国务院日前正式批转国家发展改革委员会《关于2011年深化经济体制改革重点工作的意见》，提出研究建立国际板市场的意见。从各方言论来看，目前距离推出国际板越来越近，但对于国际板最基本的人民币交易的实际含义，各方理解还是不尽清楚。

　　理解之一：

　　仅仅是以人民币定价的概念

　　 把国际板人民币交易理解为仅是定价的概念，就是认为国际板一级市场融资以人民币挂牌定价，跨国公司上市融得人民币后再换成美元投资于中国以外的公司项目和计划。

　　 这种设计安排的第一个作用是可以在一定程度上消化快速积累的外汇储备。2005年以来，我国外贸顺差不断增加，人民币升值资本流入不断加速，我国的外汇储备快速积累，至2011年第一季度，外汇储备超过3万亿美元。外汇积累快速增长，在带来人民币进一步升值压力的同时，如何管理巨额外汇积累也面临巨大挑战。美国爆发金融危机以后，美联储的两次数量宽松货币政策、美元贬值、万亿美国国债贬值引起国人的担忧，巨额外汇管理也遭遇扩大对外投资、降低外汇资产风险、减少贸易摩擦的困扰。

　　 这种设计安排的第二个作用是可以减少直接投资的资本流入。国际板的境外上市公司对中国国内的直接投资不用将外汇转换成人民币而可以通过国际板融资的人民币来实现，显然可以减少直接投资资本的外汇流入。

　　 但是，如果参与国际板交易的境外机构是用美元换成人民币参与交易，那么境外机构参与国际板二级市场交易会增加外汇资本的流入，外汇资本的增量可能部分抵消融资兑换的外汇流出。

　　 另外，这种安排不利于人民币国际化。如果人民币融资兑换成外汇投资境外，不需要通过各国央行兑换成当地货币，也就不会推动各国政府，特别是逆差国政府将人民币变成本国的储备货币。

　　理解之二：

　　人民币直接交易的概念

　　 把国际板人民币交易理解为人民币直接交易的概念，是指融资和投资不以外汇作为媒介。这种理解与“建立与人民币国际化相适应的国际金融中心”的战略更契合。

　　 第一，有利于推动更多的国家和地区将人民币作为外汇储备。人民币国际化需要更多的国家和地区持有人民币作为储备货币。跨国公司在国际板上市融得人民币后不换成美元，那么融资公司的海外投资必须通过各国央行兑换成投资地的本币，境外公司的人民币融资在其投资时就可能转化成投资对象国政府的外汇储备了。特别是对于贸易逆差国，一般不可能通过人民币贸易清算结算持有人民币外汇储备，但境外公司以融资所得的人民币用于海外投资，就利用资本项下的货币转换方式，使逆差国也持有了人民币外汇储备。

　　 第二，有利于推动人民币离岸市场的发展。国际板二级市场以人民币直接交易，提供持有人民币回流投资的机会，增加境外人民币持有的动力。更大规模的人民币清算结算活动、人民币投资市场的扩展，对香港人民币离岸市场的活跃和发展将有直接的作用。更大规模的人民币的贸易和服务的清算结算，也有利于在一定程度上规避出口贸易和投资的汇率风险。

　　 第三，凡是以国际储备货币交易的市场都是以市场所在国的货币直接交易。比如，纽约的三大交易所以美元交易、伦敦交易所以英镑交易。

　　 按照上述第二种理解进行国际板人民币交易的制度安排，最大的风险是资本项下兑换的人民币数额随着国际板发展而加速增长，人民币变成纯粹的交易衍生品，其规模随着国际板投机性套利活动对人民币需求的变化而变化，存在失控的风险。另外人民币国际化更重要的是增强人民币对国际商品贸易和服务的购买力，特别是第三方贸易支付的能力，而金融市场虚拟的购买力应该适度。金融市场过度虚拟美元购买力正是美国金融危机暴发的原因之一。

　　 我们认为，对国际板人民币交易的含义需要进一步、更深入的研究。不论是哪一种制度安排，基本原则都应该是风险可控，渐进发展。国际板和人民币国际化的进程要相互匹配，切忌任何一方面的单兵冒进。