康跃科技大股东顶包受罚 募投项目被指前景黯淡

　　IPO研究组

　　康跃科技股份有限公司于5月17日在中国证监会网站发布了招股说明书，拟发行1680万股新股，并于深交所创业板上市。康跃科技主要从事涡轮增压器的研发、制造与销售。

　　一、大股东“顶包” 确保申请上市资格

　　通过其招股说明书，不难发现康跃科技之所以能够有资格申请IPO，可谓“来之不易”，而其中的关键所在就是其大股东康跃投资为康跃科技毅然“顶包抗雷”，受到了行政处罚。

　　根据招股说明书显示，2010年12月31日，寿光市国土资源局向康跃科技控股股东康跃投资下发《行政处罚决定书》，称康跃科技自1992年3月以来，未经批准擅自在已被批准为工业用地的30624平方米国有土地上建设职工宿舍楼的行为，违反了《中华人民共和国土地管理法》相关规定，并作出相关行政处罚：一、责令交还土地；二、处以每平方米30元的罚款，共计罚款人民币918720元。

　　做出违法行为的是康跃科技，受罚的却是其大股东，这究竟是为了什么了呢？

　　原来在违法行为存在了将近18年之后，康跃科技突然行政处罚来临之前将相关资产转让给了大股东康跃投资。违法行为最早开始于1992年，2009年12月相关资产转让，2010年6月相关土地使用权变更到康跃投资名下，2010年12月31日康跃投资收到行政处罚。于是就出现了上述情况。

　　那么为什么康跃投资愿意为此“顶包抗雷”，并为康跃科技的违法行为买单呢？

　　不妨为其算一笔细账：康跃投资持有康跃科技4200万股股份，如果此次能够成功上市，以其2011年0.74元的每股收益，若以20倍市盈率发行，则发行价可达14.80元。届时康跃投资所持有的康跃科技股份价值可达62160万元。如此收益，自然使人趋之若鹜。但这有一个前提，那就是康悦科技能够上市。

　　但是，很遗憾，在2009年12月之前，康跃科技要想成功上市存在着一个绝大的隐患，那就是长达18年的违法行为。如果该行为一旦被追究，则康跃科技势必遭到行政处罚，这对于康跃科技而言可能意味着IPO梦碎，对于康跃投资而言，则意味着数亿富贵尚未来得及成为纸上富贵即已成灰。因为根据《首次公开发行股票并上市管理办法》相关规定，发行人不得有最近36个月内违反工商、税收、土地、环保、海关以及其他法律、行政法规，受到行政处罚，且情节严重。

　　因此康悦投资的“顶包”行为不管是有意还是无意，事实上存在着明显的利益驱动。对于这样的行为，如果监管部门不在一开始即进行严处，那么极有可能为一些“案底”不甚清白的拟上市公司提供一个“照葫芦画瓢”的“坏榜样”！

　　二、公司盈利能力“水分大”  偿债能力存疑

　　招股说明书显示，2009年、2010年以及2011年，康跃科技的净利润分别为1777.05万元、3080.83万元以及3713.32万元，分别实现了73.37%以及20.53%的增长率。这一成绩单乍看却是相当光鲜，但如果细究，不难发现其净利润中水分颇大！

　　2009年、2010年以及2011年连续三年，康跃科技的营业外收入中分别有738.48万元、730.04万元以及909.12万元的政府补助。同时，根据其招股说明书显示，2009年、2010年以及2011年连续三年，康跃科技增值税和所得税税收优惠分别为448.77万元、429.01万元以及797.50万元，分别占其当年利润总额的比例为21.66%、12.49%以及18.79%。

　　同时，根据招股说明书显示，康跃科技存在着一定得偿债风险。近三年期末康跃科技资产负债率(母公司口径)分别为69.98%、58.92%和58.56%，流动比率分别为0.92、1.41和2.13。2010年末和2011年末，康跃科技长期借款期末余额占银行借款总额的比重分别为35.56%、65.18%。

　　三、募投项目“钱景”黯淡

　　康跃科技若能成功上市，按其募投计划，将使用1.02亿资金用于涡轮增压器扩产项目、3700万用于技术中心扩建项目。但是从其招股说明书所显示的产能以及产销情况看，其募投项目的前景并不像其所描述的那么美好。

　　2009年、2010年以及2011年连续三年，康跃科技现有的涡轮增压器的产能利用率分别为58.41%、98.78%、81.14%。三年期间，其产能利用率起伏明显。最低的2009年不足六成，虽然2010年的迅速提升至98.78%，但与之相伴的则是产销率的明显下降。2011年的八成产能利用率则说明公司目前的产能尚且利用不足，在此情况下，公司却投入大量资金继续扩充产能。从该募投项目一旦投产后，将新增产能30万台。而2011年康跃科技的涡轮增压器产能为36万台，产能增幅将达到83.33%。在现有产能利用不足的情况下，大规模的新增产能如何消化将令人十分担忧！

　　对于康跃科技而言，募投项目的风险不但来自于其未来的产能消化难题，而且即便是“天从人愿”、“心想事成”，其新增产能的销售不成问题。那么该项目的“钱景”似乎也不太会如其招股说明书中所说的那么美妙！按其预期，项目投产后公司涡轮增压器产能将增加30万台，年新增销售收入2亿多，新增利润总额4700多万元。而事实上，2011年其涡轮增压器产能为36万台，而利润总额也仅为4243万元。这意味着未来该产品的利润率必须有较大幅度的提升才有可能实现这一预期。

　　愿望是美好的，现实是残酷的！2009年、2010年以及2011年，康跃科技涡轮增压器的综合毛利率分别为42.94%、40.03%、37.86%，呈持续下滑的趋势。同时主打的中小型涡轮增压器的价格也从2009年的800多元逐渐跌至2011年的700多元。很显然指望其未来毛利率大幅提升的愿望并不符合现实！

　　因此，就其募投项目而言，招股说明书中所描述的美妙“钱景”将很有可能只是存在于想象之中的小概率事件。无论是新增产能的消化问题，还是产品毛利率的提升问题，在目前看来都很难解决。