最后贷款人角色窘境 欧洲央行徘徊峭壁边缘

　　陈植

　　 远水难解近渴！

　　 12月5日德法两国领导人达成一项与修改欧盟条约有关的总体欧债危机救助计划，而与此同时，标准普尔一份或将调降欧元区15个国家信用评级（其中包括6个AAA评级国家）的声明，再度将欧洲央行推向“是否承诺充当欧债危机最后贷款人”的窘境。

　　 尽管德法两国领导人几经讨价还价，依然坚持维护欧洲央行的独立性，但对欧洲央行而言，急需在救助欧债危机与解决欧元区资金流动性难题方面拿出两全其美的“良方”——即使这似乎已变成短期难以解决的问题。

　　 欧洲央行“救援角色”争议

　　 AAA国家信用评级，已变成欧元区国家的“稀缺资源”。

　　 12月5日，标准普尔将德国、法国、荷兰、奥地利、芬兰和卢森堡等欧元区仅有的6个AAA信用评级国家列入“负面观察”名单，这意味着90天后，一旦上述国家信用评级都被调降为AA+，欧元区将不再有AAA评级国家。

　　 “这将引发一系列多米诺效应。”一位欧洲银行投资银行人士透露。首当其中的，是欧洲金融稳定基金（EFSF）将陷入融资难的窘境。

　　 EFSF基金的运作模式，主要是依靠拥有AAA信用评级的欧元区成员国给予一定比例债券担保，发行高信用评级EFSF债券做杠杆融资，救助西班牙、意大利等债务沉重国家。目前EFSF所能承受的风险头寸上限为4520亿欧元，也是由欧元区AAA评级国家提供担保，其中德国、法国与荷兰提供其中4140亿欧元融资担保。而一旦德法荷等国家的AAA信用评级被标普调降，ETSF基金则必须付出更高的融资担保成本，让出资人得到投资安全保证。

　　 “如果标普下调德法两国AAA信用评级，EFSF目前所约定的承担债券投资者20%-30%投资损失条款，不会被多数出资人所接受。”在上述投行人士看来，标普此举等同于将欧洲央行推向“是否承诺充当欧债危机最后贷款人”的窘境。

　　 尽管此前欧洲央行已通过直接购买意大利、希腊等国国债施以援手，但在法国等欧元区国家眼里，阻止欧债危机蔓延的最佳办法，则是欧洲央行出资干预，或承诺充当最后贷款人，以解决欧元区资金流动性紧缺窘境。

　　 不过，这一意见一直遭到德国与欧洲央行反对，后者一再声称要维护欧洲央行的货币政策独立性。

　　 “毕竟欧洲央行也担心自己会被日益升级的欧债危机所绑架，如果一味充当最后贷款人给债务沉重国家买单而向市场注入过多资金流动性，通胀率容易超过2%的目标，欧洲央行自身货币政策与资产负债表也难以自主调节。”上述人士分析说，德国作为欧元区当前经济基本面最稳健的国家，也不愿允许欧洲央行发行欧元区共同债券，变相让本国纳税人为全欧洲债务危机买单。

　　 然而，随着欧债危机逐步升级，德国也不得不采取变通方法，提出成立一只规模约5000亿欧元的国家偿还基金，由欧元区17个成员国先行出资，将欧元区各国超过GDP 60%的债务放入国家偿还基金，并要求各国承诺通过增加税收等方式偿还上述基金债务，以确保欧元区各国总负债在未来20年逐步降至相当于GDP的60%。

　　 “上述国家偿还基金，等同于替代了欧洲央行作为欧债危机最后贷款人的职能，并对欧元区各国财政紧缩政策拥有一定约束力。”前述投行人士透露，“这也是德国想看到的欧债危机解决思路。但短期而言，这能确保在本周举行的欧盟峰会上，欧洲央行作为最后贷款人的提议不大会摆上各国讨论议程。”

　　 欧元区贷款低迷“无解”？

　　 相比备受争议的“救援角色”，目前让欧洲央行最感到头痛的仍是欧元区银行持续低迷的“贷款意愿”。

　　 欧洲央行最新数据显示，截至上周底，欧元区银行在欧洲央行的隔夜存款规模为3327.05亿欧元，已连续三个交易日触及2011年新高，并接近历史最高水准。

　　 “现在欧元区银行是能不放贷，则不放贷。”商品投资型对冲基金经理张刚透露，此前部分欧元区银行还能接受德国等欧洲AAA级国债作为美元头寸拆借的担保抵押物，抵押率接近80%，但随着12月5日标准普尔将德法等欧元区AAA评级国家均列入负面观察名单，有些欧元区银行开始担心德法国债由于信用评级或被下调而出现贬值，都不愿视德法国债为安全的担保抵押物，“即使个别欧元区银行肯拆出少量美元头寸，抵押率也降至70%。”

　　 而张刚从数家银行贷款部门听到的更悲观的声音是，一旦欧元区经济复苏被欧债危机所拖累，明年欧元区银行或将缩减上万亿欧元贷款规模。

　　 不过，欧元区银行收缩贷款规模背后，则是银行急需压缩贷款规模而挤出更多资本金，用于偿还潜在偿债潮。

　　 Dealogic数据显示，将高级无担保债券、银行贷款和资产抵押贷款打包发行的债券计算在内，今年欧洲银行业共计发行7440亿美元债券，到期债务是8880亿美元，资金缺口仍高达1440亿美元。

　　 尽管欧洲央行9月曾发起向欧元区银行提供3月期美元流动性的美元互换交易的计划，给予存在美元资金缺口的银行提供必要的美元融资头寸，但欧元区银行对欧洲央行伸手求援心存顾虑。

　　 “目前欧元区银行通过与欧洲央行美元互换交易所筹集的美元头寸，仅接近250亿美元。”前述欧洲银行投资银行人士透露，一方面是欧元区银行认为向欧洲央行拆入美元，等于宣告自己从市场拆入美元的能力不强，有损品牌形象；另一方面则是担心向欧元央行求助，必然要遵守欧洲央行提出的附加监管措施，如尽快将银行资本充足率提高至9%等。

　　 “除非欧洲央行能以某种方式承诺充当欧债危机最后贷款人，以降低欧元区银行对贷款担保抵押物的要求，才能激发后者放贷热情及筹集更多银行资本金用于偿还银行自身债务。”他分析说。

　　 然而，目前欧洲央行似乎还没做好承诺作为最后贷款人的准备。

　　 除了上周联合美联储等全球主要央行采取行动降低美元互换利率50个基点，欧洲央行目前能做的，主要是通过双边贷款向IMF贷款2700亿欧元，用于向欧元区国家提供援助。

　　 但远水依然难解近渴。

　　 欧债危机解决方案迟迟没有出台，截至12月5日，三个月期美元伦敦银行间拆放款利率（LIBOR）升至0.53390%，徘徊在年内最高区间。

　　 “欧洲央行借道IMF救助欧元区债务沉重国家，更像是一场政治博弈。”前述投资银行人士透露，一方面欧洲央行的2700亿欧元出资难以弥补意大利、西班牙等欧元区国家总计约3.3万亿美元债务；另一方面则是新兴市场国家在向IMF提供巨额贷款同时，要求提高其在IMF投票权比重，欧洲央行不得不追加出资以维持自身在IMF的现有话语权。

　　 “目前还不能确定欧洲央行出资部分，能否作为IMF对欧债危机救助贷款的信心保证金，即一旦IMF所购买欧洲国家债券出现亏损，是否将由欧洲央行出资部分先行承担投资损失，还是未知数。”他透露。