博弈流动性拐点

　　蒋飞

　　本周一将公布非官方的10月份汇丰PMI指数。相比官方数据，汇丰PMI更多反映了中小企业的经营状况，并且在前两个月中连续低于50的“荣枯线”，这显示中小企业在货币紧缩的大背景下承受了更多压力。不过多数研究机构仍然相信全年GDP会保持在9%以上。

　　除了宏观数据，市场还将密切关注房地产市场的走向。瑞银证券首席策略分析师陈李上周五在北京表示，房地产市场的负面消息可能还没有完全反映到市场中来。随着房地产企业进一步去库存，明年房地产投资将有显著的下滑风险。不过，也有分析人士强调保障房建设将弥补商品房投资的不足。

　　陈李表示，导致当前资本市场熊市的因素在于四个方面：欧洲主权债务危机、流动性收紧、地产行业去库存和企业盈利下滑。前两个因素已经充分反映在股票估值当中，地产行业的去库存接下来还要考验二三线城市的中小开发商。而上市公司盈利方

　　面，可能出现四季度单季度大面积盈利下滑的情况，这一点还没有体现在估值中。陈李认为，明年三四月份年报披露期间，分析师将会大规模下调盈利预期。基于上述分析，陈李认为明年的整体宏观经济增速和上市公司的盈利情况都不乐观。

　　不过陈李表示他对于明年的市场形势并不悲观，原因在于资本市场流动性的改善。他表示，2012年将是资本市场流动性的重大拐点，新增信贷在7.8万亿到8万亿左右，显著超过今年；加息、上调存款准备金率、信贷窗口指导等调控政策也不会延续到明年，持续两年的紧缩周期将结束。而通货膨胀得到控制、GDP增速放慢和实体经济对资金消耗的减少等因素，都将支撑包括债券和股票在内的资本市场的流动性行情。

　　另一方面，今年实体经济资金紧缺对股市造成了明显的挤出效应，银行理财产品、信托产品大量发行，上市公司的再融资也很频繁。但到了明年，由于增长放慢，企业投资需求下降，挤占股市资金的因素也随之消失。流动性过去两年内明显左右着资本市场，因此流动性的改善将意味着市场将迎来最后一跌。陈李认为，债券市场可能率先感受到流动性的转暖，并且可以作为股票市场的参照信号。但即便如此，在宏观经济和上市公司业绩没有明显转好的情况下，单纯靠流动性催生的行情仍然会是脆弱的。