重庆路桥买关联资产 收益低于贷款利率

　　每经记者 张雨 实习记者 樊国栋

　　9月21日，重庆路桥（600106，收盘价7.77元）公告称，公司拟以5亿元资金收购关联资产。该消息对于投资者而言堪称 “噩耗”——自公告日至昨日收盘，公司股价在7个交易日跌去近16%。

　　 《每日经济新闻》记者注意到，股价下跌背后是投资者对上述收购的种种质疑，标的资产是否估值过高则是争议的焦点。

　　收购价4年涨40%

　　 据公告称，重庆路桥于9月21日与重庆国信投资公司签订《股权转让协议》，拟收购其持有的3.1亿股渝涪高速公路公司（下简称渝涪高速）15.5%股权，收购价1.64元/股，合计5亿元。完成本次收购后，公司持有渝涪高速的股权比例将上升至33%。

　　 按照公司在2007年与重庆渝富资产管理公司 （下面简称重庆渝富）签订的《联合收购协议书》，公司当时拥有以1.16元/股的价格收购重庆渝富所持渝涪高速约52.25%的股权，不过最终这个协议未能如期履约。时隔约4年，收购价较2007年已高出40%。

　　 在我国，高速公路一般为定期收费模式，常规收费收一年少一年。至今年9月，渝涪高速的运营时间已缩短约4年。

　　 “有效收费期减少4年应该按比例折价才合理”，一位长期关注重庆路桥的某险资投资部负责人告诉《每日经济新闻》记者。

　　 不过一位公路运输板块分析师则认为：“在我国,高速公路定价应以现金流折现法来核算，有可能在2007年该路段盈利能力不足，造成当时估值较低。”

　　估值合理性存疑

　　 公开资料显示，渝涪高速2003~2009年收费额增长122%，年均复合增长率约15%。不过在经历2008年2.46亿元的盈利峰值之后，渝涪高速近两年的盈利能力却逐渐下滑，到2009年降至2.18亿元；日前公司证券部工作人员透露，2010年渝涪高速净利润为1.9亿元左右，下滑趋势明显。

　　 “根据我们的判断，从局部路网来看渝涪高速未来车流量持续增加概率不大；相反，高速公路收益与GDP走势高度相关，在整体经济下滑的背景下，今后一段时间渝涪高速的收益可能面临继续回落的风险”。上述分析师告诉《每日经济新闻》记者。

　　 从估值角度考虑，渝涪高速总股本20亿，其2010年末的每股收益不足0.01元，以本次1.64元的价格收购计算，对应渝涪高速的市盈率将超过17倍。

　　 反观以赣粤高速（600269，收盘价3.92元）为代表的A股路桥板块，其平均市盈率仅有11倍左右，渝涪高速估值难免有偏高的嫌疑。

　　 同时从投资回报率的角度来看，以渝涪高速2010年约1.9亿元的利润来核算，公司这5亿元投资对应的15.5%股权仅能获得约2945万元的年收益，折合年收益5.89％。有投资者认为，这一收益水平还不如1年期贷款基准利率（6.56%），难以接受。