通胀下的投资策略

　　戴险峰

　　通胀的最大的影响就是市场对政策的预期。因为高通胀往往意味着政府，主要是央行，将不得不采取紧缩政策。而紧缩的代价往往是经济增长减缓，甚至是经济衰退。比如在上世纪70年代末80年代初，当美国陷入高通胀而不能自拔时，当时的美联储主席Paul Volker将联邦基金利率在1981年提到20%，从而将美国经济引入衰退，但是也将通胀率从两位数降到了1981年的3.9%。

　　而政府的紧缩如果造成经济衰退，其影响就是全方位的，涉及股票、债券、外汇等等所有市场。从历史来看，高通胀环境下，股市难有作为。

　　市场可以直接表达对通胀的看法。这主要是通过一些新的金融工具，如TIPS，TIPS隐含着对通胀的预期。如果投资者对通胀有不同看法，则可以通过买或卖TIPS来表达自己的看法。香港最近刚刚推出的iBond与美国的TIPS类似。iBond在发行之初就立刻受到市场热捧，反映出大家对通胀的担忧。

　　对通胀的观点还可以通过债券市场表达。债券的价格与利率负相关。当利率上升时，债券价格下降，而当利率下降时，债券价格上升。比如，当前大部分的预测都是说中国的通胀近期见顶。如果市场认同这种观点，那就意味着利率会下降，就可以买入债券。这样当市场名义利率下降时，就可以获得债券的资本升值收益。

　　在公司层面，也可以运用通胀的分析。这里的主要思路就是挑出受益于通胀的公司。一个直观的结论就是，贵金属公司，如金矿等可能会受益。但是，这里的现实问题就是，公司股票与商品的收益往往不是一对一的，这是因为公司有很多如杠杆、货币对冲等等金融方面的特性。公司股票的收益有时会走在商品前面，在商品还没有上涨时就已经在公司股票上有所反映。而有时公司股票的反应要滞后于商品。比如在这次的黄金市场中，金矿公司的股票普遍落后于黄金的上涨。

　　在公司层面另外一个基于通胀的投资策略就是寻找拥有定价权的公司。甚至可以有一个投资组合，也即在拥有那些有定价权的公司的同时，去卖空那些在定价权上处于弱势的公司。这里，典型的就是电力公司。电力公司的成本，也即煤炭，是市场定价。在通胀情况下，煤炭价格会迅速上升。而电力公司的产品，也即电，是国家控制的，并不能迅速提价。所以电力公司的盈利在通胀环境下，往往会下降。

　　通胀，尤其是高通胀，是影响经济全局的变量，理解影响通胀的种种因素（货币、经济增长、原材料成本等）有利于决定投资的取向。

　　（作者系美国芝加哥宏观策略研究中心执行主任、首席经济学家）