外汇占款连降三月 央行春节前或下调存准率

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　　【探因】

　　风险上升资金回流欧美欧元大跌外储缩水

　　“扣除顺差及实际利用外资后，2011年12月外汇占款口径统计，大概热钱流出约400亿美元。”国泰君安分析师测算指出。大部分研究机构都较为一致地分析认为，2011年12月热钱大幅流出是外汇占款下降的主要原因，目前从外汇占款口径计算的热钱已经连续3月呈大幅流出迹象。12月外汇储备减少近398亿美元，外汇储备口径测算的热钱也连续两月大幅流出。“目前热钱流出与2008年4季度及2010年2季度情况相似。”分析师指出。

　　“资本外流是导致12月外汇储备下降的原因之一。”国泰君安分析师姜超表示，美国VIX为代表的风险指数是影响中国热钱流动的重要因素，在风险上升时期，资金将回流美国，中国热钱存流出的风险。目前，美国风险指数虽有下降但仍在高位，以德国为代表的欧洲风险指数下降更为缓慢，全球风险恢复仍需时日，因此目前中国的热钱持续流出符合预期。

　　此前，著名财经作家宋鸿兵在广州也表示，当前欧洲经济形势依然不乐观，大部分投资者已经不敢持有欧元，而亚洲新兴国家货币也不稳定，与此相反的是，美国经济目前似乎基本稳定，大大好于市场的预期，因此短期避险资金大部分都回归到美元资产中。“今年是否出现美元持续上涨，导致亚洲资金持续流出，从而引发亚洲危机，是判断今年美元走势的关键。”宋鸿兵认为。

　　另外，资本流出的原因除了欧债危机和我国经济增长放缓的预期，或许还有我国私人部门资产配置从人民币向外汇转移的再平衡。中国社科院研究员易宪容此前曾表示，近期人民币对美元下跌的可能不是外资流出造成的，而是因为内资外流，预计国内资金流向的改变将对国内货币政策产生较大影响。他表示，政府不要把重点放在外资回撤上，而应特别注意国内资金可能已经加速外流的现象。

　　此外，导致外汇储备下跌的因素中，也不乏外汇波动的影响，尤其是欧元汇率的变动。中金公司宏观经济分析师彭文生分析表示，央行的外汇储备中约有30%为欧元资产，而欧元在去年12月对美元下跌了约3.7%，导致外汇储备以美元计价下降约350亿美元。美银美林经济学家陆挺认为，部分分析师可能高估了外资流出的严重程度。

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　　【影响】

　　缓解流动性紧张未来存准率或将持续下调

　　回顾历史数据，不难发现热钱流出往往伴随货币政策的重新宽松。2008年9月热钱开始持续流出，11月后信贷同比持续多增出现；2010年5月热钱持续流出，7月份货币宽松与信贷同比多增同样出现。目前热钱持续流出，12月信贷明显多增，预计未来信贷的实质宽松或将持续。

　　热钱大幅流出导致外汇占款下降会减少基础货币投放，虽然短期内央行可以在财政存款投放的帮助下，通过停发央票和发行逆回购等方式缓解流动性紧缩，推迟降低法定准备金率，但是中长期仍需多次下调存准来对冲外汇占款增量的趋势性下降。

　　中金公司分析师认为，央行春节前逆回购虽能部分缓解货币市场资金需求，但在目前热钱持续流出及货币政策宽松的背景下，仍不能排除春节前下调存准率的可能，预计未来存准率或将持续下调。陆挺也表示，央行和金融系统内外汇增长疲软可能会促使中国下调存款准备金率，一季度存准率下调的可能性很高。

　　风险资产将面临长期下降趋势

　　虽然外汇占款下降更多的是短期资金流动引起的，但也有机构分析师认为，外汇占款变动是我国人口年龄结构和农村富余劳动力等结构变动的一个缩影，顺差不断缩小后，将对货币环境带来长周期影响。

　　“外汇占款增量的长期下降，将提高信贷在货币创造中的作用，准备金率和贷存比需要相应调整。在此过程中，人民币流动性面临紧缩压力，风险资产估值面临长期下降趋势，但也受到经济和货币政策短周期波动的影响。”中金分析认为，过去十年中泡沫化明显的资产，比如房地产市场，受到这一货币金融长周期调整的影响将会较大。

　　过去，在外汇占款推动下，人民币流动性资产的扩张，私人部门的风险偏好增加，推动了包括房地产在内的风险资产持续扩张。未来人民币流动性可能经常面临偏紧的压力，市场对人民币计价的风险资产的偏好也会下降。

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　　【预测】

　　一月份外汇占款或将回升

　　币值升值预期的强弱实际上反映了国际资本流入或流出的方向以及强弱程度。由于预期对外汇占款有较好的解释力，因此观察每日升值预期的走势可以较为提前的对外汇占款的方向做出一个基本的判断。

　　从目前1月份升值预期的走势来看，升值预期出现了较为明显的并且持续的回升趋势，招商证券分析师谢亚轩认为，1月份的外汇占款有较大概率出现回升。“我们认为人民币汇率升值将进入平台期，汇率波动的弹性增加。”

　　招商证券预测，在欧债危机的演进仍存在较大不确定性的情况下，2012年1－4月的外汇占款增量较低；之后，随着欧债危机的缓解，避险情绪的缓和，外汇占款会逐渐好转，恢复至每月2000亿的正常水平，预计2012年全年外汇占款2万亿左右。“外汇供求指数从侧面印证外汇占款的走势。从外汇供求指数来看，1月外汇占款余额回升的可能性大。”