叶檀

　　10.7万亿的地方债是多是少暂且不论，由谁买单、如何买单将决定未来地方债券的发展方向。如果重走银行改革上市之路，由中央政府与纳税人买单，那么，中国的地方财政体制与债务体制不会有任何改进，依然由行政权力主导，由政府信用背书，由纳税人买单，债务危机解决了，形成债务危机的道德风险、信用机制没有任何改观。

　　在审计署最近公布的10.7万亿地方政府负债中，短期和中期债务占了一半，2011-2013年到期偿还的债务分别占总额的24.49%、17.17%和11.37%，合计约占53%，对于地方偿债能力是个极大考验。

　　地方债务猛虎出笼，必须有所约束。为免后患，清理地方债务时，首先要厘清债权债务关系。

　　按理，债务谁借谁还，债权债务关系清清楚楚。最应该清楚的事恰恰最不清楚，中国所有的投融资平台，都像美国的两房债一样纠结：表面上由政府信用背书，实际上危机爆发时却成为悬于头顶的炸弹。

　　我国地方债债权债务关系非常模糊，这使地方债务腾挪大有空间。比如根据《预算法》地方政府不能举债，只能通过中央政府背书每年发2000亿元，与地方债总额比，这可谓九牛一毛。地方政府不能公开大规模举债，于是有了上万家地方投融资平台公司，如同地方政府的血管，酣畅淋漓地向银行以及债券市场大规模举债。

　　地方投融资平台上的债务表面上是公司债，实际仍是地方债，但地方债务如果不进行信用背书，又会还原成公司债。债券信用如此变身，成为市场中最不可测的风险。以美国论，企业债与市政债，同样的B级评级，前者违约率为43%，后者则为11%，可谓天差地别。而国内情况更加糟糕，如果投融资平台的重要资产撤退到其他平台上，那么债权人将血本无归。

　　要解决地方债难题，必须公益的归公益，市场的归市场。

　　既然地方投融资平台是地方政府背书的债务，作为主导者的地方政府绝对不能面对债务风险独善其身，更不能以扩大道德风险的方式进行新一轮债务扩张，消除以往的债务。

　　在即将开始的地方债清理过程中，按照不同的债务品种对债务分类至关重要，所谓有公益的归公益，就是一些公益性的项目，如教育、贫困地区的道路，发行地方债解决。债务归还来源就是地方政府的税收与地方资产的出售，如果地方资产没有出售计划，或者地方税收增长乏力，就要减少甚至停止地方债的发行。

　　另一种地方债类似于以往发行的市政债，但比市政债更具体。比如将发债资金投入的项目其工期、收益等公之于众，日后由项目完成后的赢利归还本息。如此一来，那些大干快上、打着市场名义收取买路费却毫无车流量的高速公路，就绝对不会上马。

　　地方投融资平台发行的是公司债，公司本身的信用等级至关重要。目前地方投融资平台信用等级均在投资级以上，形同虚设，一旦出现逃废债，银行贷款迅速从正常转向不良，而公司债可能直接打入垃圾级。因此，地方投融资平台的公司债，必须以公司的赢利能力、公司资产作后盾，此时，监管公司的信用、资产、赢利使用至关重要。

　　当上帝的还给上帝之后，最重要的是给新发行的债券按照分类重新划分等级，只有建立基础的信用评级基础，所谓向地方政府、向投融资平台公司放开债券市场才是可行的。所谓的债券解决，所谓的债券衍生品解决地方债务，在缺乏信用评级的前提下，都是抢钱的同义语。

　　无论哪种解决方案，由中央政府纳税人买单的方案，或者剥离到不良资产管理公司间接由纳税人买单的方案，都是无耻的最不可选的方案。

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