机中表现恶劣，建议欧盟禁止信用评级机构对接受救助的欧元区国家进行信用评级。

　　主权评级自产生之日起，就无法摆脱其所在国家的政治干涉，带有鲜明的国家倾向，难以客观。三大评级机构经过百年发展，如今显赫地位离不开美国政府的保护，即便金融危机后，美国政府亦未太苛难三大机构。深厚的政治因素让评级机构难以痛下杀手。

　　三大信用评级机构以绝对的话语权和垄断地位操纵着国际资本市场。纽约时报专栏作家弗里德曼将美国和穆迪形容成两个实力旗鼓相当的超级大国，“美国可以用炸弹摧毁一个国家，穆迪可以用信用评级毁灭一个国家”。

　　争夺话语权

　　2009年12月，希腊债务危机浮出水面，惠誉率先将希腊的主权评级从A-降至BBB+，当月，标准普尔和穆迪也相继调低希腊评级，导致希腊融资进一步困难。2010年4月，标准普尔进一步将希腊从BBB+降级至BB+，同时调低葡萄牙和西班牙评级，希腊债务危机升级至欧洲债务危机。

　　欧盟一直憎恨三大评级机构，视其为寡头垄断，认为下调评级加剧了欧洲债务危机，债务危机加剧又导致信用评级进一步下调，评级机构对欧债危机进入恶性循环负有不可推卸的责任。

　　德国总理默克尔(Angela Merkel)7月12日表示，在希腊问题上，欧盟、欧洲中央银行及IMF应该发挥更大的作用，而不是评级机构。

　　欧洲证券与市场局局长史蒂芬·麦尧尔(Steven Maijoor)对信用评级机构表示愤慨，威胁要吊销美国三大信用评级在欧洲的评级执照。

　　6月8日，欧洲议会通过《加强评级机构管理》的议案，限制私人信用评级机构对主权评级的范围，并要求评级机构披露其主权评级方法和评级过程。议员们号召欧盟成立一家完全独立的信用评级机构，与三大评级机构抗衡。

　　德国证券交易所、罗兰贝格管理咨询公司及法兰克福所在的黑森州联邦政府计划在法兰克福建立评级机构。德国战略管理咨询公司罗兰贝格合伙人Marcus Krall表示，评级机构计划已确定，进入实施阶段，是对欧洲议会倡导建立欧洲评级机构的回应。

　　除欧洲外，新兴国家纷纷建立自己的信用评级机构，争夺信用评级话语权，然而，绝大多数都是只参与本国的评级业务，并未能走向国际市场。2002年，亚洲信用评级协会(ACRAA)成立，目前有日韩中印评级机构等21名会员。

　　日本被ACRAA认可的六家评级公司中，三家为本土评级公司，日本要求企业评级必须有一家本土评级机构出具评级报告。目前多数国家都采用双评级制，即要求本土和海外的评级机构共同对某一债券评级。

　　中国信用评级业起步于上世纪80年代末，至今逐渐形成以中诚信国际、大公国际、联合资信、上海新世纪四家分食天下的局面。

　　2010年7月11日，大公国际在北京发布《2010年国家信用风险报告》和50个国家的评级，其中中国评级为AA+；美国仅为AA，且展望为负面。评级结果与三大评级机构大相径庭，这是世界上第一个非西方国家评级机构第一次向全球发布国家信用等级信息。

　　中国监管者亦意识到信用评级机构在国家战略中的重要意义。

　　2010年8月，银行间交易商协会成立中债资信评估有限责任公司，采用投资人付费模式，采取选定部分债券和项目做主动的再评级，将报告销售给投资者以供参考。其中投资人付费模式有望修正信用评级结果易受发行人干扰的国际现状。

　　然而中国债券市场规模小、品种单一，成为制约信用评级机构发展的重要因素。同时由于不规范，还存在预评级、级别竞争、费用竞争等不正当竞争。不少评级界人士对《财经》记者表示，评级结果最重要的是取得投资者的认可，否则就缺乏意义。中国信用评级机构尚未形成足够的市场影响力和权威性。

　　标准普尔大中华区总裁周彬对《财经》记者表示，信用评级是否有用，市场说了算。标准普尔的评级方法已历时百年，有完善且可追溯的业绩记录，权威地位难以撼动。

　　汇丰银行中国债务资本市场总监邬润扬表示，要建立被国际投资者认可的评级公司道路非常漫长。三大评级机构产生于市场需要，自上世纪70年代开始迅速发展，几十年的历史统计数据显示的低违约概率使其获得了普遍信赖，其他评级机构难望其项背。

　　无论是政府发起还是市场驱动，信用都是评级公司的核心所在，保持良好的信用记录都非一朝一夕所为，且易千里之堤，溃于蚁穴。2006年7月，曾经是国内主要的评级机构之一的上海远东资信公布，由于福禧投资无法提供必需的基础材料，导致之前给予该公司的短融券信用评级暂时失效，远东资信信誉尽失，这一事件直接导致上海远东资信淡出国内评级市场。

　　欧盟、中国等试图建立自己的评级公司，这种将评级公司泛政治化的倾向，也可能进一步扭曲评级公司的公信力。

　　罗兰贝格合伙人Markus Krall对《财经》记者表示，在评级市场中加入更多竞争，无疑益于行业增加透明度。但是这些新进入者如何排除政治色彩的干扰，做出独立的评级，令市场信任，仍任重道远。

　　信用缺失待建

　　纽约曼哈顿教堂街，穆迪曾经的总部入口处，有一块青铜浮雕。

　　这是1951年穆迪创始人约翰·穆迪放置的，上面写着：“信用：人与人间的信心所系。”如今，这一信用已渐失人心。

　　2008年金融危机以后，信用评级机构被普遍认为给高风险的次贷债券很高的信用评级，对投机泡沫推波助澜；而当风险暴露之后，“三大”又迅速调低相关评级，导致金融市场流动性严重不足，成为金融危机爆发的导火索。

　　Markus Krall对《财经》记者表示，虽说三大评级机构百年经验难以复制，但是经历了金融危机，三大机构的光环已逐渐黯淡。

　　次贷危机之后的数年间，美国司法部、SEC、美国金融危机调查委员会和美国永久调查委员会等多个部门对三大信用评级机构展开调查。

　　今年5月18日，SEC在华盛顿召开会议，投票一致通过了增加信用评级机构的透明度和提高其职业操守的新法案。新法案是对《多德-弗兰克法案》的补充，也对于SEC加强管理“国家认可统计评级机构”(NRSROs)提出了新的要求。

　　NRSROs是SEC在应信贷评级机构改革法而设立的评级机构注册标准，目前有十家机构在册。自1975年三大信用评级机构被认可为NRSROs后，新进入者门槛加高，“三大”的垄断地位被确认。2010年9月22日，大公国际曾申请NRSROs的信用评级资质，遭到拒绝。

　　“NRSROs的进入壁垒的确被视为扭曲了公平竞争的原则，特别是当三大评级机构在次贷泡沫中疏于职责之后，NRSROs制度仍然未被质疑，尤为不合理。” Markus Krall对《财经》记者表示，三大信用评级机构形成寡头垄断已是不争事实：首先，三大评级机构已占据接近100%的市场份额，其次，信用评级行业收入50亿美元的情况下利润有20亿美元，利润率接近40%，最后，标准普尔和穆迪作为占据80%市场的最大两家信用评级机构，在股东层面上多有重叠，罗兰贝格分析显示，两大评级机构天然易结成利益同盟。

　　垄断地位之下，三大评级机构攫取巨额利润，却未能在系列危机中起到预警作用，反而在危机后加剧经济波动。华尔街大型投行摩根士丹利、花旗、巴克利银行、美国银行、JP摩根等都是穆迪的股东，更让外界对评级机构的公允性产生质疑。

　　金融危机爆发前，由于次贷产品的蓬勃，穆迪和标普都因此达到业绩高峰。

　　穆迪在RMBS和CDO业务的收入自2002年的6100万美元激增到了2006年的2.08亿美元，标普年收入从2002年的5.17亿美元上升至2007年的116亿美元，其中48%来自于结构性金融产品。

　　信用评级机构欠缺独立性由来已久，信用评级机构的评级资料大部分来自于债券发行人和承销商，评级机构采用的发行人付费模式使得评级结果易受发行人主导。

　　“可以毫不客气地说，评级公司受发行人和承销商左右的成分更大。”一位资深评级人士表示，评级公司很可能改变客观、中立的立场，作出对发行人有利的评级结果。

　　SEC在金融危机后的调查发现，尽管评级机构都有禁止分析师参与费用谈判的规定，但有些公司仍然允许关键的评级参与者参加评级费用的谈判，分析师知道评级结果对公司的利益影响。

　　金融危机后，美国永久调查委员会在长达581页的调查报告中，对三大机构在抢占市场份额的压力下修改或者维持评级的取证比比皆是。

　　标普2004年8月的一封内部邮件中真实地写道：“我们面临着失去这个项目的威胁，所以要商量下修改房地产CDO的评级标准。”

　　2010年6月16日，美国参议院通过修订案除去对三大评级机构作为NRSROs的特殊保护，但仍未明确评级机构的监管问题、惩罚措施等实质问题。

　　此前对评级机构的监管从属于1940年的《投资顾问法》，信用评级机构被视为财经媒体的一种，享有极大的隐私权。2006年的《信用评级机构改革法案》也曾赋予NRSROs机构的评级方法、指标和程序的科学、合理性等实质问题不受监管涉足的特殊地位。投资者不仅无权起诉，即使评估错误，也免于制裁。如今这一保护已被剥夺。

　　Markus Krall对《财经》记者表示，信用评级行业存在的诸多问题：竞争欠缺导致寡头垄断、数据模型不公开导致的不透明、发行人付费模式导致的利益冲突、美国宪法保护下的基于假设基础上的评级意见自由。然而截至今日，所有新法案都在信用评级行业周边打转，从未直接解决这些主要问题。■